海普瑞疯狂并购后遗症

　　本刊记者 杜鹏／文

　　自2014年以来，主营肝素钠原料药生产的海普瑞（002399.SZ）开启疯狂的“买买买”模式。据不完全统计，截至2017年年末，公司对外收购金额累计高达54.73亿元，账面商誉从零飙升至22.06亿元，可供出售金融资产和长期股权投资也随之大幅增加。

　　然而，疯狂对外投资之下，海普瑞的盈利能力却没有任何改善，2014-2017年扣非加权ROE分别为4.09%、6.36%、3.53%、0.53%，巨资收购来的海外资产在并表之后立即大变脸，经营状况与收购时的预计相差甚远，但是上市公司却未对商誉计提任何减值准备。

　　此外，公司还存在投资股票、基金、衍生品等非主业的行为，多笔海外投资背后的高风险不容忽视。

　　巨额商誉不计提减值

　　2017年年末，海普瑞账面商誉有22.06亿元，其中SPL Acquisition Corp.（下称“SPL”）13.86亿元、Cytovance Biologics Inc.（下称“CYT”）8.2亿元。这两家子公司均是上市公司通过设立在美国的全资子公司收购而来。

　　2013年12月27日，海普瑞公告称，上市公司通过在美国设立的全资子公司美国海普瑞收购美国SPL公司100%股权，全部采用现金支付，折合人民币约20.75亿元。

　　SPL的主营业务为肝素原料药的研发、生产和销售，此外还生产胰酶原料药。

　　截至2013年三季度末，SPL总资产和净资产分别为16.23亿元、6.86亿元，对应的收购PB为3.02倍；2011年、2012年、2013年1-9月，SPL收入分别为11.68亿元、11.21亿元、7.72亿元，净利润分别为7914万元、7598万元、5703万元，对应2012年净利润的收购PE为27.3倍。

　　无论是从PB还是从PE来看，此次收购价格都谈不上便宜。而且，交易对方没有给出任何业绩承诺，未来业绩不达预期的风险完全由海普瑞来承担。

　　时隔1年多之后，海普瑞再度发起海外收购。2015年8月25日，海普瑞公告称，拟通过美国海普瑞以2.06亿美元购买CYT的全部股权，CYT（赛湾生物）是一家专业提供哺乳动物细胞培养和微生物发酵来源的治疗蛋白药物和抗体药物合同开发和生产(CDMO)的企业。

　　截至2015年5月31日，CYT净资产为-179万美元，已经资不抵债；2014年、2015年1-5月，收入分别为3928万美元、1778万美元，净利润分别为20万美元、15万美元，对应2014年的收购PE高达1000倍。

　　因此，此次收购的价格相比前者更是贵得多，且交易对手同样没有给出任何业绩承诺。

　　从并购时间节点来看，SPL并表是在2014年二季度，CYT并表是在2015年四季度。

　　根据年报披露，2014年，从购买日至期末SPL实现收入7.17亿元，净利润7280万元，相比收购之前没有恶化，不过自2014年年报之后上市公司未再披露过SPL的经营情况。

　　CYT从购买日（2015年10月5日）至2015年年底实现收入5045万元，净利润-1007万元。而CYT在2014年、2015年1-5月的净利润为20万美元、15万美元，这也就意味着CYT在被收购之后立马业绩大变脸。2015年之后，海普瑞年报也未再披露过CYT的经营情况。

　　虽然无法单独获取SPL和CYT在最近两年的经营情况，但是海普瑞从2016年开始披露美国海普瑞的经营情况，而美国海普瑞正是为了这两起海外收购而设立的，基本能代表这两家收购标的的经营情况。

　　2016年、2017年，美国海普瑞营业收入分别为11.46亿元、11.53亿元，营业利润分别为-3914万元、-7669万元，净利润分别为-3935万元、6240万元。

　　相比净利润，营业利润更能够反映企业的经营情况。从上面的数据可以看出，美国海普瑞营业利润已经连续两年发生大幅度亏损，相比收购之前的经营数据大幅恶化。而且，还有一点比较蹊跷的是，2017年美国海普瑞在营业利润大幅亏损的情况下，净利润却是盈利的。

　　对于营业利润连续发生亏损，海普瑞年报没有给出解释。在实际经营状况与收购之时预计相差巨大的情况下，海普瑞应该对账面上的商誉计提减值准备，但是从2017年年报来看，上市公司却未对商誉计提过任何减值准备。

　　投资背后的高风险

　　截至2017年年末，海普瑞账面上的可供出售金融资产有14.62亿元，其中按公允价值计量和按成本计量的资产分别为5.82亿元、8.79亿元。

　　在以公允价值计量的金融资产中，股票、基金的账面余额分别为3.29亿元、2.53亿元。

　　对于具体买了哪些股票和基金，海普瑞年报没有披露。从收益上来看，公司投资的股票资产在2017年期间发生的公允价值变动损益为-2.16亿元，累计投资收益为-5840万元；基金资产的公允价值变动损益为-194万元，计入权益的累计公允价值变动为-2221万元，累计投资收益没有披露；金融衍生工具的公允价值变动损益为-1349万元，计入权益的累计公允价值变动为-9万元，累计投资收益-9万元。

　　从收益数据来看，海普瑞投资成绩并不好，多项投资均发生亏损。再进一步讲，海普瑞的主营业务是肝素钠原材料生产，很显然公司这种购买股票和基金的行为属于不务正业，不如把这些钱拿来给上市公司股东分红。

　　除去按公允价值计量的金融资产，截至2017年年末，海普瑞以成本计量的可供出售金融资产有8.79亿元，其中占比最大的是三笔海外投资，分别是Cantex Pharmaceuticals, Inc（下称“Cantex”）、ORI Healthcare Fund, L.P.、Kymab Group Limited（下称“Kymab”），2017年年末账面价值分别为1.96亿元、2.04亿元、2.37亿元。

　　2014年11月21日，海普瑞公告称，同意全资子公司美国海普瑞使用3000万美元自有资金分两期购买Cantex新发行的可转换优先股，本次认购完成之后，美国海普瑞占其全面摊薄后的股权比例为13.04%。Cantex主要从事新药研发，目前在研发中的主要产品有ODSH（一种肝素衍生物）和双硫仑铜，其中，ODSH正在进行急性髓细胞白血病（AML）临床II期研究。

　　2013年、2014年1-8月，Cantex收入分别为-253万美元、-167万美元，净利润分别为-272万美元、-180万美元。截至2014年8月末，Cantex净资产为-302万美元，已经资不抵债。

　　从目前的经营数据来看，海普瑞3000万美元的购买价显得奇贵无比，这笔投资只能寄望于未来新药的研发进度，但是从收入和利润上来看，Cantex研发投入金额并不大，新药研发属于高风险活动，未来能否研发成功仍有待观察。

　　2016年11月19日，海普瑞公告称，全资子公司海普瑞（香港）有限公司（下称“香港海普瑞”）拟以自有资金3650万美元认购Kymab发行的C类优先股849万股。Kymab的主营业务是利用全人源抗体技术平台KymouseTM进行研究和开发。2015年10月1日至2016年9月30日，Kymab的营业收入、营业利润、净利润分别为243万英镑、-2420万英镑、-2186万英镑。

　　从财务数据来看，Kymab目前仍然处于连续投入亏损阶段。根据公告介绍，Kymab专注于肿瘤治疗领域创新药物的开发，拥有多个正在临床前研发阶段的单抗药物，未来一旦Kymab研发的单抗药物获得批准上市销售，海普瑞将有可能获得潜在的巨大收益。

　　但是值得注意的是，这些在研药品还需要经过临床研究和审批等过程，未来存在巨大不确定性。

　　2016年1月22日，海普瑞公告称，决定以自有资金2000万美元对全资子公司香港海普瑞增资，全资子公司香港海普瑞参与投资ORI Capital Inc设立的ORI Healthcare Fund, L.P.（下称 “新元医疗基金）。2016年9月，香港海普瑞又对该基金追加了2000万美元的投资。

　　该基金主要在全球范围内对以医药和医疗为主要业务的企业进行股权投资，其中重点投资与肿瘤、分子代谢、再生医学、医疗信息技术相关的产业领域。

　　从上面三笔投资去向可以看出，创新药是海普瑞的投资重心。但是，创新药投资是风险投资，胜者寥寥。一旦失败，投资将血本无归。对于海普瑞的投资者而言，上述巨额投资失败的风险不得不防。

　　除了可供出售金融资产以外，海普瑞的长期股权投资在2017年也出现大幅增加。截至2017年年末，该科目账面余额为6.21亿元，相比2016年年末增加629.15%。

　　然而，巨额投资之下，上市公司却没有任何收益，相反还出现亏损。财报显示，海普瑞2017年全年对联营和合营企业的投资收益为亏损1923万元。对于亏损原因，海普瑞2017年年报没有解释。

　　对于文中疑问，《证券市场周刊》记者向海普瑞证券部发去了采访函，截至发稿未收到回复。