本刊记者 许梦旖／文

　　通常情况下，国内生产总值对发电量、机组利用小时、煤炭价格等几大要素都有着直接的影响，这就导致了火电行业具备强周期性的特点。

　　在不同经济阶段，量、价、成本三者变动方向的不同会对火电企业盈利状况带来非常直观的改变。

　　根据当前火电企业的情况来分析，在发电量增速下降、机组利用小时数提升、市场交易电价与上网标杆电价价差逐步弥合等多重因素的影响下，火电行业业绩得以修复。再叠加煤炭价格走势的先高后低及增值税率下行的共同影响，火电企业展现出了更大的业绩弹性。

　　煤价下行“修”业绩

　　在2018年年报、2019年一季度业绩预告中，火电企业的业绩表现亮眼，多数企业呈现扭亏为盈的状态，行业整体改善明显。

　　截至日前，电力板块共有16家上市公司公布一季度业绩预告，业绩预增或扭亏的公司共计13家，其中11家公司主营业务或之一均为火力发电。无一例外的是，这些公司给出的业绩盈利原因都包括了“燃煤价格同比上年降低”。

　　众所周知，火电企业的盈利状况受核心因素“煤价、上网电价、利用小时”的影响。电煤价格是影响火电企业盈利能力最重要的变量，煤价决定了火电行业的成本端，而上网电价及利用小时则是决定了火电行业的收入端。

　　从火电的营业成本来看，煤炭是火电企业最主要的成本来源，占火电企业成本的50%-70%，折旧费用和职工薪酬的占比则分别在20%-40%及10%左右。

　　尽管2019年1-2月份全国火电发电量增速仅为1.7%，但湖北、宁夏、河北和内蒙古等地区火电发电量增速远高于全国平均水平，分别达到 15.9%、10.8%、10.7%和10.7%。

　　据国家发改委统计，2019年1月，全国电煤价格指数为511.02元/吨，同比下降6.94%；2月全国电煤价格指数为511.34元/吨，同比下降9.85%；一季度，全国各港口动力煤平均价同比下降了6.8%左右。

　　一季度，部分地区火电发电情况的好转叠加成本端煤价的大幅下降，促使了火电行业的业绩反转。

　　火电上市公司中，粤电力A（000539.SZ）2018年实现营业收入274.1亿元，同比增长2.87%。2019年第一季度业绩预告显示，公司归母净利润预计实现0.9亿-1.2 亿元，同比增长了1466%-1988%。据公告披露的主要经营数据，一季度，粤电力A累计完成发电量144.9亿千瓦时，同比减少10.1%；累计完成上网电量137.2亿千瓦时，同比减少10.1%。截至2019年3月，粤电力A可控装机容量为2143万千瓦。

　　长源电力（000966.SZ）的火电利用小时数保持在高位，煤价成本下降的空间相对更大，这使公司的业绩弹性较强。长源电力2018年实现了65.63亿元的营业收入，同比增长20.1%；实现归母净利润2.09亿元，同比增长271.7%。2019年第一季度业绩预告中，公司预计第一季度归母净利润约在2.17亿-2.33亿元，同比增长了313.6%-343.1%。

　　受益煤价下行与利用小时数修复，火电龙头华能国际（600011.SH）在当前煤价整体下行的过程中享受到了明显的业绩弹性。2018年，公司实现营业收入1698.6亿元，较上年上升11%；归属于公司股东的净利润为14.4亿元，较上年下降17.4%。2018 年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量4304.6亿千瓦时，同比上升9.12%；完成售电量4059.4亿千瓦时，同比上升9.30%；公司境内电厂全年平均利用小时为4208小时，同比上升257小时：其中，燃煤机组利用小时为4340小时，同比增加146小时。

　　建投能源（000600.SZ）是河北省最大的独立发电公司，2018年，公司继续加大供热业务开发力度，完成供热量3768万吉焦，同比增长57.7%；实现供热面积 1.26亿平米，同比增加41.4%。煤价的下行有助于推动公司盈利修复，建投能源预计2019年第一季度实现归母净利润3.13亿元，同比增长约56.1%。

　　国投电力（600886.SH）2018年实现营收410.1亿元，同比增加29.6%；实现归母净利润43.6亿元，同比增加35%。公司2018年火电板块营收占比达到 47.6%，实现毛利为23.1亿元，同比增长202.76%，全年完成火电发电量647亿千瓦时，同比上涨46.6%；实现上网电量608亿千瓦时，同比上涨 47.36%。总体而言，火电上网电价领先成本上涨且上网电量提升，在很大程度上提升了国投电力火电板块的盈利能力。

　　由于装机容量增速的放缓，火电利用小时数有望企稳回升。“煤价、电价、利用小时数”等多重利好相结合，扭转了火电行业的整体业绩。同时，2019年实行的降低增值税政策，让火电企业的利润弹性得到了进一步的显著提升。

　　增值税率下降“置”良机

　　2016年中国实行全面营改增后，增值税额在不断攀升。据财政部和国家税务总局相关通知，自2017年7月1日起，简并增值税税率结构，取消13%的增值税税率，并明确简并增值税税率后，适用11%税率的货物范围和抵扣进项税额规定；2018 年 5 月 1 日起，制造业等行业增值税税率从17%降至16%，交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品等货物的增值税税率从11%降至10%。

　　增值税率的下行利好电价。2019年《政府工作报告》指出，将制造业等行业现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业现行10%的税率降至 9%，确保主要行业税负明显降低，保持6%一档的税率不变。

　　火电行业经历了长达两年之久的高煤价时代，整体业绩亏损较为严重。增值税税率的下行对火电行业来说无疑是巨大利好，这一政策的调整将会明显增厚火电企业的净利润。

　　对此，新时代证券利用各个公司2017年的年报数据，在含税买卖价格不变的假设下，统一对公用事业行业中典型的火电、水电、燃气公司进行增值税下降后的业绩弹性进行了测算。根据测算结果，火电、水电、燃气行业的净利润增厚幅度的平均值分别为32.51%、 6.32%、2.91%。基于此，新时代证券认为，火电企业业绩受增值税税率下降的影响最大，且火电龙头表现出了更大的弹性。

　　火电板块的“领头羊”华电国际（600027.SH）业绩得到大幅提升。2018年，公司实现营业总收入883.7亿元，同比增长11.8%；利润总额为31.56亿元，较上年增加143.2%；实现归母净利润16.95亿元，同比增加约294.2%。受益于发电机组设备全年利用小时数上升，华电国际全年发电量完成2098.5亿千瓦时，同比增长约9.46%；完成售电量1959.9亿千瓦时，同比上升9.32%；售热量完成1.04亿吉焦，同比上升27.16%。2018 年，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为407.27元/兆瓦时，同比增长2.2%。量与价的齐升助推了华电国际超出同行的业绩弹性。

　　蓝焰控股（000968.SZ）作为煤层气勘探开采龙头，储量提升预期强烈，而煤层气属于中国各主体能源中唯一强成长的供给侧板块。2018年度业绩预告显示，公司归母净利润预计达到6.2亿-6.9 亿元，同比增长27%-41%。

　　火力发电是京能电力（600578.SH）的核心业务，2011-2017年，火电业务在公司营收结构中的占比达87%-97%，且是影响公司综合毛利率水平的关键因素。受火电行业盈利特性影响，公司业绩呈周期性变化，2017年实现归母净利润5.3亿元，同比下降68%。受益于电价上调的影响，公司主营火电业务盈利能力逐步修复，公司预计2018年实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期的5.34亿元相比，将增加约3.52亿元，同比增长65%左右。

　　发电量提高、机组综合平均电价上涨的皖能电力（000543.SZ），业绩同样受增值税税率的下降而得到修复。公司业绩增速在2018年转负为正，预计实现归母净利约4.3亿-6.3亿元，同比增长约226%-377%。其中，电力业务营收达到41.9亿元，同比提升16.4%，占总营收的比例提升至 71.4%。皖能电力2019年一季度盈利增长约32.93%-98.22%，预计实现归母净利润约1.14亿-1.7亿元。

　　煤炭价格下行修复了行业业绩，增值税税率的下调则是进一步催化了业绩的增长，火电股目前仍处于估值洼地。综合上述驱动因素，2019年，火电行业业绩具备向上提升的合力。