停产半年毛利反超对手，建业化工是贵圈“锦鲤”？

　　停产半年毛利反超对手，建业化工是贵圈“锦鲤”？

　　金证券记者 江芬芬

　　近日，浙江建业化工股份有限公司（下称建业化工）披露招股书，欲叩关A股。建业化工带来的财报足以让圈内人士“见证奇迹的发生”，报告期内公司分别拿到两笔过亿的政府补偿，导致净利润翻倍增长。至于公司较为自得的“扣非净利润水平仍保持稳步增长”，《金证券》记者发现其中疑窦重重。

　　超2亿政府补偿款落袋

　　招股书可见，报告期内建业化工业绩飞速增长，2015年-2017年归属于母公司股东的净利润分别为2943.3万元、5534.6万元、1.8亿元，今年上半年升至1.4亿元。不过，2015年-2018年6月，公司归属于母公司所有者的非经常性损益税后净额分别为1152.5万元、1376.2万元、8849.4万元和1049.07万元，占归属于母公司所有者净利润的比重分别为39.16%、24.87%、48.40%和7.30%。也就是说，发行人最近三个完整会计年度的非经常性损益税后净额在净利润中的占比，一年近四成，一年近五成。

　　据《金证券》记者了解，公司非经常性损益主要系五马洲迁建和泰州建业关停产生的资产处置损益和相关政府补偿。前者当地政府对公司补偿资金总额1.9997亿元，截至2018年6月30日，尚有7998.8万元搬迁补偿款未支付完毕；后者建业化工能够拿到的搬迁补偿金额为1.24亿元，截至今年上半年，公司尚余619.38万元补偿款未拿到手。

　　净利润的半壁江山靠非经常性损益撑起，公司似乎不以为然。建业化工证券部人士对《金证券》记者表示，上述事项系公司正常生产计划外的事项，已按照业务实际发生情况进行规范处理。公司非经常性损益占公司净利润的比例已大幅减少，报告期最后一期已下降至7.30%，公司仍保持了较好的盈利能力。

　　毛利率曾被同城兄弟力压

　　公开资料可见，报告期内建业化工扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的当期净利润，分别为1790.8万、4158.4万、9434.2万、1.3亿元。乍看之下，公司扣非净利润仍然可圈可点，但仔细分析不乏疑点。

　　建业化工主营业务为低碳脂肪胺、增塑剂、醋酸酯、电子化学品等的生产、研发和销售。考虑到2015年净利润基数比较低，公司火箭般窜升主要发生在2017年和今年上半年。

　　《金证券》记者注意到，公司在招股书中称，报告期内，毛利主要来自低碳脂肪胺产品，毛利总额在乙胺等主要产品销售规模持续扩大的带动下逐年增长。2015年-2017年度低碳脂肪胺的毛利分别为1.14亿、1.36亿、2.19亿元，今年上半年毛利为2.1亿元。

　　不过，公司列举了与竞争对手在该业务上的毛利率对比，新化股份（浙江新化化工股份有限公司）2015年、2016年的毛利率为18.92%、19.68%，2015年-2017年华鲁恒升的毛利率为23.23%、28.36%、29.62%，而建业化工2015年-2017年公司毛利率分别为15.32%、18.45%、27.25%，今年上半年为35.95%。不难看出，在可比年份，建业化工低碳脂肪胺产品的毛利率均低于竞争对手。

　　值得一提的是，新化股份与建业化工同处浙江，同样被建德市国资公司投资，这家公司于2016年9月5日挂牌新三板，因为想转板A股，去年年底同样披露了招股说明书，其在招股书中同样将建业化工视为低碳脂肪胺领域的竞争对手。

　　停产半年仍实现“大逆转”

　　如果仔细对比两家同城兄弟的招股书，部分疑点也浮出水面。据《金证券》记者了解，新化化工2015年、2016年、2017上半年低碳脂肪胺的毛利分别为1.33亿、1.45亿、0.73亿元，去年下半年毛利没有具体披露。不过，新化化工曾披露去年年报，年报可见，公司2017年脂肪胺的营业收入为9.7亿元，而建业化工同年营收为8亿元。新化化工在去年年报中称，产品销售毛利率与上年同期基本持平。考虑到新化化工的主打产品即脂肪胺，按照2016年19.68%的毛利率测算，2017年毛利应该不到2亿元。

　　也就是说，2017年建业化工在营收低于新化化工的情况下，却实现了毛利、毛利率的“大逆转”。不可思议的是，建业化工的“双逆转”是在部分停产的背景下。公司低碳脂肪胺产品分为四类：乙胺、正丙胺、异丙胺、正丁胺，招股书称，泰州建业有一条年产3万吨乙胺装置及一条年产3万吨异丙胺装置，2015年起至2017年6月持续生产，2017年7月开始双双停产。从公司的销量来看，公司乙胺销量从2016年的4.27万吨下滑至2017年的4.1万吨，异丙胺销量更是从2016年的1.75万吨下滑至0.69万吨。

　　此外，2017年正丙胺的销量为5975吨，相比2016年度的7045吨同现下滑。唯有正丁胺销量有所上升，从2016年的1.5万吨升至去年的1.8万吨。

　　性价比最高的利润调节器

　　《金证券》记者注意到，建业化工招股书同时披露了乙胺、异丙胺、正丁胺报告期内的均价，虽然前述产品2017年均价同比增幅超过两成，但记者经过毛利（均价乘以销量）的测算，这三类产品2017年的毛利仅比2016年增长11%，与招股书中披露的低碳脂肪胺2017年毛利同比增长七成的数据相去甚远。

　　《金证券》记者接触的投行人士直言，利润表上扣非净利润比净利润更能体现一个公司实际的盈利能力，而包括补偿款在内的非经常性损益是性价比最高的利润调节器。“一般来说政府补偿款的支付历时较长，会计处理相对灵活。如果拟IPO公司拿到巨额补偿款，同时业绩又出现大幅增长，有可能是将部分非经常性损益收入做成经常性的。”

　　值得注意的是，建业化工本次募集资金投资项目之一为“年产8万吨有机胺项目（年产5万吨乙基胺、年产3万吨正丁基胺）”，部分原因是泰州建业生产线停产后的产能回补。如前所述，泰州建业搬迁补偿金额为1.24亿元，仅剩少量补偿未到位，建业化工却试图通过上市募集项目投资金额2亿。对此，公司解释称，本次募投项目除“年产8万吨有机胺项目”外，还有其他两大项目和补充流动资金1亿元，项目的建设符合公司未来发展战略。

　　对于建业化工IPO，《金证券》将继续予以关注。