2019年12月28日,十三届全国人大常委会第十五次会议表决通过了修订后的《中华人民共和国证券法》,新证券法于2020年3月1日起正式施行。此次证券法修订,对证券市场的发行、交易、监管、信息披露、投资者保护和行政执法等基础性制度作出了系统性完善。新证券法对于资本市场发展有何意义?证券发行全面推行注册制会给A股市场带来怎样的影响?中国经济网“金融深1度” 栏目近日邀请到中国证券业协会首席经济学家委员会委员、前海开源基金首席经济学家杨德龙和北京博星证券研究所所长、首席投资顾问邢星进行权威解读。

精彩发言

  • 新证券法护航资本市场(精华版)

    此次证券法修订,对证券市场的发行、交易、监管、信息披露、投资者保护和行政执法等基础性制度作出了系统性完善。新证券法对于资本市场发展有何意义?证券发行全面推行注册制会给A...

  • 新证券法对资本市场长期发展意义重大

    新证券法主要有几个亮点,一是全面推行注册制,改变原来核准制的发行方式。二是提高违法成本处罚力度,比如原来罚款是1到5倍,现在提高至1到10倍,定额罚款从原来的最高60万提高到...

  • 全面推行注册制同时要完善退市制度

    注册制下审核部门不会对公司本身投资价值进行判断,而是看公司是否符合发行条件、上报的材料是不是完备,信息披露是不是健全,让市场来判断这个公司应该是多少发行价,而不是进行...

  • 推行注册制不会带来A股加速扩容

    通过注册制,让市场来决定能有多少公司上市,哪些公司可以上市。在牛市的时候,大家投资意愿比较强,这时候上市公司数量自然就比较多,市场承受能力也比较大,当市场进入到熊市的...

  • 新证券法加大对违规行为震慑力

    新证券法对欺诈上市处罚力度很大,从原来最高60万到现在2000万,从原来1到5倍,到现在是1到10倍,差距非常大。针对不同层次的欺诈行为,如造假、信息披露违规、操控股价等,都有高...

文字实录

  主持人:大家好,欢迎收看金融深1度,那今天我们要跟大家聊一聊关于新证券法的相关问题,首先介绍一下两位嘉宾,一位是中国证券业协会首席经济学家委员会委员、前海开源基金首席经济学家杨德龙先生,您好,欢迎您。

  杨德龙:你好,大家好。

  主持人:另一位是北京博星证券研究所所长、首席投资顾问邢星先生,您好,欢迎。

  邢星:您好,大家好。

  主持人:欢迎两位今天做客我们的演播,两位老师,我们都知道新证券法是在今年的3月份就正式生效了,那么可以说这是在总结之前的实践经验基础之上,对证券市场的发行、交易、监管等等很多方面都做了系统性的完善,那么两位可不可以先给大家分析一下,这次新修订的证券法它的修订思路是什么,对于资本市场的意义究竟意味着什么?杨老师。

  杨德龙:新证券法已经经过了好几年的讨论、修订,最终在今年年初得到了国务院的审议通过,从3月1日起正式实施,新证券法和原来的证券法相比,主要有几个亮点,一个是全面推行注册制,改变原来审核制的发行方式;在提高违法成本方面力度比较大,比如说原来对于罚款是1到5倍,现在提高至1到10倍,定额罚款从原来的最高60万提高到2000万,这样有效的震慑了这些违法的行为。

  新证券法它是适应当前市场真实的需求,从而进行了修改。老的证券法是在1998年,当时资本市场刚创立几年的时候制定的,那时候的市场和现在相比,应该说变化非常大,那么有一些新的情况,需要修改这个证券法,从而更好的保证资本市场长期健康的发展。比如说这几年出现一些重大违法违规行为,甚至我们看到2019年出现了很多爆雷的现象,现在一开年1月份,又好几个公司出现业绩爆雷,要不然是大幅计提商誉减值,要么是大幅的进行存货的减值,或者是其他的一些大幅计提亏损的方式,这种现象确实损害了投资者的利益。在其中有没有违法违规行为?有没有信息披露不健全的情况?新证券法针对信息披露等方面来制订了具体的规定,以及大幅提高违法的成本,从而防止违法行为再次发生。虽然说并不能杜绝所有的违法行为,但是至少可以减少违法违规的行为,保障A股市场的长期健康发展,所以新证券法对于资本市场长期发展的意义是非常重大的。

  主持人:可以说系符合了目前资本市场发展的现状,并且对于投资者进行了很好的保护。

  杨德龙:对的。

  主持人:邢老师,您怎么来看?

  邢星:我觉得这次新证券法将要实施,其实它是具有一个历史性的意义。我们在之前看到老证券法有相关的一些制度性建设,在目前市场的大背景当中、大改革当中,那么它现在可能是力度不够了,很多的这些制度性的规范,它的空间、拓展的范围可能有一定的窄,所以现在新证券法的实施,可能是有效的加大市场的容量的制度性的保障,也就是说对新的改革提供了一个战略性的方向,主要一点就是要把注册制落实下来。那么在最近几年当中也经过多次的修改,最终我们看到现在正式落下了帷幕,这个声音是非常响亮,可以说在证券市场来讲是一个爆炸式的响亮的声音,它是一个制度性建设的完善和创新,我们觉得在这点来讲,它无论是从注册制的发展,将来可能是跟国际接轨,这个大方向要有,然后在制度性的保障当中,包括像信息披露,投资者的维权行动,以及其他的惩罚等力度方面,都将会有一定的制度性的考核和制度性的监管。那么这样对于整个证券市场来讲,就会走在良性发展的运行轨道上。

  主持人:真的可以说新证券法是对于资本市场的一个新的里程碑,刚才两位也都提到,新证券法当中最受关注的就是首次赋予了IPO注册制的合法地位,那么注册制取代核审制,注册制和核审制到底是什么样的关系,它取代了之后,全面推行注册制之后,对于A股市场又会带来什么样的深刻影响?杨老师。

  杨德龙:注册制它是海外成熟市场普遍采取的一种新股发行方式,就是拟上市公司通过在交易所申请注册,如果说它的上报材料符合要求,没有虚假披露,交易所可以审核通过,从而注册上市,这是成熟市场普遍采取的做法。A股市场从初创到现在接近30年的时间,我们一直实行的是审核制,也就是说要有证监会的发审委审核批准公司符合上市条件才能够上市,那么审核制之下,对于上市公司就有很多要求,比如说持续三年盈利的要求,发审委相关的人员要判断这个公司有没有投资价值,适不适合上市,这主要是适应了A股市场初创期的特点,现在A股已经逐步在走向成熟,A股市场整体的体量已经是世界第二大资本市场,随着经济的转型,上市公司的经营方式也发生了很多的变化,比如说很多初创企业、科技企业,特别是互联网企业,在创业的初期都是采取烧钱来圈用户的方式,那么很难满足持续盈利的要求。

  所以在审核制之下,像一些互联网公司,一些电商,还有一些科技公司,不符合上市条件,从而与A股失之交臂,这些企业很多只能到美股或者港股上市,A股就错过了一些经济转型好的企业。那么为了更好的适应当前企业发展的需求以及经济的这种变化,采取注册制的形式,将对企业持续盈利的要求改成了持续经营的要求,这个企业能证明它可以持续经营,并且有比较好的发展空间,就可以注册上市。注册制和审核制相比,不会对公司本身投资价值进行判断,而是看公司上报的材料是不是完备,信息披露是不是健全,让市场来判断这个公司应该有多少发行价,询价之后,公司定价应该怎么样,而不是人为的窗口指导,这样新股发行更加市场化,更能反映市场买卖双方的意愿,这其实是有利于推动一些科创企业、一些新的经济实体在A股市场上市。我们相当于错过了BAT,但是不要错过下一个BAT。

  科创版的设立就是注册制的试验田,从去年7月22号正式开始交易以来,科创板整体上运行平稳,虽然从股价来看出现了先冲高后回落的一个过程,但是破发的出现也说明在注册制之下,新股不败的神话将会打破,一些囤积在打新的这一部分资金,可能就无利可图,没有套利机会,未来会根据市场的情况,逐步将注册制推广到创业板、中小板乃至主板,从而全面推行注册制。当然需要说明的是注册制并不意味着不审核,交易所还是要对拟上市公司材料进行审核,并不是所有的提交材料的公司都能够获准注册。另一方面注册制也不意味着一定要大幅扩容,交易所我相信也会根据市场的承受能力,根据上报公司的资质来控制上市的节奏以及融资的规模,这样才能够有序、有效的让公司注册上市。

  主持人:那也就可以理解为注册制推行以后,会更加的尊重市场形成一个优胜劣汰机制是这样吗?

  杨德龙:所以我觉得注册制在推行的同时,一定要完善退市制度,有进有退,才能够实现优胜劣汰,你比如说在美国市场,为什么能保持过去10年的长牛慢牛,甚至40年都是长牛慢牛,其中一个秘诀就是,在美股上市的公司是注册的,而退市的公司数量更多,那么这样就保证市场始终有新鲜的血液进来,优胜劣汰,把差的公司及时淘汰出市场,这一方面会让好的公司留在市场上,市场上的一些垃圾股直接退市。另外一个就是股市始终和经济保持一致,因为经济在变化、在转型,新的符合转型要求的一些企业就可以通过IPO上市,原来被淘汰的一些行业,已经不适应经济新的形势的企业就要退市,这样股市始终是反应经济发展变化的,所以你看美国过去10年是科技带动了经济的发展,所以美国的科技股成为大牛股,成为美股市值最大的公司,也就是说股市和经济面是正相关,这一点我觉得是A股市场推行注册制之后我们可能看到的一个变化。

  主持人:那刚才杨老师给我们分析了很多关于注册制推出之后对于A股比较正向的影响,邢老师您怎么看待注册制对于A股的影响?

  邢星:我觉得有这么几个方面,第一个是注册制它现在是真正用法制化表达出来了,也就是说落地它是有法律保障,这是一个大方向。有了法律的确认,它就是有全面或者分层推开的一个步骤,那么在这个前提当中,市场会根据相关的一些上市公司,拟上市公司的规则来进行扩散,那我们对于之前,它靠审批、审核制,这个过程其实还是比较复杂的。也就是说它在审核当中,把你的好公司先拎出来,先看一看,看完以后其实都是一些专家,这些专家里边,他可能是问到了就问到了,问不到了就不知道,还有一个问你的业绩要达多少,现在注册制对这方面考虑的是,不要你持续盈利的能力,而且你要有持续的经营能力,就是说你企业在,我们干涉挺大,但是可能亏损,只要你公司的结构各方面都很不错,就照样可以使你上市。

  在这里面他先是注册,注册由国务院指定的证券机构来进行注册,先过第一关,交易所再进行再次的把关,就是里面有一定的问责,就是问询,为什么会一直增长,你将来资金干什么,他有N个甚至几百个问题。也就是说这么多问题问你的公司,你为什么要上市,那就把你问出来了,你假如说是李鬼,我上市,可能是说你的公司基本面不太好或者是虚假上市等等,注册制来了以后,就相当于,把这个信息披露完全的公开化,让大家看到,相当于一个放大镜,哪有灰尘都能看到。所以一般想做一个违规的现象来上市难度就很大了,就被问住了。

  另外还有这里面降低一些发审委这边可能有相关的瑕疵或者监管不到位,所以这样就尊重了市场整个规则,这就是非常大的突破。另外将来上市的这些企业,大量的上市,可能市场会承受不了,但是这样的话,刚才杨老师讲的,有上有出,上来的就越来越优,达不到标肯定就下去了,而且有些时候侥幸的上市了,但是如果你是其他的一些财务方面不行,或者是万一出现信息披露、违规的现象出现,可能罚单非常大,罚到最后自己干不了,所以对它的震慑作用也是非常完善的,这几点加起来,将来可能上的数量比现在增多一些,但是将来它分层,不光是在科创板、创业板、主板都铺开了,铺开了以后会更加增加投资者选择的余地,品种越多,挑选的空间就更越大,会更加有助于我们在收益的预期当中,会得到一个升华,所以从这几点来看是非常有积极性的。

  主持人:也就是说现在市场上普遍担忧的注册制推行之后,A股会进行一个加速扩容,其实是没有必要出现这样的担心是吗?

  邢星:对。

  杨德龙:其实扩容之前新股发行的节奏由监管层来控制的,行情好的时候加速上市,行情不好的时候就减少上市,作为一种救市手段也可能暂停上市,有的时候暂停一年,但是从实际效果来看,人为的去暂停或者加速上市,其实对于市场走势并没有带来太大的影响,反而影响了市场正常融资的功能。现在通过注册制之后,让市场来决定能有多少公司上市,哪些公司可以上市。当然在牛市的时候,大家投资意愿比较强,这时候上市公司数量自然就比较多,市场承受能力也比较大,当市场进入到熊市的时候,很多新股发行询价询的很低,上市公司本身就不愿意上了,或者是发行失败,上市之后参与的人少,我们看到注册制之下,因为新股发行价没有设23倍市盈率的上限,就可能出现破发,如果破发公司比较多,比如在熊市的时候,大家可能打新股的意愿没有了,新股发行本身就失败了,这时候自然就会大幅减少新股上市的数量以及融资规模,所以注册制之下相当于由市场本身来调节发行节奏和融资规模,而不是人为的去做调节,这样可能更能反映市场本身的变化。

  主持人:当然交给市场是一件好事,但是可不可以完完全全交给市场,我们在监管,包括资源配置等等很多方面,是不是也应该做好配套。

  杨德龙:其实注册制实施需要相关的制度配套的,因为毕竟一方面市场化,其他方面没有市场化,就会造成灾难的,刚才我讲到一方面完成退市制度,既然注册制是让企业有积极性,上报材料来注册上市,那么对于不符合上市条件的公司要及时的退市,绝对不能让市场再次出现一些不死鸟,反复留在市场上,这样A股就会有一个优胜劣汰的机制,不断过滤,让好公司留在市场上。在美国市场有时候一年的退市率甚至达到6%,退市的公司比上市的还多,最高8%,这样市场就不断有新鲜血液,另外一定要有相关的法律法规相配套,比如说对于一些虚假信息披露、财务造假、损害投资人利益的行为、内幕交易的行为,一定要严厉打击,甚至绳之以法,如果触犯了刑法的要交给刑法进行处理,这样才能震慑这些违法者,实际上损害投资者利益。

  很多时候就是一些造假的行为、违法的行为,如果说投资者通过自己的投资,出现了亏损,大家就认了,可能有投资水平的问题,判断错误的问题,但是如果是被虚假的信息或者是虚假的数据所诱骗,出现了亏损,投资者是不服气的,这样会对违法者进行处罚,其实现在已经在讨论集体诉讼制度。也就是说像美国市场一样,如果有一个投资者诉讼胜诉,那么其他的同等类型投资者不用再起诉,就可以获得同样的赔偿,如果这个集体诉讼法能够立法通过,这对于违法者来说是个巨大的震慑,可能他一次违法就会搞的倾家荡产,因为会有成千上万的股民向他索赔,现在集体诉讼法也在讨论酝酿之中,期待早一天能够通过立法。

  主持人:既然说到了提高违法成本,这次新的证券法当中也非常明确了要提高证券的违法违规的成本,两位认为这当中哪一个细则是对于上市公司最有震慑力的,邢老师,您觉得?

  邢星:我认为现在欺诈上市这一块压力还比较大,对于之前咱们看到最高到60万,现在2000万,原来1到5倍,现在是1到10倍,差距非常大,而且不同层次的,一些造假、信息披露违规、操控股价等等,这些都是有上千万的罚款,这是一个最高的定额。还有一个就是没收非法所得,再罚1到10倍,这就大了,比方你赚了一个亿,到最后你要拿出来10个亿,这一下你就倾家荡产了。

  对于原来的市场当中,对于监管之后的惩罚力度还是比较宽容的,现在是真刀真枪,你只要踏入这个红线,我们就开始要整治,有最高定额的,有1到10倍的处罚的,没收非法所得之外的这个要加倍,有些人认为可能就是罚个1000万或者罚个500万,那是两个概念,所以把它区别开了,你如果违规成本,就是盈利的收入越大,你所付出的代价就越大。

  主持人:违法成本就越高。

  邢星:成本就越高,所以这里面还是比原来有更大的震慑力了。

  主持人:另外我还注意到有一条说让经办人或签字人以自然人身份对自己的行为独立承担法律责任,很多人认为这一条也是非常有震慑力的,杨老师,您怎么来分析?

  杨德龙:这相当于责任具体到人,谁签字同意的,比方说审计师他同意的,签无保留意见的审计报告,或者是承销人签字,这说明你是认可他信息披露的这个情况,可能要承担个人的责任。

  主持人:以前我们是什么样?

  杨德龙:一般来说以前处理的主要是某一个机构,比如说承销商他可能会处罚,具体的相关的业务人员也有处罚,但是力度不大,所以没有起到震慑作用,这一次就明确了。

  主持人:所以说落实到个人,就让这个人在签字的时候会好好掂量掂量,到底要不要签这个字。

  杨德龙:是的。

  邢星:最后如果额度要大的话,造成侵害特别大的话,可能就刑法了,就是你签完字以后,不光你是行政处罚怎么样,很可能是受到刑法,刑法就是你到最后有可能坐牢。

  主持人:另外我们还注意到新证券法把资产支持证券、资产管理产品的发行与交易也纳入到了使用范围,这样对于这类的投融资产品会发生什么样的变化?杨老师。

  杨德龙:对于资产支持证券等等这些另类投资的标的,也纳入到证券法的范围内,让这些交易更加的规范,这样规范投融资市场,可能之前对于资产支持证券没有具体的法律规范,可能存在一些不合规或者是交易市场侵害投资者利益的行为,现在把它正式纳进到新证券法的监管范围,这样使得这类投融资能够有法可依、有法必依,这样才能更好的让交易能够顺利的进行,同时保护各方的合法权益。

  主持人:邢老师,您怎么看成这个问题,您认为这样会促成一个公平竞争的环境吗?

  邢星:这肯定是没问题的,因为现在资产证券化,包括资产管理产品这块,其实在管理的上面可能还是有分支的,也就是说各个部门可能管这么一块,他们有一个统一性的法规来进行框架它,没有统一性,就有分歧,你是这么管理的,他是这么管理的,所以现在把它统一到新证券法里面,就在这个大的框架当中来实施监管,这样有助于防范风险,另外防范欺诈,防范其他的利益输送等等那些不良现象的发生,所以说从这一点来看它也是一个进步。

  主持人:可以说新证券法其实是一个宽进严管的机制,在这样的机制下对于上市公司来说该怎么去转变,该怎么去做?杨老师。

  杨德龙:新证券法实施之后对上市公司来说约束会更多,比如在信息披露方面必须健全,必须真实,不能够出现财务造假的情况,上市公司在与投资者交流的时候,也要避免说一些内幕信息,要给投资者说真实、全面的信息。新证券法对于违法的行为处罚力度大幅提升,也对企业的高管、上市公司的总裁董监高提出了要求,不能置中小股东的利益于不顾,采取一些违法行为,中饱私囊,这样会承担重大法律的责任,所以新证券法它是为资本市场护航的,让上市公司更加规范,因为上市公司是资本市场的基石,只有上市公司规范了,上市公司强大了,资本市场才会走出慢牛长牛行情,我在2019年的时候就提出未来10年将是A股的黄金10年,A股将会有慢牛长牛,新证券法它的正式实施刚好为A股市场长期健康发展是打下了制度的基础。

  主持人:我们也应该从以往的很多人会有抱投机的思想,慢慢转变为是长期投资的思想,邢老师您怎么看这个问题?

  邢星:我觉得确实对于上市公司的净化起到一定的作用,对于虚假承受和信息披露这一块,我最近也是跟一些上市公司董秘们在沟通当中,在调研当中,他们也提到了,新证券法实施之后,可能对他们信息披露一块要求非常严,一般大的公司里面一天基本上一条信息要往外发布,有的甚至有两条到三条,一年就数百条,像它的定额处罚是100万到1000万,一次干1000万,一次干1000万,这个公司就倒掉了,所以它的这种震慑力,就要求你在信息披露方面必须要达到合规的标准,然后才能保护你的公司未来的发展和成长,也保护了中小投资者的利益。

  原来比方说我们花两个小时完善这个,可能现在就要花4个小时,要逐句逐句的看,因为你的信息发出之后,然后交易所那边还有人来盯着你的信息,你如果要是产生违规它就要问询,一问询来你答不上,再问你再答不上,这个里边可能就要产生处罚了,这个处罚就是上纲上线的,直接按照条文来,你够哪条就哪条处罚,所以对他们来说不太好干,但是还必须要干,只有这样才能够使上市公司在资本机构当中得到进一步的完善和发展。

  主持人:之前的核准制,很多的包括核准企业上市是政府来做最后的判定,那么这次注册制开始实施以后,可能我们券商在当中会发挥更加重要和更大的作用,那么两位怎么来看待券商作为资本市场的看门人,以券商这类的中介机构来说,怎么才能够在新的证券法下发挥更多的作用,怎么才能够更好的去实现券商的作用?

  杨德龙:券商是资本市场重要的参与者,也是最大的受益者,未来黄金10年,我国要打造航母级券商,特别是从2020年开始,外资券商开始进来,国内的券商面临着全球最优秀券商的竞争。所以在实力上,在研究服务上都要有大幅的提升,券商在新证券法公布之后它负的责任更多了,特别是在投行方面,它要对上市公司一些信息披露以及上市公司本身资产的质量都要有一些把关,如果说承销的一些公司出现问题,那么承销商可能要承担相应的责任,所以券商在业务开展的要更加发挥专业以及诚信这些功能.

  让券商成为A股市场一个重要的参与者,同时也是A股长期健康发展的一个推动者,我相信未来10年我们国家会有一批大的券商,能够成为国际性的券商,当然一些管理不规范甚至出现一些监管上漏洞的公司,也可能受到比较大的处罚,甚至被没收一些牌照等等,所以券商在当前的这种形势之下必须适应严监管的要求,让各项业务都要合规。

  主持人:那邢老师,您认为未来券商会发生哪些转变?

  邢星:其实注册制实施之后,由于市场的体量在不断的加大,对于券商来讲它的投行的队伍可能也不断地扩大,除了它在上市辅导当中会取得一定的收益之外,可能是在本身的建设当中,团队的建设当中可能要加强加大。另外在选择品种方面,可能也是要非常认真细致的,科学化的管理来去挖掘市场当中一些大型的或者潜在的有特色的一些企业走上这个市场。这样他们如果要是发现了一些好的品种,可能有助于将来中国走出一个大的体量的上市公司,那么跟国际竞争非常强的一些大的上市公司可能出来,券商其实它扮演的角色还是非常重要的,也就是说券商在外资进来之后,整个券商体制改变之后,新的发展方向到来的时候,可能对于我们中国的A股市场、资本市场的建设要起到一定的助推的作用。

  主持人:最后还希望两位用比较简短的话给我们的投资者提一点建议,在新的证券法实施以后,在注册制推出以后,作为投资者我们该怎么去适应新的环境,杨老师。

  杨德龙:新证券法实施之后,A股市场更加强调基本面决定的行情,业绩为王,只有好的公司才能够让你分享他的成长,才能给你带来好的回报,而绩差股或者是一些可能会违法的公司,有可能会成为雷,所以在未来的投资生涯中,大家一定要坚持投资理念,做好公司股东,做长期投资和价值投资,从而拥抱A股的黄金10年。

  主持人:谢谢杨老师,邢老师。

  邢星:我觉得新证券法实施对于市场来说是一个巨大的驱动力,就是说A股将来的市场发展,可能随着国际进程改革的加快,使得A股估值更加被市场发现,投资者也会得到一定的良好的收益,美股是经过10年的发展,我们也看到了它们盈利的发展趋势是非常好的,我们A股市场正如杨老师讲到黄金10年,可能期待市场给大家一个大大的红包,期待这一天的到来。

  主持人:非常感谢两位今天的分享,更多消息也请大家持续关注中国经济网。