芯片净利率不及卖咖啡的星巴克 瑞芯微再闯IPO隐忧仍在

　　此前因所得税为负、存货跌价准备等因素IPO失败的瑞芯微，在获国家基金加持后再次站在了资本市场门前，招股书业绩的转变让当年证监会提出的问题都得到了“解决”，唯一不变的只有其对客户的严重依赖

　　《投资时报》研究员 王汉林

　　无论是老资格的中兴、华为，还是刚准备开业投产的福建晋华，贯穿2018年的一系列风波，让中国人再次认识到掌握核心技术的重要性。事实上，哪怕手机中小小的一块芯片，都可能是卡住巨人咽喉的鱼刺。独立研发芯片需要强大且持续的资金储备，这或许正是福州瑞芯微电子股份有限公司（下称瑞芯微）一直在寻求上市的原因。

　　自设立以来，瑞芯微一直从事集成电路的设计和研发，主要专注于数字影音和影像处理、移动智能终端、移动计算等系统级芯片的研究和开发，其芯片的应用领域包括平板电脑、智能手机、车载智能终端等。历史上，该公司曾靠着芯片方面的优势给英特尔“打工”赚取了一笔不小的收入。

　　股权结构方面，招股书显示，励民、黄旭为该公司控股股东及实际控制人，二人合计持有66.76%股份。2017年12月，公司注册资本由1.08亿元增加至3.70亿元。其中，国家集成电路产业基金（国家股股东）以2.88亿元认缴新增注册资本2591.96万元，上海武岳峰以1.51亿元认缴新增注册资本1354.59万元，而国家集成电路产业基金同时也是上海武岳峰的股东之一。此外，达晨晨鹰、达晨创联、上海科投、兴和基金、V基金等均参与认缴了该公司新增注册资本。而北京亦合、厦门红土、石家庄红土等基金则通过股权转让方式获得了瑞芯微股权。

　　截至招股书签署日，国家集成电路产业基金、上海武岳峰在瑞芯微分别持股7.00%、5.29%。此外，上海科投（国家股股东）也持有瑞芯微0.24%股份。

　　据悉，瑞芯微近期再次向证监会递交了IPO申请。早在2017年首次IPO申请过程中，证监会曾询问该公司有关所得税、存货跌价准备及与英特尔合作关系等问题，一时无法给出完美回答复的瑞芯微最终选择暂时退出。而在本次提交的招股书里，对于证监会曾关注的问题，瑞芯微在新招股书中均逐一应对。不过对于所得税由负转正、与英特尔的合作骤降等方面，市场似乎有所疑虑。此外，业绩数字的变化也难掩该公司对下游客户的强依赖性。

　　针对市场普遍关心的问题，《投资时报》已向该公司董秘办发送采访提纲询问，截至发稿日尚未收到回复。

　　盈利受制于客户

　　经营业绩方面，招股书显示，截至2018年6月30日，瑞芯微总资产为15.51亿元。2015年、2016年、2017年和2018年上半年（下总称为报告期），该公司分别实现营收10.16亿元、12.98亿元、12.51亿元和5.56亿元，分别实现净利润2528.74万元、8983.07万元、1.06亿元和5071.55万元。不过，尽管其净利润率已由最初的2.48%攀升至9.1%，但尚不及星巴克9.5%。同时，该公司2017年的营收亦较上个财年有所回落，而2018年的情况似亦不容乐观。

　　2018年4月，全球科技市场权威研究机构Compass Intelligence,LLC发布全球人工智能企业排行榜，瑞芯微位列第20位，在中国大陆企业中仅次于声名显赫的华为海思半导体，而位列第2位。

　　作为一家排名靠前的芯片研发企业，净利逐年上涨与该公司产品的高技术属性不无关系，《投资时报》研究员注意到，在瑞芯微的研发过程中，英特尔曾扮演重要的角色。

　　据招股书描述，英特尔曾是瑞芯微的主要供应商，也曾是其技术服务的主要客户。以2014年为例，该公司年度净利润为5516.24万元，而当年英特尔向该公司支付的服务费用共计6598.05万元，且该项收入的毛利率超过99%。加上期间费用考虑，瑞芯微该年若没有英特尔的支持基本属于亏损状态。

　　从该公司首次IPO的反馈来看，证监会同样提到了瑞芯微与英特尔的合作关系，并质疑了相关高毛利率技术服务的合理性。

　　颇有意味的是，在此之后瑞芯微减少了与英特尔方面的合作。招股书数据显示，报告期内，瑞芯微来自英特尔的技术服务收入分别为4344.59万元、1759.99万元、32.52万元和120.13万元，也就是说，3年时间下降幅度高达99%，但在此期间其净利反而不可思议地出现猛增。

　　瑞芯微业绩的高速增长很大程度上取决于其客户大量的需求，这其中包括索尼、华为、OPPO、VIVO等国内外品牌商。

　　招股书显示，报告期内，瑞芯微采用“经销为主，直销为辅”的销售模式，向前五大客户销售的金额分别为8.95亿元、12.22亿元、9.51亿元和4.27亿元，占营业收入的比例分别为88.09%、94.16%、76.03%和76.71%。

　　同时，报告期内瑞芯微向前五大供应商采购的金额分别为6.38亿元、8.23亿元、7.25亿元和2.19亿元，占采购总额的比例分别为97.87%、91.77%、92.69%和95.45%。而采购集中度较高的主要原因是全球范围内符合公司要求的集成电路晶圆代工厂数量有限。

　　有业内专家指出，“在芯片行业中，企业的排名基本上比较固定，一些规模比较小和技术优势不突出的企业会面临非常大的市场竞争压力。不仅如此，小的企业在市场竞争中和与下游客户的合作中也没有明显的话语权，生产经营会比较容易受到下游客户发展和需求的影响。”

　　若瑞芯微未能及时解决客户集中度较高的问题，其未来业绩仍存在很大的不稳定性。

　　所得税多年为负

　　针对瑞芯微上一次递交IPO材料，证监会还曾质疑过其所得税问题。

　　《投资时报》研究员注意到，2014年至2017年及2018年上半年，瑞芯微缴纳所得税费用分别为-953.03万元、-59.82万元、-195.59万元、208.79万元和179.49万元。而同期，瑞芯微研发费用分别为1.94亿元、1.99亿元、2.67亿元、2.47亿元和1.13亿元。按一般财务原则，若母公司利润总额小于当年研发费用50%加计扣除额，将会产生未弥补亏损，进而产生递延所得税资产，这也导致瑞芯微缴纳所得税长期为负。

　　数据显示，报告期各期末，该公司递延所得税资产分别为2585.77万元、2811.04万元、2602.24万元、2422.76万元，占非流动资产比例分别为10.23%、12.54%、12.97%和13.37%，主要为递延收益、减值损失及其他原因形成的可抵扣暂时性差异。

　　由此可知，除了未弥补亏损，影响递延所得税资产的财务项目还有减值损失。事实上，瑞芯微的存货减值损失同样引起过证监会的注意。

　　2014年至2016年各期末，瑞芯微的存货跌价准备余额一直保持在5500万元以上。截至2018年6月30日，该公司存货跌价准备余额为4417.51万元，占存货账面余额比例为12.30%，仍然保持较高水平。

　　对于如此高水平的存货跌价准备，证监会曾要求瑞芯微说明期后销售情况，毕竟库龄6个月以上的产品若是基本无销售而被淘汰将会对业绩造成严重影响。业内人士表示，芯片行业产品更新速度十分快速，有些跌价准备就是明确这些产品未来将无法销售，只能全部计提跌价准备。这样的处理也恰好说明了这一行业产品销售主要依赖下游客户需求的特性。另外一个方面则说明发行人的生产经营存在重大不确定性和风险，未来某一天又有一批产品无法销售直接全额计提减值准备的可能性很高。

　　业内专家指出，“瑞芯微产品销售主要依赖于下游客户需求，而其在招股书中所提到的存货六个月库龄，很可能指的是其产品的生命周期，若是超过六个月仍未销售出去，将会给企业带来很大的损失。”