每经特约评论员 周标雯

　　资本市场严惩造假者的序幕已经拉开。

　　备受关注的“康美药业虚假陈述民事诉讼案”和“康美药业原董事长、总经理马兴田等12人操纵证券市场案”前一段时间先后在广州中院和佛山中院一审宣判。其中，马兴田在虚假陈述案中，不仅与多名高管共同承担24.59亿元赔偿的全部连带责任，还因操纵证券市场判处有期徒刑12年和120万元罚款。这一堪称资本市场史上最严的惩罚，足以威慑和警示造假者。

　　过去很长时间里，造假者常常仅受罚款和市场禁入这样程度轻微的惩罚，且很多时候罚款由上市公司承担，相应的民事赔偿障碍重重且也多由上市公司承担，犯罪行为的真正实施者常因法律不完备和司法执行不力逃过刑事惩罚。得不到应有的严惩或许是近年来资本市场假造行为难以根治的原因之一。

　　康美案不仅一扫上述积弊，还处以禁入、罚款、赔款和坐牢等处罚。这一多管齐下“三位一体”的惩罚模式，不仅对资本市场造假“首恶”的心理防线构成了降维打击，而且还能为即将再审的五洋债案提供些许参考。

　　严惩资本市场造假者

　　近日，最高人民法院向五洋债案178名投资者下发了再审应诉通知书。应诉通知书显示，对于“五洋债”案，德邦证券不服浙江省高级人民法院于2021年9月22日做出的二审判决，向最高人民法院申请再审，最高人民法院已立案审查，再审由最高人民法院第三巡回法庭负责。

　　根据此前杭州中院一审判决，五洋建设作为被告主体，一审判决赔偿王放、孔令严等487名投资者合计7.4亿元债务本息。实控人陈志樟、德邦证券、大信会计师事务所承担连带赔偿责任，大公国际和锦天城律所分别在10%和5%范围内承担连带赔偿责任。一审判决后中介机构齐上诉，二审维持了原判。这显然与康美案对造假者的严惩相差甚远，中介机构兜底赔偿，这实际是让所有的中介机构变相刚兑。

　　启信宝显示，仅2018年，五洋建设集团列入老赖（失信被执行人）的记录就高达41条，认定理由大多数是“有履行能力而拒不履行生效法律文书确定义务”、“无正当理由拒不履行执行和解协议”。期间作为五洋建设及其实控人和其他股东并未因此受到相应的“严惩”。

　　从“首恶”严惩角度看，上述承担部分连带赔偿责任的中介机构大有替“首恶”分担之嫌，部分中介机构在执业中更多是依赖于公司和审计机构提供的报表数据给出自己的判断，如果这些提供的报表数据本身就有问题，中介机构也较难发现。中介机构作为资本市场“看门人”，其在五洋债案的责任界定上，更多应依据证监会对五洋债的立案调查结果，其中大公国际和锦天城律所并未受处罚。也就是说，监管机构认为这两家中介机构在执业过程中并没有明显过失。可见，中介机构间分别需要承担什么样的责任还有待再审的进一步厘清。

　　近年来，随着新证券法的实施，康美案彰显了对资本市场造假者严惩的必要性。

　　“此次法院依法作出一审判决，是落实新证券法和中办、国办《关于依法从严打击证券违法活动的意见》的有力举措。”证监会相关部门负责人表示，“也是资本市场史上具有开创意义的标志性案件，对促进我国资本市场深化改革和健康发展，切实维护投资者合法权益具有里程碑意义。”从证监会的表态中，可看出对投资者的保护主要还是体现其合法的权益上。

　　五洋债案示范效应已出现

　　事实上，五洋债案给法律界提出了很多新课题，比如合格投资者是否适用证券市场理论，是否适用因果关系举证责任倒置的规则，法律对合格投资者及普通投资者保护力度应有什么样的不同，等等，都需要在再审中进一步厘清。

　　据了解，AA评级的五洋债券本身就是一种存在违约风险的债券，是属于机构投资者的投资产品，个人投资者无法进入这个市场。机构投资者本身就有一定的风险识别能力和风险承受能力，如果机构投资者自身未尽到合格机构投资者的应尽义务，那么，机构投资者自身是否也要承担相应的损失呢？也就是说，五洋债只属于高风险承受能力的机构投资者，他们更深知“买者自负”的后果。令人遗憾的是，最高院再审通知中的百余位投资者，大部分是个人投资者。

　　目前，五洋债案“首恶”并未得到康美案严惩的同样下场，却先由中介机构兜底赔偿是否为变相刚兑，一直是业界热点话题。

　　不管五洋债案再审走向如何，它的示范效应已经出现。据公开资料，目前北京、深圳等地已经有多起类似的虚假陈述的案件，中介机构都在被告之列。而这将引起一系列的连锁反应。

　　据统计，2020年债券市场的违约额为1700亿元。如果参照五洋债案的一、二审判决，所有债券违约都起诉中介机构，整个中介机构承受能力面临考验。如果五洋债案的一、二审判例被效仿，那么未来所有银行与券商的拨备率都不够，需要重新拨备，因为他们都有债券承销业务，这对整个资本市场的影响是巨大的。

　　如果事先不能防范造假者转移资产，那么就会助长资本市场的造假行为，更起不到从源头杜绝造假行为发生。否则，严惩“首恶”就形同虚设了，也对真正的造假者起不到震慑的作用。

　　（作者系北京盈科律师事务所律师）