如何捕捉壳资源

　　战略新兴板的暂时删除，注册制的推迟，让A股市场的壳资源再度走进许多投资者的眼中。如何捕捉这些商机？本文将对“壳”资源一些特性作出分析，或许这将成为一个投资新视角。

　　巨人网络借壳世纪游轮，圆通速递借壳大杨创世，“借壳”这个词最近频频出现在中国资本市场。一家家企业想通过“借壳”这一方式来到A股市场，借壳上市的频繁也令壳资源又一次成为市场的绝对亮点。如今，香港上市的中国忠旺控股有限公司（下称“中国忠旺”）也拟作价282亿借壳中房置业股份有限公司（下称“中房股份”）上市。

　　停牌近6个月的中房股份4月6日晚间发布复牌公告同步发出的还有其重组预案摘要公告。根据预案摘要，中房股份拟以其持有的新疆中房100%股权作为置出资产，与忠旺精制持有的忠旺集团100%股权中的等值部分进行置换。最终，忠旺集团拟以282亿元作价借壳中房股份实现A股上市。

　　复牌后的中房股份已经连续4月7日、4月8日两日强势涨停。

　　忠旺借壳中房

　　中房股份4月6日晚间公告称，3月31日收到上交所问询函后，中房股份及相关中介对问询函所列问题进行了逐一落实，并对重大资产重组预案进行了补充和完善。经申请，中房股份于4月7日复牌。

　　4月7日，中房股份开盘即封上涨停板，收盘报8.39元。4月8日，截至《国际金融报》记者发稿时，中房股份依然强势涨停，报9.23元。

　　“上市公司在被借壳之后往往能够收获巨大涨幅。”光大证券分析师赵扬表示，“一方面是因为上市公司被借壳之后基本面将发生变化，公司价值将得到重估；另一方面，上市公司借壳往往会成为资本市场关注的热点，容易受到投资者热炒。”

　　此前的世纪游轮亦是如此，世纪游轮拟以29.58元/股价格向巨人网络发行约4.425亿股股票，购买巨人网络100%股权，交易对价预估值达130.9亿元；同时，向公司目前的实际控制人彭建虎出售公司原有的游轮资产，交易价格约为 6.27亿元。2015年11月11日，世纪游轮复牌，此后一口气在A股市场上连续演绎了20个涨停，股价一路从31.65元暴涨至2015年12月8日的212.94元，涨幅高达 572.79%，而上证综指同期涨幅仅为-0.41%，差距十分明显。

　　回看本次重组方案，中房股份拟以新疆中房置业有限公司（下称“新疆中房”）100%股权（作价2亿元）作为置出资产，与拟置入资产忠旺集团100%股权（作价282亿元）中等值部分进行置换，差额部分拟以7.12元/股非公开发行39.33亿股支付；同时拟以7.12元/股向睿智1号等8名股东非公开发行股份募集配套资金不超过50亿元。交易完成后，公司控股股东将变更为忠旺精制，实际控制人将变更为刘忠田；此次交易构成借壳上市。

　　4月7日，为了解中房股份此次与忠旺集团重大资产重组的更多细节，《国际金融报》记者致电中房股份董秘办公室，对方表示希望记者发邮件沟通。截至记者发稿时，记者仍未收到中房股份的回复。

　　不过，记者从公开信息了解到，目前中房股份主营业务为房地产的销售和物业出租，近年来房地产行业景气度近年来持续下降，竞争压力日益加大，营业收入和净利润出现较大幅度的下滑。通过本次交易，中房股份拟置出盈利性较弱的房地产业务，同时置入资产成为工业铝挤压产品研发制造商，另外，全铝特种车辆制造等业务领域的拓展也将推动中房股份未来盈利能力持续。

　　据悉，忠旺集团主要从事工业铝挤压产品的研发、制造和销售，产品广泛应用于城市轨道交通、铁路运输车厢、轻型货车、汽车、飞机等领域。按照产量计算，忠旺集团是亚洲及中国最大、全球第二的高附加值工业铝挤压产品研发制造商。

　　中房股份重大资产重组由于是国内首例涉及香港上市公司分拆上市的重大无先例，公司于3月31日收到上交所问询函后，公司及相关中介对问询函所列问题进行了逐一回复。

　　针对最受关注的“实施前中国忠旺需取得香港联交所就本次重大资产重组的分拆申请批准及披露文件的无意见函及保证配额豁免”等问题，中房股份回复称：“中国忠旺分拆旗下主要资产忠旺集团至境内上市符合境外现行法律法规的相关规定。因此中国忠旺将于递交分拆建议申请的同时向香港联交所申请豁免遵守此项规定。同时此次分拆上市也符合境内现行法律法规的相关规定。”

　　值得一提的是，港股市场的整体估值目前处于较低水平也是忠旺期望回归A股的重要原因之一。中房股份在回复中指出，香港上市公司的估值水平显著低于A股同行业的估值水平，行业相关公司及中国忠旺股价长期被低估，中国忠旺股价未合理地反映其真实价值。截至2016年4月1日，中国忠旺收盘价3.64港元/股，总市值198.36亿港元，对应市盈率为7.58倍，市净率为0.82倍。

　　借壳现象井喷

　　记者梳理发现，2015年A股市场借壳井喷，发生了以借壳为目的的重大资产重组79起，涉及交易总金额高达5505亿元，被借壳的公司受到投资者疯狂追捧。在79起借壳中，交易总价值在100亿元以上的就有8起，金丰投资、七喜控股、海岛建设、美罗药业、艾迪西、世纪游轮、*ST金路和大橡塑。

　　什么样的行为标准构成借壳？狭义的借壳是指，根据《上市公司重大资产重组管理方法》第十三条规定，自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，需要按照IPO审核标准审核。即同时满足两个条件。

　　广义的借壳只是指实际控制人的变更而已。另外按照规定，创业板上市公司不得实施前款规定的交易行为，即创业板公司不允许被借壳。

　　上海证券分析师邵锐在接受《国际金融报》记者采访时表示：“‘壳’资源之所以火的原因有两个。首先是注册制的推迟推出，‘让壳’本身具有了价值。其次是“十三五”规划中战略新兴板设立的删除，使得一大批海外上市公司想回归战略新兴板的一时间没有出路，这样只有通过借壳上市或者在新三板IPO进行排队这两种方式。”

　　记者发现，截至2016年3月3 日，中国证监会受理首发企业754 家，其中已过会98家，还有600余家公司IPO审核申报排队中。根据当前IPO接近一天一家的发行节奏，如果按照每年200家左右的发行速度计算，这些存量企业的发行上市也需要3年左右的时间来消化。

　　不难想象，借壳上市就成为目前企业进军A股的一条捷径。

　　“除了政策面的改变受益逻辑，行情大跌带来难得的买壳机会。”华鑫证券研究员万蓉分析指出，市场经过2015年下半年的大幅调整，一些壳资源也跌出了价值，很多都处于历史行情的底部区域。从市值角度看，2015年6月中旬至今，申万小盘风格指数跌幅超过48%，同期大盘风格指数跌幅为40%，而壳资源集中的中小市值明显超跌。这也造就了2015年第四季度成为市场的买壳高峰期。

　　光大证券分析师赵扬进一步指出，根据以往借壳案例统计，A股壳资源中出现数量较多的行业包括化工、机械、纺织服装、房地产、医药、综合等行业。从相对占比角度看，纺织服装、综合、基础化工、房地产、建材等行业的上市公司成为壳资源的可能性较大。

　　“这主要与这些行业基本面因素有关。在经济增速持续下行背景下，诸如纺织服装、综合、化工、房地产和建材等传统周期性行业的上市公司更容易出现业绩恶化、持续经营困难的状况，从而更有可能被借壳。”赵扬表示。

　　那么在实战过程中，寻找壳资源的时候筛选标准有哪些呢？申万宏源研究分析师林丽梅分析表示，“这包括壳资源的主动因素和被动因素。”

　　主动因素主要是保壳有压力、经营情况差，扣非后的净利润较低：按照规定，主板、中小板公司连续两年净利润为负，公司会被风险警示（即ST）；三年为负暂停上市；四年为负终止上市。

　　被动因素包括：第一，市值小，控股股东持股比例小，这对于借壳方注入资产的估值压力小，便于借壳方获得实际控制权；第二，净资产规模较小，上市公司净资产越小，同样对于借壳方注入资产的估值压力越小；第三，公司属性为民营企业：如果是国企的话，会涉及到国有资产流失等系列问题。而且从历史上国企合并情况看，废弃壳一般就直接放弃了；第四，资产规模要大一些，但并不必需：按照《上市公司重大资产 重组管理办法》第十三条规定，如果注入资产的资产总额不到上市公司资产总额的100%，即使实际控制人发生变更，也不构成借壳。因此实战中尽可能地规避借壳审核（如果形成借壳，需按照IPO标准审核；否则按照普通重组审核即可，有利于降低审核难度、缩短时间进程）；第五，资产负债率低一些，双方交易容易达成；第六，那些近期有发生并购重组或是再融资公司除外，这说明这些上市公司已经在主动求变中。

　　“国企壳”或成亮点

　　对于2016年，安信证券分析师徐彪认为2016年仍将是借壳重组大年，而国企壳或将成为亮点之一。

　　“国企壳与未来一段时期内国企改革的目标公司特点基本一致。国企壳公司将是未来一段时期内国企改革的攻克目标，清理、整顿、重组这些国企壳企业或将成为未来一段时间国企改革的主旋律。”徐彪表示。

　　徐彪指出，国企壳资源往往有六大特征：第一，市值较小，壳资源市值越小收购成本就越低，更容易被资本看中；第二，运营能力弱，意味着基本面不佳，此时管理层更倾向于卖壳获利；第三，控股母公司为国有企业，实际控制人为中央或各省市国有资产监督管理委员会；第四，传统行业较多，由于传统行业前景暗淡，产能过剩严重，扭亏困难，卖壳意愿强；第五，净利增速分化，净利增速低的公司愿意卖壳，而净利高的公司则容易被收购；第六，负债率高，许多壳资源往往负债率较高。

　　为什么国企壳会成为主角？徐彪分析指出，首先从国企壳的特征中我们可以发现这些壳资源公司恰好位于国企改革以及供给侧改革的交叉领域，未来政策持续发力预期较强；其次，有消息称债转股或将重启，根据特征，国企壳公司也恰恰处于债转股实施的企业范围之内。在多重政策面的支持之下，国企壳将成为下一个金矿。

　　徐彪还分别选出了中央企业以及地方国企的债转股与国企壳组合。央企方面有：银星能源、英特集团、河池化工、南国臵业、八一钢铁、国电南自、国机汽车、兰太实业、洛阳玻璃。地方国企方面则有：亚星客车、云维股份、冀东装备、柳钢股份、宁波富达、南纺股份、凌钢股份、天利高新、高新发展、上海物贸、南风化工、天津松江、天地源、山西三维、合肥城建、嘉凯城、柳化股份、凤凰股份、西宁特钢、安阳钢铁。

　　然而，邵锐也指出国企借壳在操作上相对民企借壳可能更为复杂，“从我们的统计看，70%的借壳目标都是民营企业。其可能的原因是民营企业操作过程比较简单，反观国有企业重组要经过层层审批，还涉及国有企业资产是否流失的问题。”