5月2日，腾讯的股票收盘价为248.40港元，市值突破3000亿美元，继续保持中国市值最高公司位置。从2004年6月上市以来，股价已经翻了300多倍。相信这些年手里有股票的投资者们绝对是赚得盆满钵满了。
笔者几年有几个认识的腾讯的员工，把手头的股票早早卖了变现。按他们的话说，腾讯已经发展到了顶峰了，未来增长的空间很小了。不如换成其他投资标的。当然结果是他们都后悔了。那么问题来了，如果现在站在这样一个新的高点来看腾讯，未来还有多少增长的空间，还能够像过去一样继续创造财富的神话吗？
对于这个问题，或许不能直接做出定论。但是有几个方面可能会成为制约腾讯股价进一步提升的因素。
笔者先来说明一下腾讯主要的盈利来源。其实主要是分为三块：游戏，广告和付费会员（包括各种数字内容和会员道具等等）下面分别来谈谈这几块的情况。
首先，游戏业务是腾讯毫无疑问的核心收入来源，贡献了接近一半的收入。说它支撑着整个腾讯帝国毫不夸张。但这个行业具有很大的不确定性。腾讯游戏能够称霸行业多年，凭借的是QQ带来的庞大用户流量。
但随着移动互联网的高度普及，手游用户流量已经超过PC的端游和页游。在移动互联网，尽管腾讯依然拥有微信、手Q这样的超级入口，但这种优势并不会像PC时代那么明显。一个明显的例子是，三年前看appstore的畅销榜，前十位的游戏有一半左右是腾讯出品的。而现在再看，基本上只有2款左右。
像网易的《阴阳师》这样优秀的产品，在移动互联网时代更容易脱颖而出。原因一方面是移动互联网流量扁平特征，让超级app的价值不像pc端那么突出；另一方面是微信、手Q这样的超级app受限于手机用户体验，无法过多嵌入其他服务。
在PC端，腾讯依然是毫无争议的霸主。《英雄联盟》进入收获期。《地下城与勇士》和《穿越火线》经久不衰。然而PC端整体的颓势却会限制它们进一步发展。
其次，广告收入的大幅增长是腾讯这两年业绩的一大亮点。其实这块的高速增长有两方面原因。一方面是广点通等数字化投放平台的完善，另一方面是腾讯逐步释放的优质广告媒体资源。
之前这些资源大多数是用于推广自身的产品。这也是为什么腾讯早些年几乎在各个产品领域都能做到领先。但近几年随着腾讯的战略调整，优质流量资源逐渐被拿出来变现。其他的产品就没有那么咄咄逼人了。
如果今年对接过腾讯广告的人应该知道，其实腾讯在广告这块还是有所保留的。即使有钱，也未必能够买到最优质的资源。对广告投放内容和客户行业，腾讯都有一定的限制。政策也经常会有变动。这说明广告业务其实还有很大增长空间。未来如果游戏业务不能持续增长，那么广告成为腾讯第一大收入来源是早晚的事情。
如果以facebook作为对标，其第一季度广告收入约为80亿美元，活跃用户量约20亿。单用户贡献4美元广告收入。腾讯用户去重之后约有8个亿月活，考虑到国内国外的广告价值差异，按单用户贡献15元人民币来计算，腾讯广告收入应该能达到120亿人民币。按照现在同比增长速度，明年就能达到这一目标。
当然，这样的计算过程比较粗略。但广告收入的确很难持续爆发式增长。如果腾讯没有更多优质媒体被发展出来，预计广告业务也会在近两年到达天花板。
付费会员这块存在的问题可能是最大的。尽管腾讯在音乐、文学和漫画等数字内容领域积累了大量的版权，但变现并非是那么容易的事情。大多数国人还是不会考虑付费听音乐或者看小说。为了维护优势，版权采购成本居高不下，即使这几年每年收入规模都能大幅提升，但利润水平绝对无法跟腾讯其他业务相提评论。
随着微信对QQ的替代作用，QQ的用户量和活跃度被显著削弱。原本也是腾讯主要收入来源的QQ会员，各种装扮各种钻石的销售收入也会受到影响。如果微信不会复制QQ过去的盈利模式通过会员来划分用户，那么付费会员的业务规模也不会有太大的提升。
所以总体来看，腾讯未来的业务规模还会继续提升，预计1年之后如果没有大的变数，将可能达到天花板。收入涨幅潜力巨大，但净利润率则要看游戏业务的运气。
最大的变数在于移动支付相关业务。尽管过去一年这块收入增长极快，但利润率并不高。在支付宝和各大银行虎视眈眈之下，短期内移动支付还不太可能成为腾讯的现金牛。
在短期，腾讯股票依然是一个风险较小的投资标的。但长期来看，要想复制过去十几年的业绩神话，可能性并不大。
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