三是IPO的信息甄别机制尚未充分发挥，新股发行定价效率有待于进一步提高。根据信号传递博弈,新股中签率可以作为新股内在质量的信号，并将有关IPO股票质地的相关信息传递到市场上。中签率越高的IPO公司,意味着信息占优的投资者没有参与申购，将被市场识别为低内在价值公司，表现为较低的上市价格。而在我国目前全流通的市场背景下的新股发行中，IPO的信息甄别机制存在缺失，新股的中签率在很大程度上并不是新股内在质量的信号，而是市场供求关系的一种反映，即新股中签率的高低在很大程度上取决于发行规模的大小，大盘股的中签率较高，而小盘股的中签率极低。在2006年发行的新股中，中国银行的中签率最高，为19.383%。，而小盘股德美化工的中签率仅为0.487%。，两者相差达40倍。以这种供求机制相对应，大盘股的IPO抑价率水平低，小盘股的IPO抑价率水平就低。这种供求关系决定IPO抑价率水平的现象，显然阻碍了信息传递效率的发挥，抑制了新股发行定价效率。(见图1)
三、市场化改革与IPO抑价率
水平理性回归
从西方成熟市场的发展历程看，证券市场IPO抑价率和新股发行的市场化水平密切联系。在我国证券市场全流通体制下，发行制度无疑将进一步市场化，以往高企的IPO抑价率水平必然存在一个理性回归的过程。
为推动IPO抑价率水平理性回归，在此针对我国证券市场的现实状况提出如下政策建议：
一是进一步完善发行市场化机制，强化新股发行的市场约束功效，释放IPO抑价率偏高所带来的市场风险。统计数据显示，沪深交易所新股上市的溢价率在过去16年间中为164.99%。如果股票上市首日涨幅过高，一种原因是发行价格可能严重低估公司价值，投资银行的定价能力存在问题；另一种原因是过度炒作或市场操纵因素，新股上市价格中存在严重的泡沫。无论哪种情况，都说明市场的风险已开始聚集。如中工国际首日大涨332.03%后，连续5个跌停。新股暴涨不但不能起到良好的示范作用，反而成为影响未来市场运行的负面因素。为此，有必要稳步推进发行上市制度改革，强化新股市场化发现的约束功效，推动IPO高抑价率水平理性回归。
二是倡导理性投资，合理引导市场投资行为。如前所述，在我国证券市场上IPO抑价率高企的重要原因在于市场上投机资金的推动。随着我国证券市场股权分置改革的日渐完成，证券市场"转轨+新兴"的双重制约因素正在减弱，新股发行的市场化约束机制正在凸现，新股溢价高水平的"神话"正在打破。在此，我们有必要倡导理性投资，借鉴新兴市场发展的国际经验，投资者应对一级市场投资持有适度的期望回报率，回避过度投机的市场风险。
三是完善信息披露机制，提高市场透明度，减少市场信息不对称性。根据信息经济学观点，"IPO抑价之谜"最根本的原因在于证券市场的信息非均衡。一个国家或地区的市场发育程度越低，市场透明度越差，不同投资者之间的信息差异也就越明显，IPO的抑价率也就越高。从新股发行者角度而言，上市公司和保荐机构有必要加强与广大机构投资者的信息沟通，强化新股发行的推介工作，减少上市公司和投资者之间的信息非均衡程度，从而提高新股IPO定价过程中的公司相关信息的渗透能力，提升信息传递效率和新股发行定价效率。
四是进一步完善机构询价机制，规范机构投资者行为，提升市场化发行机制的价格发现功能。如前所述，在目前机构询价机制下，机构投资者存在诸多行为不规范之处，从而助推了IPO抑价率的高企。在全流通时代，监管部门在完善发行机制前提下，有必要进一步加强证券监管力度，严厉打击证券市场的不规范行为和内幕操纵，从而提升新股发行定价效率和IPO价格发现功能。 |
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