近期山东区域性风险集中暴露，民企互保危机的一致担忧预期不断强化，导致相关债券遭遇集中抛售，部分机构面临净值压力和赎回压力。分析人士认为，尽管山东区域债务风险可控，对系统性信用利差的冲击相对有限，但展望4月份乃至二季度，在年报密集披露和评级调整高峰期下，信用债集中到期和再融资难度加大，叠加流动性紧平衡，对违约风险和负面事件的冲击仍不可掉以轻心，投资者需警惕信用风险和流动性风险共振引发交易踩踏。
区域债务风险集中暴露
近期，山东省邹平地区遭遇信用事件连环冲击。
先是3月初，外资沽空机构Emerson对 中国宏桥 集团有限公司(简称“中国宏桥”)业绩进行质疑，其报告称中国宏桥虚报电力、氧化铝成本并存在大规模关联交易输送利益，中国宏桥及其关联方 魏桥纺织 股份有限公司(简称“魏桥纺织”)均因此宣布临时停牌，关联方山东宏桥新型材料有限公司(简称“山东宏桥”)、山东魏桥铝电有限公司(简称“魏桥铝电”)也被卷入其中。
随后的3月15日，齐星集团下属公司邹平铝业有限公司下发停产通告，而铝业正是齐星集团的主要业务之一，齐星集团资金链断裂消息传出；3月27日，邹平方面召开债权人会议，起草了《齐星集团有限公司 银行业 债委会合作公约》，其70亿元信贷敞口将36家金融机构卷入其中；3月29日，因大额担保而卷入齐星事件的西王集团发布澄清公告称，公司对齐星集团及下属子公司提供担保余额为29.073亿元，所有担保已全部追加风险缓释措施。
山东区域性风险集中暴露，且民企互保危机的一致担忧预期不断强化，叠加季末冲击，导致相关债券遭遇集中抛售，多只债券 利率出现飙升。以剩余期限1年左右的“15鲁宏桥MTN001”、“13魏桥铝MTN1”、“13魏桥01”和“15西王MTN001”为例，上周分别成交0.8亿元、6.7亿元、5.1亿元和2亿元，估值分别上升386bp、365bp、258bp和114bp.
“之所以出现信用基本面相对较好的宏桥魏桥系负面情绪发酵得比西王集团更厉害，主要是因为西王风险事件发生后，加剧了投资者对同一地区的魏桥宏桥系的担忧，而且宏桥魏桥系相关存续债券规模更大，信用等级更高，因此受此影响的买方机构更多，净值压力和赎回压力导致踩踏现象也更明显。”华创证券点评称。
对信用市场冲击有限
值得注意的是，4月3日，齐星集团、西王集团和邹平县人民政府签署《委托经营三方协议》，西王集团将对经营困难的齐星集团进行为期3个月的全面托管经营。此前的3月31日，齐星集团也如期偿付当期贷款及利息。但中国宏桥的危机尚有待化解。
市场人士指出，短期来看，宏桥系的负面情绪仍可能进一步发酵，相关债券由此可能仍面临估值调整压力，但整体而言，从齐星债务危机得到初步化解，以及山东宏桥、魏桥铝业、魏桥纺织和西王集团的信用基本面来看，后续其实质违约损失风险可能相对有限，对系统性信用利差的冲击也有限。
“短期来看，如果没有政府强力协调和外部增信，恐怕魏桥事件风险仍面临继续发酵，导致魏桥铝业、山东宏桥和魏桥纺织等企业的存续债券仍面临估值调整压力。但从中期看，包括西王集团在内的这4家企业遭遇实质违约的风险整体较小，相关问题个券在连续暴跌后交易机会在逐渐出现，对系统性信用利差的冲击相对有限。” 国泰君安 证券表示。
进一步看，即便中国宏桥事件得以顺利解决，此次区域信用风险集中暴露的事件仍发人深省。如 海通证券 所言，山东民企发行人不少都有对外担保，互保情况也较多，担保能降低融资难度，但在信用风险升温时可能造成单一风险向区域性风险的演化。
华创证券对山东滨州当地12家发债民企对外担保等情况的梳理结果显示，当地企业对外担保较为普遍，西王集团、长城集团、京博控股、愉悦家纺对外担保规模占净资产比例超过20%。
申万 宏源证券 明确指出，此次山东民营企业的债务风险仅是全国民企信用风险的一个缩影。虽然民营企业的日常运营更为市场化，财务指标可能优于国有企业。但是，民营企业互相担保和融资风险值得警惕。相较而言，上市民营企业(壳资源)或对地方经济贡献较大的民营企业(地方政府救助意愿或较大)，其信用风险相对可控。
需警惕交易踩踏风险
4月5日，此前遭遇暴跌的部分个券出现一定修复，如“15西王MTN001”收益率大幅下行307bp，“13魏桥铝MTN1”收益率下行101bp，“15鲁宏桥MTN001”下行73bp。但展望4月份乃至二季度，在流动性紧平衡及年报后风险暴露期，仍需谨防负面情绪继续发酵再次引发市场踩踏的风险。
“近期企业实质违约和资金断裂消息较多，尤其涉及民企、互保、财务造假等方面，市场对潜在连锁反应冲击非常担忧。随着年报集中发布，发债企业还将面临评级集中调整，部分 企业债 有暂停上市的流动性风险。此外，从年初至今，信用债发行取消量达到1200多亿元，中低评级发行人再融资风险不断加剧，信用利差面临‘跳升’风险。短期信用事件恐慌可能引发的流动性紧张、甚至赎回和违约压力，将主导市场阶段性波动，建议投资者维持合理流动性，暂避锋芒，守正出奇。”国泰君安报告指出。
兴业证券 指出，截至3月底，AA及以下主体取消和推迟发行个券规模占比已经上升至36%，显著高于2月的12%，净融资收缩开始向低等级主体蔓延，要关注资质较弱的企业后续再融资压力。
另据公开数据，今年一季度，交易所市场已有近20家 公司公告债券面临暂停上市交易风险，规模达到413亿元，创下历史峰值。此外，刚刚过去的3月份，共有4支债券发生实质性违约；仅上周就发生24项评级关注行动。
华创证券进一步指出，当出现信用风险事件时，机构会面临很大的净值压力和赎回压力，进而可能导致交易踩踏。考虑到4月为信用风险高发期，近期出现信用风险加速暴露的苗头，且目前信用债收益率曲线比 利率债曲线还要平坦，投资者应重点关注信用风险负面情绪变化，谨防去年4月信用风险导致流动性风险爆发的一幕再现。
综合机构观点来看，尽管宏桥、齐星等信用事件风险可控，对整体信用市场的冲击有限，但展望二季度，考虑到信用债集中到期，叠加年报披露和评级调整高峰期，对违约风险和负面事件的冲击仍不可掉以轻心，建议投资者做好流动性管理。
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