长债收益率年初以来升幅一直不大，供给不足是市场解释的一个主要原因。但这一结论与历史表现并不相符，2004年长债的供给较少，但长短端的利差是扩大的；而2005年长债的供给大幅上升，长短端的利差反而不断缩小。收益率曲线的斜度主要是和CPI相关的，CPI上升对长债收益率产生的压力更大，导致长短端的利率扩大。因为我们预计年内CPI升至2.5%以上的可能性较大，所以这也是我们一直认为长债调整尚未到位的主要依据。
不过，考虑到近期汇率升值加快和8月CPI尚难以突破2%，9月份债券收益率预计将保持平稳，短端可能会继续回落。我们曾在下半年的策略报告中指出，3季度央行的政策重心将放在汇率上，以汇率的升幅加快为主，而利率将保持平稳。
近期美国经济出现明显放缓的迹象，市场对美国年内加息的预期逐渐减弱，这促使人民币相对于美元继续加速升值；另一方面也导致美元的市场利率(LIBOR)有所回落，与央票的利差逐步缩小。两方面结合起来，为保持中美利率仍在一定水平以上(如250 bp)，抑制热钱的套利，近期央行仍将力图保持市场利率尤其是短期利率的平稳。再加上贷款和M2增速可能将会出现回落，而CPI虽有所反弹，但尚不会突破2%，因此市场整体环境仍然不支持债市出现调整。 |
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