新三板改革方向已经明确，但具体实施细节尚未出台，留给市场一定的想象空间——降门槛幅度、转板的具体标准和安排、公募基金入市的后续情况，等等。

　　了解改革方案出台过程的知情人士李涛（化名）对第一财经记者表示，投资者适当性安排为体现差异化，将综合市场流动性需求、企业整体风险考虑，同时要与现行发行制度和监管制度配套。对于转板企业在沪深交易所的板块选择，或无具体规定。

　　“全、深是关键的两点。”李涛说，“全”体现在此次改革是全面改革，非单一制度调整，涉及交易、发行、投资者适当性、监管和退出制度；“深”体现在，较之此前分层简单、差异化安排不明显，此次新三板改革将对具体规则进一步深化，具有连续性。

　　更深远的影响上，此次新三板改革统筹考虑沪深交易所、新三板和区域性股权市场之间关系，实现与交易所的错位发展，补齐多层次资本市场体系的短板。

　　门槛降幅存在博弈

　　“完善市场分层，设立精选层，配套形成交易、投资者适当性、信息披露、监督管理等差异化制度体系。”对于投资者适当性“降门槛”，五大改革措施中提到。

　　第一财经记者关注到，对于门槛的降低，目前市场仍存在博弈。

　　目前新三板门槛为500万元，个人投资者仅为16.58万户。安信证券诸海滨团队测算，在投资者适当性方面，估测以300万为界：或新增65万户；100万元为界：或新增266万户左右。另外，联讯证券彭海团队测算，以100万为界，理论上可增加100万账户，以50万为界，根据科创板经验可理论增加接近400万账户。

　　在业内人士看来，投资者适当性的具体安排，需根据市场流动性需求、企业发展整体特点而定，同时，要与发行制度、监管制度相配套。

　　“企业发展程度到了哪个层次，就要配以相应的制度设计，不取决于监管要给市场什么样的制度，要从企业的特点、流动性需求来考虑。”李涛认为。

　　他提到，目前的差异化制度安排包括集合竞价、做市商等，在改革方向明确后，差异化制度安排的具体细则，仍要综合考虑市场流动性需求、监管程度。

　　转板：具体转到哪个板？

　　“精选层属于一个班里的‘尖子生’，在制度设计上约等于上市公司。”李涛说，这类型的企业透明度高、内部治理规范，且经过了新三板市场检验，具有保障。

　　建立挂牌公司转板上市机制，在业内人士看来，是此次新三板改革中最重要的创新。

　　安信证券新三板首席分析师诸海滨此前对记者表示，允许直接转板将有利于打造三板重要衔接机制定位，减少上市发行障碍，缩短上会排队时间。

　　企业传统的上市道路是：通过私募市场筹集资金后发展、规范、壮大，经过IPO进入沪深交易市场。但直接转板开辟了一条新的道路。

　　“企业已经长到那个程度了，通过新三板的培育长大了，就要给它一条更便捷的、程序更简单的路，让它更快地去沪深交易所。”业内人士表示。

　　哪些企业可以转板？五大举措里划定范围：在精选层挂牌一定期限，且符合交易所上市条件和相关规定的企业。

　　改革方向已经明确，但实施细则尚未落地，市场对此仍有疑问：主板、创业板、科创板都是企业转板的备选选项，企业具体转到哪个板监管是否会有规定？如何防止转板过程中形成套利空间？

　　李涛告诉记者，对于转板企业在沪深交易所的板块选择，或无具体规定。同时，为防止二级市场价格波动，转板条件上“不会产生套利”，具体实施节奏上“不会是一股脑地集中去报”。

　　“通过IPO转板，只能视为‘类转板’，现在提出的这个转板，是直接去。”他认为，企业在两个板块的上市条件基本持平。同时，在创业板注册制改革背景下，对新三板的改革也将有利于注册制实施。

　　市场的另一重担忧是转板风险。“在三板市场里有一些公司，可能会和上市公司连通，比如是上市公司子公司，或者处于上下游关系的，监管应该会有应对措施。”业内人士称。

　　公募基金入市：来不来？

　　对于新三板，公募基金入市姗姗来迟。

　　“引入公募基金等长期资金，增强新三板服务功能”位列此次五大改革措施之中。

　　在2013年底新三板扩容之际，公募基金一度打响卡位战。据市场数据，2014年底到2015年年初，招商、财通、前海开源等基金公司先后通过旗下专户或者子公司，已经设立或计划推出新三板产品。发行规模大多在几千万到1亿元之间。

　　此后，公募基金入场一直是市场对于新三板制度改革的期待之一。

　　但此前新三板市场缺乏吸引力，公募基金迟迟未至——流动性匮乏，开放式基金无法应对赎回，封闭式基金受到锁定期限制。

　　“公募基金之前为什么不来，因为流动性的限制，但是公募基金不进来，三板市场流动性又会更差。现在提供了它进来的‘土壤’。”李涛认为。

　　关键在于产品质量与股权分散度。

　　李涛说，在改革方向明确后，上述两因素将影响公募基金进入。一方面，随着精选层的设立，企业质量将得到提升，由此“产品将更好卖”；另一方面，股权分散度，此前新三板公司股权分散度较为集中，后续打开后，才会有流动资金进入。

　　通道打通后，公募基金愿不愿意来？业内认为，要具体关注各类型公募基金投资风险和偏好。记者了解到，部分公募基金已表达出对新三板市场的兴趣，可能在产品设计上进行部分调整，比如封闭式、组合式基金产品。