IPO退出受阻催生并购热潮，并让一种新的“并购基金”玩法盛行A股市场——上市公司投资股权投资基金热潮涌现。

　　统计显示，今年以来至少有28家A股上市公司参与设立并购基金，这些并购基金设立总规模超过160亿元。清科研究中心称，上市公司参与设立并购基金渐成趋势，且投资范围多与其自身的行业相关，在某种意义上可以加快上市公司的产业整合、结构升级。

　　八成系上市公司“度身定制”

　　梳理这些参与并购基金的上市公司投资公告可以发现，80%以上的并购基金都是为单家或几家上市公司量身定制。

　　广发证券研报称，“上市公司+PE”模式在本土创投机构天堂硅谷2011年联合大唐牧业开创了首例后逐渐兴起，广受追捧。此模式为PE联手行业集中度低的上市公司设立并购基金，进行控股型并购，并购标的团队保留持股，待业务成熟后，选择将该资产出售给上市公司，或选择现金退出，或参与换股收购以退出。上市企业只需付出部分出资，且根据项目进度逐期支付，剩余资金由外部募集，具有杠杆收购的特质。

　　不少上市公司亦明确称，与PE合作设立并购基金，可以“在加强公司外延扩张的同时合理降低公司投资整合可能存在的风险”。换言之，上市公司希望待项目孵化“成熟”之时再轻松摘取果实。

　　造纸企业合兴包装与中新融创资本合作成立的并购基金管理公司，就明确约定，“若并购标的符合合兴包装的战略方向及并购条件时，合兴包装对并购标的有优先收购权”，中恒集团拟与大股东中恒实业和北京盛世景共同设立医药产业并购基金也明确表示，上市公司享有优先收购权。

　　“通过并购基金介入，上市公司既能够享受到并购带来的潜在收益，同时又能很好地去规避潜在的风险。”普华永道并购及企业咨询合伙人鲁俊对《第一财经日报》称，若上市公司直接进行并购，对于一些中早期阶段或尚存不确定性的项目，则将存在并购失败或并购效果未达预期的可能，就会直接影响到上市公司的报表。在达到一定的盈利能力和规范程度后由公司按照相关证券法规和程序收购储备项目，有利于消除公司并购项目前期的决策风险、财务风险，提前化解税务、法律等各种或有风险，更好地保护公司及股东的利益。

　　鲁俊同时称，在中国做并购基金，普遍存在人才不足、资金匮乏、退出困难三大难点，而“上市公司＋PE”的模式则能有效地解决上述三大问题。在人力支持上，双方能在产业、资本等维度上形成智力互补，专业的投资团队也能加快项目筛查、净值调查过程，使公司并购速度加快。资金方面，除了能够通过外部募资，不少上市公司本身的现金流都非常充裕，而退出的优势则更为明显，上市公司本身就是潜在并购方。

　　但在一些PE人士看来，目前“上市公司＋PE”的合作案例并不能称之为严格意义上的并购基金。

　　“上市公司在并购基金中扮演的角色已不是传统意义上单纯出资的LP(有限合伙人)，而是在投资决策中享有很大的话语权。一些上市公司在并购基金投资决策委员会中的话语权甚至与作为GP(普通合伙人)的PE公司平起平坐，有的上市公司甚至在投资决策中享有一票否决权。”一位PE行业资深人士称，这样的情况并不能称为独立运作和有独立投资策略的并购基金，只不过是套用了并购基金的名，从效率角度是解决问题，但是存在利益冲突、运作不专业等问题。

　　如瑞凌股份就在投资公告中披露，在与深圳市澔鑫众诚投资有限公司共同发起设立的焊接产业并购基金中，上市公司对投资项目拥有一票否决权。

　　医疗、文化、互联网热度最盛

　　梳理上市公司参与并购基金的案例不难发现，并购基金的涉足产业主要集中在医疗服务、文化娱乐、互联网三大领域，这也代表了今年最热的产业投资方向。

　　在医药类上市公司中，爱尔眼科、昆明制药、莱美制药、武汉健民、中恒集团、迪安判断、香雪医药等公司积极参与，其中迪安判断的并购方向甚至伸向了海外，其拟与韩国投资机构SV合作设立和运营规模为2000万至3000万美元的“迪安医疗大健康产业基金”(Dian Healthcare Fund)，以韩国的生物技术与健康产业为主要目标市场，共同发掘和寻找投资机会。

　　而在文化领域，互动娱乐与复星集团的合作、当代东方与华安基金[微博]子公司共同发起的并购资产管理计划、山水文化与两家PE合作发起的文化产业基金，都引起投资界的热烈关注。而互联网方面，参与的相关上市公司有天舟文化、乐视网、朗玛信息、掌趣科技等。

　　上市公司成立并购基金的合作伙伴除了PE机构外，也不乏券商身影。

　　今年3月28日，蓝色光标、爱尔眼科、掌趣科技就发布公告称，将分别斥资1亿元参与投资北京华泰瑞联并购基金中心(有限合伙)，该基金拟总募集10亿元。华泰并购基金唯一普通合伙人和基金管理人均为华泰瑞联基金管理公司，其是华泰证券直投子公司华泰紫金投资公司的控股子公司。上市公司＋券商直投的案例还有奥飞动漫与广发证券直投子公司广发信德的携手，昆明制药与平安证券[微博]直投子公司平安财智的合作。

　　联创光电6月24日公告称，以不超过29000万元认购上海并购基金股权投资合伙企业(有限合伙)的出资份额，而该并购基金的管理人就是海通证券旗下并购基金子公司。并且根据海通并购资本的收益测算，并购基金的预期内部收益率可为18%左右。

　　国内券商已成立直投子公司的达60多家，但受制于资本金的劣势，直投子公司的发展并不尽如人意，并购基金的设立，则可使券商充分利用自身资源和外部资金，扩大投资规模。在今年的证券行业创新大会上，监管层明确表示，将支持证券经营机构设立并购基金、夹层基金、产业基金等直投基金，私募市场的创新和发展也成为大会六大主题之一。插图/刘飞