通富微电跨国并购业绩翻番 十年募资逾73亿分红占比仅2%
最近的半导体封测领域,最大的焦点事件莫过于智路资本以14.6亿美元的大手笔,收购全球最大的封测厂商日月光位于大陆(上海、苏州、昆山和威海)的四座封测工厂。智路资本这起看似有些“蛇吞象”的收购行为,也从侧面表明,随着后摩尔时代的来临,封测厂商在半导体产业链中的重要性愈发凸显。
所谓摩尔定律,是指英特尔创始人之一戈登·摩尔总结的规律:集成电路上可以容纳的晶体管数目在大约每经过18个月便会增加一倍;而后摩尔时代是指,摩尔定律发生变化乃至失效之后的时期。
过去,与日月光相比,国内封测厂商盈利能力较弱,盈利能力受到人工成本和折旧摊销的侵蚀较为严重。随着资产运营效率的逐步提升以及规模效应带来的成本摊薄,中国大陆厂商在毛利率与净利率端逐步与日月光、安靠(Amkor)等龙头企业处于同一水平,比如通富微电(002156.SZ)。
但与此同时,包括通富微电、长电科技(600584.SH)、华天科技(002185.SZ)在内的这些国内封测厂商,实现规模效应大抵是通过跨国并购完成,这需要大量的资本投入,导致企业在现金流上相对紧张,需要通过不断的募资来维持运营,但也依然处于“缺钱状态”。
如通富微电,据东方财富Choice数据,自2010年起,已合计募资达73.8亿元,同时间段的合计分红仅约1.6亿元,分红募资比仅0.02。而在近期的一笔定增预案中,有30%的募投资金则用于补充流动资金。截至2021年12月13日,公司的市值为270亿元,动态市盈率为28倍。
并购标的业绩翻番 现金流较为吃紧
通富微电成立于1997年,于2007年上市,公司在封测技术上布局全面,拥有Bumping(凸块技术)、WLCSP(晶圆级芯片规模封装)、FC(倒装)、BGA(球栅阵列封装)、SiP(系统级封装)等先进封测技术,以及相关传统封测技术。产品和技术广泛应用于高端处理器芯片、存储器、信息终端、物联网、功率模块、汽车电子等。
公司的业务较为聚焦,超98%的营收均来源于封装测试业务。2021年三季度,通富微电营收112亿元,同比增51%,净利润为7亿元,同比增168%。对比长电科技及华天科技,公司的营收规模尚可,但净利润则相对最低。
2012年至2020年,通富微电的营收年复合增速为28%,净利润年复合增速为31%。其中,公司净利润受半导体行业周期影响较大,在经历2019年的行业景气低点后,受终端需求驱动,半导体行业于2020年强势反弹,公司的净利润也因此受益,在2020年迎来大幅增长。
观察历年的业绩情况,可以看出公司的营收在2016年有大幅飞跃,同比增幅达98%,原因系公司于2015年联合第二大股东国家集成电路产业投资基金,花费3.71亿美元收购超威半导体(AMD.US)苏州及马来西亚槟城公司各85%股权。该项交易于2016年4月交割完成,并表后的超威苏州及槟城封测厂合计资产规模占比达23%。
通富微电与超威半导体于2016年4月还同时签署了《利润目标协议》,约定自该协议生效日起36个月内,超威苏州及槟城在每个财政年度贡献合计2000万美元的利润。在交割完成年份的5、6 月份,超威苏州及槟城营收近4.6亿元,促使公司2016上半年的营收同比增幅达57%。在之后的几年里,超威苏州及槟城也一直是营收及净利润大头。
事实上,跨国并购是国内封测企业比较常见的操作,如长电科技收购新加披封测厂商星科金朋,华天科技收购马来西亚封测供应商UNISEM(友尼森)公司股份。此举一方面可以获得新的产品技术,另一方面则能覆盖到更多国内外优质客户,进一步挖掘国产替代化的市场增量。在并表超威苏州及槟城后,通富微电的境外收入占比由60%左右上涨至80%以上。
基于《利润目标协议》,超威苏州及槟城一直是公司的第一大客户,2016年至2021年上半年,公司第一大客户的营收占比分别为37%、44%、42%、49%、51%、45%。但另一方面,收购外资标的虽然实现了营收规模的飞跃增长,但盈利空间开始收窄,2016年,公司的毛利率跌破20%。
另外,公司的应收账款在2016年起也大幅增长。2015年-2021年三季度,公司的应收账款分别为5亿元、12亿元、16亿元、17亿元、16亿元、18亿元、20亿元,整体来看,公司大客户的赊销比例较大。与此同时,公司的资产负债率也随之上涨,至2021年三季度,公司的资产负债率为56%,高于同行业可比公司47%的平均水平。而在公司于今年9月发布的一笔55亿元的定增预案中,将有16.5亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款,这从侧面反映出现金流吃紧的状况。
市场前景广阔 受设备驱动持续受益
目前,公司拥有崇川、苏州、槟城、苏通、合肥、厦门六大生产基地。其中,崇川厂、合肥通富、南通通富以传统的MCU、驱动IC封测为主。崇川厂在2021年实现了汽车电子芯片的封测量产,知名半导体分析机构Yole 预计,汽车封装市场规模将由2018年的51亿美元增长至2024年的90亿美元,年复合增长率为10%,基于新能源汽车的蓬勃发展,公司的传统封装业务有望持续受益。
超威苏州及槟城则以CPU、GPU、基站芯片、FPGA等高性能芯片的封测为主,厦门海沧则主要进行显示驱动 IC 的封测。在产品结构上,公司形成了CPU、DRAM、显示驱动三大产品的协同发展。
在封测厂商市场份额排名方面,根据Trendforce集邦咨询报告,2021第二季度,日月光作为全球龙头销售收入占据了23.7%的市场份额,其次是安靠(Amkor),占比17.9%,通富微电则以7.5%的市场份额,排名第六。
随着摩尔定律的放缓,封装技术的进步对半导体性能的提升越发重要,伴随5G、AI芯片的大规模应用,终端设备也越发小型,种种因素催发全球先进封装市场迎来快速增长。据Yole预计,先进封装市场至2024年有望达440亿美元,2018-2024年年复合增长率达8%。
在先进封装技术方面,对比日月光、安靠(Amkor)、长电科技、华天科技,公司在PoP(堆叠封装)及TSV(硅通孔封装技术)上有所缺失。
从整体来看,通富微电、长电科技、华天科技主流厂商在WLP、SiP、TVS上陆续实现了量产,但目前国产厂商先进封装更多集中在 FOWLP(扇出型晶圆级封装)、2.5D 封装上,较海外领先的3D异质集成,在芯片种类、数量、bumping密度上仍存在一定差距。不过值得关注的是,相比之下,通富微电在设备上的投入较大,体现在两个方面。
一方面,公司更新部分技术设备的步伐较快。根据公司2021年半年报,超威苏州及槟城工厂采取的折旧年限为2-5年,同期同行的折旧年限为5-8年。通富微电此举会造成整体折旧费用较高,致使毛利率走低,但加快设备更新后,通富微电的封测技术也会向更高水平迈进。
另一方面,公司的机器设备占固定资产的比例较高。截至2021年上半年,通富微电的机器设备占固定资产的比例为87%,高于长电科技的77%及华天科技的79%。公司对先进机器设备的投入还在持续。在今年发行的定增预案中,公司募投项目的总投资额为61亿元,除去用于补充流动资金的16.5亿元后,投向项目的费用合计44.5亿元。其中,对进口设备的购置费为5亿美元(按当前汇率合计人民币31.8亿元),对国产设备的购置费则为6.9亿元。
国产封测厂商通过海外并购,在技术和市场占有率上有了显著提升,不过封测行业更多属于资本密集型及劳动密集型产业,同行之间并无特别明显的技术壁垒。通富微电持续在设备上投入,无论客户资源还是产能利用率,都将获得不错的收益。
众所周知,封测厂商开拓客户需要一个较为漫长的过程,而一旦认证完成并开始大规模量产后,将会产生较强的客户粘性。
目前通富微电的主要客户有超威半导体、联发科、意法半导体、德州仪器、英飞凌、恩智浦、瑞昱、艾为电子(688798.SH)、卓胜微(300782.SZ)、韦尔股份(603501.SH)等,根据公司对定增申请文件反馈意见的回复,公司在报告期还新增了长江存储、富瀚微(300613.SZ)、三星、中科蓝汛、汇顶科技(603160.SH)、国民技术(300077.SZ)、比亚迪(002594.SZ)、三垦。另根据公司公告,2018年-2021年三季度,公司产能利用率分别为85%、89%、92%、96%,产能利用率整体呈上升趋势且保持在较高水平。(思维财经出品)
(责任编辑:关婧)