缺乏正向驱动 股指调整风险正在累积

　　振荡加剧，上行动能偏弱

　　近期股指振荡加剧，11月27日跌幅为8月底以来最大，随后虽企稳并连续四日反弹但并未完全收复失地，反弹动能偏弱，内在波动率加大引发市场对反弹行情结束的担忧情绪。而自8月26日起，本轮股指最高反弹幅度已逾25%，超跌修复到位，后期反弹行情的延续有赖于企业盈利和流动性预期改善的提振，考虑到美联储12月加息为大概率事件，股指短期缺乏持续上行动力，调整压力累积，风险有待释放。

　　宏观层面看，SDR评估结果和欧美央行会议的分化预期是12月核心风险事件，其中IMF已于11月30日如期将人民币纳入SDR货币篮子，权重为10.92%，低于此前预期，但仍位列SDR第三大储备货币。IMF对人民币硬通货的背书有助于提升人民币资产的吸引力，但市场对SDR短期影响分歧较大，最新人民币中间价已接近8月贬值峰值6.40，若欧央行加大宽松力度叠加美联储加息预期成真，则人民币汇率风险可能重燃。

　　人民币汇率风险关键事件之一为欧央行会议，12月3日晚将有结果，目前市场普遍预期欧央行将扩大现有宽松力度，再宽松措施包括负利率、扩大现有QE规模，以及最新的对银行在欧央行的存款执行分层收费。参考“9·11”后美联储3个月内降息175BP以稳定经济和市场情绪的历史经验，“11·13”巴黎恐怖袭击对欧央行再宽松或有显著驱动效应，预计欧央行再宽松为大概率事件，区别在于模式选择的超预期可能。若欧央行如期加大宽松规模，则将被动强化美元的升值压力，从而带来人民币内在贬值压力的进一步积聚。

　　关键事件之二为美联储议息会议，美联储议息会议将在北京时间12月17日凌晨公布结果，而12月4日晚公布的非农就业数据若与市场预期相符，则加息概率进一步上升。虽然美联储会议加息后将会大概率强调加息过程的渐进性，但相反货币政策周期将继续驱动美元继续走强。中国经济的下行压力，可能迫使人民币难以继续跟随强势美元。倘若人民币强行维稳，则国内流动性边际宽松预期收窄。综合而言，美联储加息事件将对国内流动性预期产生较强冲击，其短期负面影响不可小觑。

　　市场层面看，6月股市大跌之后的紧急救市措施正在逐渐退出，近期引发市场关注的莫过于IPO重启和注册制的加速推出预期。众所周知，股市大跌之后的反弹行情，是在停止新股发行、停止大股东减持、停止股指期货做空、停止券商减持，以及证金公司入市护盘等一系列因素下实现的，目前各项政策逐渐退出，股指反弹的持续性将有赖于自身的基本面和资金预期，但在美联储加息预期和中国基准利率已达到历史新低的背景下，资金预期并不存在类似去年11月的强劲正向驱动，更可能是反向驱动。盈利预期方面，近期火热的“供给侧改革”概念，或意味着官方对经济短痛容忍度在加强，旧产能的出清仍将继续，新经济的高估值则需等待现实验证，而10月工业企业利润降幅加速则表明企业盈利前景依然堪忧。因此，目前市场依然缺乏盈利预期大幅改善预期的正向驱动。在缺乏基本面和资金面的正向驱动环境下，IPO重启、大股东禁止减持半年期将至以及注册制的加速推进，均将给市场带来负面冲击。

　　总体上，目前股指反弹的持续性缺乏正向驱动，若欧央行会议如期再宽松和美联储如期加息，叠加市场供求关系预期的变化，短期下行寻找支撑位为大概率事件，考虑到本轮反弹融资额已较8月低点反弹逾30%，在缺乏快牛预期的背景下，融资盘存在获利了结的可能，而一旦市场形成一致性的调整预期，则融资加杠杆行为将成为反向驱动力，关注由此所带来的调整幅度的不确定性。

　　(作者单位：中财期货)