新三板企业定增现状分析及建议

　　■刘惠明

　　新三板定增，也称新三板定向发行，简单地说，是申请挂牌公司或已挂牌公司向特定对象发行股票的行为。

　　新三板定增具有以下特点：一是企业可以在挂牌前、挂牌时、挂牌后定向发行融资，先发行后备案；二是企业符合豁免条件就可进行定向发行，无须审核；三是新三板定增属于非公开发行，针对特定的投资者，不超过35人；四是投资者可以与企业协商谈判确定发行价格；五是定向发行新增股份不设立锁定期。对于中小型企业来说，能够融到钱是挂牌新三板的主要原因之一。

　　新三板企业定增现状

　　及原因分析

　　根据全国中小企业股份转让系统官方的统计数据，截至2016年7月1日，新三板挂牌公司共有7685家。其中，做市公司1570家，协议转让6105家，总股本达4627.89亿股。2016年上半年新三板拟融资额为2959.48亿元，实际完成的融资金额为652.69亿元，实际完成率仅为22%，远低于2015年的同期转换率。2016年1月份到6月份，新三板定增股票发行次数分别为：298次、208次、331次、301次、225次、195次。月均完成定增次数为260次左右，且自3月以来呈现明显的下降趋势。2016年1月份到6月份，新三板定增金额分别为：144亿元、103亿元、121亿元、125亿元、74亿元、85亿元；可以看出，今年5月份、6月份新三板定增出现了低于100亿元的冷冻迹象。

　　以上数据充分表明，新三板定增市场正在遭遇寒冬，新三板挂牌企业遇到了融资瓶颈。当前的新三板定增市场可以说已经跌至冰点。

　　笔者认为，新三板定增遇冷的原因主要有以下几个方面：

　　一是分层后二级市场流动性依旧低迷。分层之后，基础层和创新层的发展情况不确定，市场并没有产生预期的前景，创新层与基础层在二级市场的流动性差异并不明显，资金市场还在观望是不是会有一些制度红利，很多投资机构陷入观望潮。

　　二是“新三板拟IPO企业要清理三类股东”事件影响机构投资策略。尽管拟IPO的新三板挂牌公司需清理契约型私募基金、资产管理计划和信托计划等三类股东的传闻，尚未得到官方正式回应，但该事件已经深深地影响了新三板的投资逻辑。

　　三是企业融资太急切，心理预期过高，定价不合理。新三板企业对于资金的迫切需求，心理预期过高，企业估值过高，企业估值过多依赖于“讲好一个故事”，估值不能获得投资人的认可，也是导致定增遇冷的重要原因之一。

　　对新三板企业

　　定增的几点建议

　　首先， 制度创新激活新三板流动性。如果分层可以看作新三板系列制度红利的“突破口”，公募基金入市则被业内看作创新层公司估值提升的重要“撒手锏”。公募基金参与新三板投资，为市场注入新的流动性，同时也为公募基金传统业务注入活力。创新层企业盈利能力与成长能力兼备、市值相对较大，但流动性有待提高。相关人士指出，“公募基金的引入为普通投资者参与新三板投资或创新层投资打通渠道，并带来大量资金，可以明显改善新三板市场流动性，稳定市场预期，提高市场定价功能”。

　　完善投资者退出渠道，管理层应尝试以创新层为“棋眼”，创设一系列配套机制，从制度层面打破融资僵局。以分层制度为起点，建立针对顶层企业的差异化制度。通过加强监管，规范管理，引入公募基金，降低投资者门槛，丰富投资者队伍引入资金；通过竞价交易，丰富交易方式，降低投资者成本；建立转板制度，使得多层级资本市场之间能够有机联系。让其他层企业向上进入创新层有章可循，同时坚持市场化的大浪淘沙，严格退市制度。

　　公募基金入市、转板制度等多种围绕创新层的制度机制建设，将为新三板市场结构性地注入流动性，创新层企业将因此而破解流动性困局。创新层企业名单定期与临时调整，将不断激励挂牌企业，优质挂牌企业都有机会进入创新层，享受制度红利。新三板企业转板制度的建立与流动性困局的缓解使得投资者退出渠道得以畅通，如此便可重新激活新三板定增市场活力。

　　其次， 以分层制度为契机，引导企业寻找适合的发展路径。挂牌便利和融资便捷一直是新三板市场区别于其他资本市场的突出特色，现在新三板市场定增遇冷并不代表着新三板市场长期的低迷下去，分层制度只是精彩绽放的开始，随着更多政策红利的释放，定增市场重回2015年火爆场景的那一天会很快重新到来。

　　挂牌公司分层不是将挂牌公司简单地分为“好与坏”、“优与次”，而是为处于不同发展阶段和具有不同市场需求的挂牌公司提供相适应的资本市场平台。

　　再次， 引导企业确定合理的定增价格。投资机构评估企业，第一是看企业所在的行业，包括行业的竞争格局以及到“天花板”有多远；第二看企业的核心竞争力，是否有核心的技术，商业模式以及销售能力如何；最后还是要看企业家是不是有清晰的长期规划，是不是有领导能力，领导班子是否团结。投资机构与新三板企业的估值与投资过程，实质上是一个博弈的过程，企业希望越高越好而投资方希望性价比越合适越好，即越低越好，两者看起来矛盾尖锐，但是，两者是可以找到一个平衡点的，这个点就是企业的业绩。因为投资是要有回报的，作为企业来说，最重要的是做好企业基本面，只有数据才能说明一切的问题，只有盈利才是硬道理。企业做好自己的事，拿出真实的成长数据，这才是提升估值和价值的最好的方法。

　　尽管市场冷热交替，资本飘摇动荡，但定增这一资本操作手法仍在市场中发挥着重要作用。对于新三板企业而言，定增是一个着眼于未来的好概念，它可能会对企业的产业结构和盈利模式带来新的春天。

　　（作者系国盛证券新三板研究中心研究员，鸿业资本董事长）