本刊特约作者 方斐／文

　　3月27日，广发证券发布2018年年报，总资产为3891.06亿元，同比增加9.02%；实现营业收入152.70亿元，同比下降29.23%；实现归母净利润43亿元，同比下降49.97%；加权平均ROE为5.07%，同比下降5.48个百分点。

　　总体来看，广发证券营收和净利润均出现大幅下降，业绩表现弱于行业。公司业绩下行主要两个原因，一方面是受行业大环境的影响，；另一方面是香港基金子公司亏损所致。不过，尽管广发证券2018年业绩下降较多，但行业地位仍基本保持稳定。2018年，广发证券营业收入同比下降近三成，而营业成本尤其是业务管理费存在一定的刚性，导致其归母净利润下降近50%。

　　分业务来看，广发证券投行、投资业务拖累业绩较多，而经纪、资管等业务相对保持稳定。万联证券按照财务报表口径计算，广发证券2018年实现投行、投资业务收入12.16亿元、10.66亿元，同比分别下降55.85%、88.72%（扣除财报列支变化为50.78%）。值得注意的是，广发证券海外投资出现严重亏损。最新公告显示，广发证券下属的广发投资（香港）于开曼成立的Pandion基金在2018年遭受重大投资损失，亏损额达1.39亿美元，主要系汇率波动和流动性问题所致。该基金纳入公司合并财报范围，导致广发证券年度合并净利润减少9.19亿元。

　　广发证券2018年实现经纪、资管业务收入34.53亿元、37.43亿元，同比分别下降20.36%、6.01%，降幅略小于行业水平。此外，广发证券2018年实现利息净收入36.89亿元，同比大增685.17%，主要由于财报列支的变化，出现35.85亿元债权投资和其他债权投资利息收入，若扣除这一因素，则2018年广发证券利息净收入同比下降77.95%，主要是由于利息支出增幅高于收入增幅。

　　此外，广发证券经纪业务市占率和佣金率保持稳定，基金代销收入同比增长。公司2018年股基市占率为4.14%，同比下降0.05个百分点，净佣金率万分之3.1，同比减少万分之0.3，基本保持稳定。同时，公司财富管理转型成效初现，代销金融产品业务逆势增长，2018年，实现代销手续费及佣金净收入1.51亿元，同比增长22.58%，易淘金电商平台的金融产品销售和转让金额达2417亿元。未来，随着广发证券以财富管理、机构经纪、科技金融和综合化为四轮驱动的战略不断深入，零售经纪及财富管理业务发展可期。

　　营收净利大幅下降

　　2018年，受权益市场震荡下行以及海外投资亏损影响，广发证券净利润下降50%让人大跌眼镜，这一业绩表现明显低于市场预期。

　　受宏观经济疲软和国际贸易摩擦的影响，2018年，权益市场大幅震荡下行，受此影响，广发证券投资交易业务收入大幅下降。公司2018年实现投资业务收入10.66亿元，同比下降88.72%。其中，投资净收益为33.58亿元，同比下降64.3%；公允价值变动损失为22.92亿元，这一损失额比2017年扩大16.61倍，主要系交易性及衍生金融资产浮亏所致。此外，公司全资子公司广发投资（香港）在开曼注册的多元策略基金受外汇剧烈波动和相关市场流动性缺乏等因素影响亏损1.39亿美元，减少公司2018年合并净利润为9.19亿元，进一步拖累业绩增长。

　　除了投资业务外，投行业务收入也受到外部环境变化的较大冲击。2018年，广发证券实现投行业务净收入12.16亿元，同比下降55.85%。股权融资方面，受经济格局和监管政策变化的影响，股权融资客户结构逐渐向大型国有企业、头部民营企业或领先新经济企业集中，公司过去以中小企业为主的业务模式受到较大的冲击，业务规模出现下滑。根据Wind数据的显示，广发证券2018年完成股权融资主承销家数20家，行业排名第5；承销金额为128.36亿元，同比下降65.38%，行业排名第11。其中，IPO项目7单，行业排名第6；主承销金额37.95亿元，同比下降77.63%，行业排名第7。债券承销方面，公司全年债券主承销金额总计963.16亿元，同比下降17.20%。

　　2018年，广发证券实现经纪业务收入34.53亿元，同比下降20.36%，降幅小于行业24.06%的降速。2018年，市场交易量价齐跌，公司经纪业务收入下降不可避免。公司股基成交量为8.3万亿（双边），同比下降19.18%；股票交易市占率为4.37%，同比下降0.12个百分点。

　　在经纪业务收入下滑的同时，广发证券信用业务规模也出现缩减，但利息净收入却实现增长，这表明信用业务规模压缩但质态提升。2018年，公司实现利息净收入36.89亿元，同比增长685.17%，主要由于会计科目调整后将债权投资及其他债权投资利息收入共35.85亿元由投资收益记入利息收入，拉动利息净收入增长。在两融业务方面，截至2018年年末，广发证券融资融券余额为398.77亿元，同比下降28.8%；实现利息收入38.05亿元，同比下降7.35%。在股票质押业务方面，广发证券持续强化风险准入并优化项目结构，质押业务质态提升。截至2018年年末，公司股票质押余额同比下降16.06%至223.11亿元，利息收入同比增长35.73%至15.99亿元。

　　2018年，广发证券实现资产管理业务净收入37.43亿元，同比下降6.04%，表现优于行业平均水平（同比下降11.35%）。截至2018年年末，广发资管受托资产管理规模为3814.11亿元，同比下降27.13%。在资管新规的指引下，公司稳步推进主动管理等高质量的内涵式增长转型工作。截至2018年年末，公司资管规模行业排名第8，主动管理资产月均规模为2606.05亿元，行业排名第3。

　　总体来看，尽管营收和净利润出现大幅下降，但广发证券营收结构均衡化、多元化趋势保持不变，净利息收入的增长也在一定程度上对冲了其他板块业绩下降的颓势。年报显示，广发证券营收下降主要受经纪、投行、投资净收益及公允价值变动净收益这四方面承压下行的影响，分别下降20.36%、55.86%、64.3%、5321%，利息净收入占比大幅跃升至24.16%，同比大增684.89%，这一定程度上对冲了其他业绩下降的不利影响。

　　在资管新规的指引下，广发资管管理投资于多种资产类别及各种投资策略的客户资产，稳步推进主动管理等更有质量的内涵式增长转型工作。截至2018年年末，合规受托资金规模行业排名第8，主动管理资产月均规模排名第3。广发资管管理的集合资产管理计划、定向资产管理计划和专项资产管理计划规模同比分别下降25.88%、下降31.52%和上升12.73%，合计规模同比下降27.13%。控股子公司广发基金公募基金规模合计4684.45亿元，同比增长67.34%；剔除货币市场型基金和短期理财债券基金后的规模合计1989.20亿元，行业排名第6。参股公司易方达基金从事的公募基金管理业务的公募基金规模合计6540.28亿元，同比增长7.63%，剔除货币市场型基金和短期理财债券基金后的规模合计2553.23亿元，行业排名第1。

　　受市场下行、监管承压的影响，广发证券投行业务、交易及机构业务下降较为显著。2018年，广发证券投资银行业务实现营业收入12.04亿元，同比下降55.71%；财富管理业务实现营业收入82.99亿元，同比增长3.34%；交易及机构业务实现营业收入8.61亿元，同比下降72.53%；投资管理业务实现营业收入42.44亿元，同比下降39.73%。

　　长城证券认为，随着科创板、资管新规等新政策的不断推出，拉开龙头券商和中小券商之间差距，形成强者恒强的格局已是大势所趋。过去，广发证券以中小企业为主的业务模式受到一定的冲击，从股权融资方面出现较大幅度的下滑可见一斑。2018年，广发证券股票承销及保荐净收入4.33亿元，同比下降70.20%，但仍然处于行业前列。公司完成股权融资主承销家数20家，行业排名第5；股权融资主承销金额128.36亿元，行业排名第11；其中，IPO主承销家数7家，行业排名第6；IPO主承销金额37.95亿元，行业排名第7。未来，公司通过调整组织架构、加大管理层牵头服务战略客户等方式积极提升公司服务的结构和质量，拓展储备项目，蓄力发展未来业绩仍然可期。

　　权益投资风险凸现

　　2018年，券商行业业绩低于预期的一个重要原因就是权益市场大幅波动影响投资收益，广发证券业不例外。根据年报，2018年，公司交易及机构业务板块实现营收8.6亿元，同比下降72.5%，主要为权益投资亏损所致。

　　数据显示，截至2018年年末，广发证券交易性金融资产为883亿元，其他债权投资为795亿元，其他权益工具投资为108亿元，合计达到1786亿元。2018年年末的衍生金融资产为175亿元，同比增长2.2倍；衍生金融工具名义金额为1.44万亿元，同比增长77%，其中，权益衍生金融工具规模为194亿元，同比增长17%。受权益市场大幅波动的影响，公司权益及衍生品交易业务亏损2.2亿元。公司还积极开展FICC业务，2018年中债交易量全行业第2，固收销售及投资收益净额为45.5亿元，同比增长21.7%。

　　此外，广发证券回购交易业务收入2018年同比大增36%，驱动财富管理业务板块营收同比增长3.3%。2018年，公司股票交易市占率为4.37%，保持稳定； 基金交易市占率为2.09%，同比提升1.2个百分点；经纪业务收入同比下降24%，主要是受到市场成交下滑的影响，公司智能投顾贝塔牛服务客户数量已达70万，未来仍将持续深化科技金融模式助力财富管理转型。2018年，公司股票质押利息收入大增，期末公司股票质押业务余额为223亿元，同比下降16%，回购业务利息收入为16亿元，同比增长35.7%。

　　值得一提的是，广发证券2018年大资管业务收入超经纪业务，且主动管理资产月均规模排名第3。2018年，公司资管业务收入为37.4亿元，同比微降6%。2018年年末资管规模 为3814 亿元，同比下降27.1%。公司持续深耕主动资管转型，2018年主动管理月均资产规模位列行业第3，未来随着综合管理费率的提升将一定程度抵消通道业务规模下降的影响， 资管业务业绩将恢复正增长。

　　2018年，股权承销下滑导致广发证券投行业绩承压，2019年，科创板推出公司有望受益。2018年全年，公司投行业务收入同比下降56%。从规模来看，公司IPO主承销额为37.95 亿元，同比下降77.6%； 再融资主承销额为90.41亿元，同比下降55%；债券承销规模为963.16亿元，同比下降17.2%。2018年，股权融资向大型客户集中，这一变化对广发证券以中小企业为主的服务模式相对不利，但2019年公司有望受益于一级市场的回暖。

　　2018年，广发证券计提信用减值损失3亿元，其中，四季度单季计提约1.5亿元。截至2018年年末，公司融出资金453.55亿元，同比增加9.19%，主要是融资融券规模减少所致；买入返售金融资产368.13亿元，同比减少27.45%，主要是债券质押式回购业务规模增加所致。2018年，公司融资融券规模为3998.77亿元，同比下降28.8%，平均维持担保比例为230.45%；股票质押式回购业务余额为223.11亿元，同比下降16.06%，平均履约保障比例228.2%，提交担保品充足，信用风险可控。

　　2018年，广发证券利息净收入为36.89亿元，同比增长685.17%，主要是由于“其他债权投资利息收入”纳入利息净收入科目所致。信用业务资产/归母净资产约为96.6%，比年初下滑 15.8个百分点，表明广发证券信用业务规模压降幅度不大。

　　东方证券认为，大投资业务是广发证券业绩下行的核心原因，尤其是香港子公司拖累业绩。公司2018年实现自营业绩41.6亿元，同比下降54%。其中，权益类投资收益为-2.19亿元，同比下降17.36亿元，主要是受到了股市下跌的影响；固收投资收益净额为45.4亿元，同比增加8.11亿元。值得关注的是，广发香港注册成立的Pandion基金受外汇剧烈波动和相关市场流动性缺乏等因素的影响，遭受重大损失，减少广发证券2018年合并报表净利润9.19亿元，该事件的后续影响仍存在一定的不确定性，同时也反映了公司在境外衍生品风险管理方面仍有较大的提升空间。

　　具体来看，由于受到外汇波动和市场流动性减弱的影响，广发证券全资子公司广发控股香港的子公司广发投资（香港）公司因投资一只以衍生品对冲策略为主的多元策略基金GTECPandionMulti-StrategyFundSP，导致广发证券合并净利润减少了9.19亿元，已超过公司2017年净利润的10%。公告显示，该基金为广发投资（香港）于开曼群岛注册设立，并由广发控股香港旗下两家全资子公司分别担任该基金管理人及投资顾问广发投资（香港），以自有资金累计投入9006.77万美元，占该基金权益99.90%。该基金收到主经纪商追加保证金的通知，2018年该金额为1.29亿美元（含初始保证金0.30亿美元）。根据开曼律师事务所Campbells的法律意见，该基金的投资人以其在该基金的投资金额为限承担有限责任。由于上述事宜，集团有关子公司后续存在潜在诉讼或潜在被诉讼的可能性。截至2018年年末，前述潜在诉讼或潜在被诉讼的结果未能确定，财务影响尚无法可靠计量，因此未予计提负债。

　　最新进展是，广东证监局于近期发函责令改正，广发控股香港有关子公司后续存在潜在诉讼或潜在被诉讼的可能性，广发证券正在积极处理后续事宜。