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从森麒麟上市看——假如我们在美国选购一条中国轮胎

2020年10月15日 11:12    来源: 国际金融报    

  2020年9月11日,青岛森麒麟轮胎股份有限公司在深圳证券交易所完成挂牌上市,成为中国第10家轮胎上市企业。虽然我国已经在2010年超越美国,成为全球乘用车市场销量第一,但美国仍然是汽车保有量最大的国家。这也意味着,美国在汽车轮胎消费市场的消费量仍大于我国。在轮胎消费市场,米其林等外国轮胎企业占据了主要的市场份额,随着我国经济和技术的发展,国内轮胎企业开始发力,逐步抢占汽车轮胎消费市场。美国作为汽车保有量最大的国家,自然也是国内轮胎企业抢占的重要市场。目前国内轮胎企业在美国的销量情况及市场占有率究竟如何?近期,信达证券化工研究团队针对中国轮胎企业在美国的销售等情况进行了专业的分析报告,可以帮助我们更清晰地了解当前国内轮胎企业在美国汽车市场的情况。

  森麒麟是谁?

  2020年9月11日森麒麟(002984.SZ)上市,成为了国内第10家轮胎上市公司。国内轮胎以收入排名,森麒麟只能在中策、玲珑、赛轮、三角、兴源、双钱、贵轮、风神、成山之后排名第10,但是利润排名却能在玲珑、赛轮、中策之后排到第4名。

  今年上半年森麒麟的销售净利润率达到18%,在全球轮胎企业中能排在第2名。

  把森麒麟和赛轮、玲珑的放在一起对比,可以清楚的发现收入、利润、EBITDA规模,森麒麟都没法与行业两家龙头相比,但是利润率、EBITDA率、净资产收益率上森麒麟都大幅领先。

  

  离奇的是,除了橡胶轮胎从业人士,几乎没人听说过森麒麟品牌轮胎。名不见经传的小企业却有全行业领先的利润率,这就不禁让人起疑了。

  下面我们就挖一挖,让真相不再沉默。

  产品

  森麒麟的产品线分3类——乘用车轮胎、轻卡轮胎和特种轮胎,其中以乘用车轮胎为主,占比85%;特种轮胎指的是航空轮胎和赛车轮胎。

  乘用车轮胎里面又分3种——高性能乘用车轮胎、经济型乘用车轮胎和特殊性能轮胎,其中以高性能乘用车轮胎为主,占比63%,这个高性能不是随便标榜自己的轮胎是高性能,而是指的高性能车使用的大尺寸轮胎产品;特殊性能轮胎指的是缺气保用轮胎、自修复轮胎等。

  

  全球轮胎1.2万亿的市场中,乘用车轮胎占2/3,其余各种商用车轮胎占1/3,中国轮胎企业的主力市场在商用车轮胎产品以及乘用车轮胎中的小尺寸产品。然而森麒麟选择的是高难度系数的动作,大尺寸乘用车轮胎,甚至航空轮胎。

  市场

  森麒麟的收入62%来自北美,22%来自欧洲,仅有3%收入来自国内。2019年国内仅销售了1.3亿,难怪森麒麟这个品牌无人知晓。

  2019年北美收入28.5亿,其中27.2亿都是来自于美国。相当于森麒麟60%的收入都来自于美国市场。

  

  工厂

  乘用车轮胎和轻卡轮胎从生产上看都是同一结构,半钢子午线轮胎。森麒麟有两处生产工厂,青岛和泰国。其中青岛的半钢胎产能1200万条/年,泰国的半钢胎产能1000万条/年。

  2019年森麒麟销售收入45.8亿,其中泰国工厂贡献收入25.5亿。

  将半钢胎产能布局在泰国,是因为美国对从中国进口的半钢胎征收高额关税。2009年开始征收了3年的轮胎特保关税。2015年之后开始征收双反关税。2018年之后增加了贸易战关税。

  2019年森麒麟在美国市场收入27.2亿,几乎全部由泰国工厂供货。也就是说泰国工厂的产品全部用于供应美国工厂。青岛工厂产品供应非美市场。

  利润

  把森麒麟、赛轮、玲珑的2019年收入、经调整扣非归母净利润放在一起对比,森麒麟的净利润率确实高得离谱。但是如果把海外工厂、国内工厂拆开对比,情况就不同了。

  对比海外工厂的净利润率,森麒麟27%,赛轮25%,玲珑26%。

  对比国内工厂的净利润率,森麒麟3%,赛轮4%,玲珑2%

  这样看森麒麟的利润率就是非常合理的,与其他公司不同的是森麒麟的海外产能占比更高,海外市场收入占比更高。森麒麟没有追求规模,而是走精品路线,以利润为导向。

  

  为什么去美国卖乘用车轮胎?

  我国的乘用车新车销量在2010年超过美国成为全球第一,但保有量第一仍然是美国,轮胎的80%销售在后市场替换,因此美国是全球第一大轮胎消费市场。以数量计,我国每年生产乘用车轮胎超过4亿条,刨除出口,我国每年消费乘用车轮胎两亿多条,美国每年消费乘用车轮胎超过3亿条。如果以金额计,则美国乘用车轮胎市场就更大了,因为其消费的产品尺寸规格更大更高。

  并且,美国是车轮上的国家,我国的乘用车消费从开始走入私人家庭至今不足20年,而美国已经百年。因此美国也有更加成熟理性的汽车后市场消费文化。美国的千人汽车保有量接近900,基本对应了人手一车,即社会各阶层均拥有汽车,因此汽车后市场的消费层次更加丰富。

  乘用车轮胎占全球轮胎市场的2/3,美国又是全球最大最重要的乘用车轮胎市场。因此,美国市场是有决心长期成长的轮胎制造商必须要进入的市场。就像作为一名篮球运动员,要想实现自身最大的价值,就要去NBA打球。

  谁能在美国卖乘用车轮胎?

  没有哪个篮球运动员不想去NBA打球,问题是能不能。

  轮胎制造商都想成为米其林、倍耐力那样的品牌,我国的轮胎企业也做过和做着各种各样的努力和尝试。最常见的思路,是以知名的人或事与自己关联,为自己背书。2006年时三角轮胎曾请女神关之琳代言,拍摄广告放在《新闻联播》后面的5秒时段播出。但是2001年本山还不是大叔的时候就告诉我们,不看广告,看疗效。品牌是开花结果,根基还是先做出好的产品,被市场验证和接受,并没有什么捷径。

  那么谁家“疗效好”?

  NBA里不都是巨星,也有角色球员,但肯定都不是怂包。百年历史成熟理性的美国汽车后市场是最好的试金石,价格与成交是最好的标尺,能被百千万消费者买单的就是好产品。

  下面就假设我们现在是美国准备换轮胎的消费者,看看有什么可以选择。SIMPlETIRE是美国近两年成长最快的全国性轮胎电商平台,上面包罗了300多个全球轮胎品牌:

  

  我们由小到大选3个车型,然后看看适配的轮胎有什么选择。我们首先选择一个经济型小车销冠——丰田花冠。

  

  

  丰田花冠的原配轮胎尺寸是195/65R15,原配品牌是韩泰的高端Optimo系列,每条77.5美元。

  

  如果不选择原配品牌,往下划,网站推荐了该车型的热销轮胎,在普利司通、马牌、固特异、倍耐力中间,出现了中国品牌——赛轮,每条61.98美元,比倍耐力和马牌这种高端品牌低了30多美元,但跟韩泰的差距也不算太大了。

  

  再往下划,网站找到了205个轮胎产品匹配这个车型,我们用品牌筛选功能找找在此处美国消费者可以看到的中国轮胎品牌:

  l赛轮的品牌SAILUN

  l玲珑两个品牌CROSSWIND和ATLAS

  l森麒麟两个品牌DELINTE和LANDSAIL

  l中策的品牌WEST LAKE

  6个品牌共10款产品,森麒麟4款,玲珑3款,赛轮2款,中策1款。

  按照价格由高到低排序,赛轮的2款排在前两位。

  

  

  下面我们选一款常见的中型车——本田雅阁,原配轮胎尺寸是235/40R19,原配轮胎品牌是米其林,每条轮胎233.99美元。

  

  

  筛选出中国品牌,有5款产品,其中森麒麟2款,赛轮1款,玲珑1款,中策1款。

  以价格由高到低排序,第一是赛轮的产品,价格有米其林一半,其余4款价格不足一半。

  

  最后再升级一款SUV——宝马X3,原配轮胎更大,尺寸是245/45R20,原配轮胎品牌是倍耐力,每条轮胎306.5美元。

  

  

  筛选出中国品牌,有6款产品,其中森麒麟4款,赛轮1款,玲珑1款。

  以价格由高到低排序,第一是森麒麟的产品,中国的几款产品价格大约是原配倍耐力的三分之一,在每条100美元上下。

  

  买BMW X3的人会图轮胎便宜么?美国乘用车的平均使用寿命有十几年,会流转多任车主。如果你花1万美元买辆七八年车龄的X3,你会换4条每条300多美元的倍耐力么?这就是成熟市场的多层次特性,找到目前符合自身产品层次匹配的客户,何况利润率也不是按照产品层次排序的。

  逛了一圈美国轮胎市场可以发现:

  l美国市场上可以见到的中国乘用车轮胎,正好是本文一开始提到的中国轮胎企业以利润排名的TOP4——玲珑、赛轮、中策、 森麒麟。实至名归。

  l森麒麟在美国卖了27亿的乘用车轮胎,应该是乘用车轮胎市场上市占率最高的中国品牌,这与上面看到的各规格产品中森麒麟产品最丰富也是对得上的。

  

  不得不提风险

 

  2020年5月,美国提出对原产自泰国、越南、韩国、台湾的乘用车轮胎进行双反调查,目前仍在调查中,按以往的调查案例看,最终裁定加征反倾销税是大概率的。前面说的TOP4都有泰国或越南工厂,其中无疑森麒麟受影响最大,因为森麒麟的海外工厂产销占比最高、美国市场收入占比最高。

  但是,本文的核心观点是:

  少数中国轮胎企业:

  1.布局海外工厂

  2.避开对中国出口的高额双反关税,海外工厂出口美国

  3.获取高额利润

  这个逻辑顺序是对的,但不是全的。前面还有最关键的一个基础,我们再捋一下:

  1.首先你的产品有美国市场,并且市场认可的价格还不低。

  2.之后你从中国往美国运产品被加税了。

  3.然后你去东南亚建工厂。

  4.东南亚工厂投产,往美国运产品把关税避了。

  5.最后你赚钱了。

  基础首先你的产品有订单、有需求,然后你再琢磨在哪儿生产。

  没有高枕无忧一劳永逸的好事儿,贸易壁垒的风险永远存在,泰国越南也可能要被加税了。不过米其林、倍耐力也是全球分散布局的,建一个新工厂一年就够了,但是做出全世界最苛刻市场都能接受的好产品,十年也不一定够。

  这才是TOP4的竞争优势。

  在哪儿建厂,避开关税,降低成本,这是自己定的;产品的价格,那是美国消费者定的。能做好产品才是奠定企业长期趋势的基础。

  轮胎这条赛道并不一定差,做得一般就是汽车零配件业,做得好就是消费品。轮胎无论是生产原料、使用功能、消费特性都跟球鞋非常类似,可以做莆田,可以做李宁,也可以做耐克,耐克也没到天花板,还可以做AJ呢。

  

  信达证券化工研究团队

  信达证券化工研究团队(张燕生)曾获2019第二届中国证券分析师金翼奖基础化工行业第二名。

  张燕生,清华大学化工系高分子材料学士,北京大学金融学硕士,中国化工集团7年管理工作经验。2015年3月正式加盟信达证券研究开发中心,从事化工行业研究。

  洪英东,清华大学自动化系学士,清华大学过程控制工程研究所工学博士,2018年4月加入信达证券研究开发中心,从事石油化工、基础化工行业研究。

  信达证券

  信达证券股份有限公司成立于2007年9月,由中国信达作为主要发起人,联合中海信托和中国中材集团,在承继中国信达投资银行业务和收购原汉唐证券、辽宁证券的证券类资产基础上设立,旗下拥有信达期货有限公司、信风投资管理有限公司、信达创新投资有限公司、信达澳银基金管理有限公司等4家金融服务子公司,8家分公司、93家证券营业部遍布全国。

  中国信达

  中国信达资产管理股份有限公司成立于1999年4月,是经国务院批准成立的首家金融资产管理公司。2013年12月12日,中国信达在香港联合交易所主板上市(股票代码01359.HK)。中国信达设有33家分公司,旗下拥有包括信达证券在内的8家从事不良资产经营、资产管理和金融服务业务的平台子公司,中国信达立足不良资产经营主业,围绕问题资产投资和问题机构救助,着力化解金融机构和实体企业不良资产风险。截至2018年末,中国信达总资产14958亿元,全年营业收入1070亿元。在2019年《财富》中国500强中,营业收入位列第84位。

(责任编辑:华青剑)


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2020-10-15 11:12 来源:国际金融报
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