新浪财经上市公司研究院 白酒浪头|王永

　　4月24日，舍得酒业披露了2019年年报，全年实现营业收入26.5亿元，同比增长19.79%；归母净利润5.08亿元，同比增长48.61%。19.79%的营收增速，相比同规模的水井坊和酒鬼酒明显偏低。

　　目前舍得酒业依然面临产能利用率低和库存高企的问题。在发布的定增预案中，公司提出7.5亿元用于补充流动资金，与其他大部分通过自筹资金完成技改的白酒企业相比，舍得酒业现金流似乎也“堪忧”。

　　相比上年，舍得酒业短期借款规模增长了8.4亿元，同比增长27%， 2019年公司为此支付的财务费用大幅增长到1374万元，而公司账面货币资金高达16亿元。

　　2019年营收增长19.79% 低于水井坊、酒鬼酒

　　4月24日，舍得酒业披露了2019年年报，全年实现营业收入26.5亿元，同比增长19.79%；归母净利润5.08亿元，同比增长48.61%。

　　从区域来看，酒类省内营收 5.55 亿，同比增30.76%，省外营收16.58 亿，同比增19.44%。省内增速高于省外。从产品来看，中高档酒营收22.02 亿，同比增23.07%；低档酒营收0.85 亿，同比增41.76%。

　　舍得酒业有舍得、沱牌两个品牌，其中舍得定位为次高端酒，包含品味舍得和智慧舍得等单品，去年舍得系列占产量的44%，销量的43%。沱牌则定位为大众酒。其中高档酒主要是舍得系列。

　　2018年中高档酒占营收比重约为82%，2019年则上升到87%，提升了5个百分点。根据新时代证券研报数据，舍得系列营收占中高档酒比重超 80%。舍得系列的增长，带动了公司的产品结构升级。

　　2019年舍得酒业酒类毛利率整体上升了1.93个百分点达到81.92%，其中中高档酒和低档酒毛利率分别上升2.2个百分点和2.16个百分点。

　　从产销量来看，目前公司产销量都在向舍得系列倾斜，2019年舍得系列产量5442.96吨，销量5450.32吨，分别同比增长14.82%和13.69%；沱牌系列产量7036.13吨，销量7209.02吨，分别同比增长7.44%和0.07%。

　　值得注意的是，舍得酒业不到20%的营收增速不及同规模的水井坊和酒鬼酒。

　　目前营收规模处在10亿元到30亿元之间的上市酒企有6家，其中舍得酒业与酒鬼酒、水井坊均打出了“高端牌”。2019年水井坊与酒鬼酒营收规模分别为35亿元、15亿，2019年营业收入分别增长25.53%和27.38%。相比之下，舍得酒业营收增速是偏低的。

　　产能利用率仅26% 短期借款增至8.4亿元拟募资补充流动性

　　舍得酒业产能利用率低的问题依然存在。

　　根据年报披露，舍得酒业设计产能为4.3万吨，实际产能仅1.13万吨，产能利用率约为26%。与2018年25%的产能利用率持平，远低于同规模公司。根据统计，水井坊2019年产能利用率为92%，利用率较低的迎驾贡酒也达到61%。

　　与此同时，公司的存货规模还在创新高。舍得酒业2010年之前产量非常大，一度高达14.6万吨。2010年之后才有所降低，因为销量低，大量产品成为存货。根据Wind数据，2013年起存货突破20亿，此后一直维持高位，2019年存货规模达到24.18亿元，相比前一年增加了0.47亿元。

　　事实上，舍得酒业一直面临库存高企，周转慢的问题。根据Wind数据，2018年在18家上市白酒企业中，舍得酒业存货周转率是最低的，2019年在目前已披露年报的8家公司中，依然垫底。

　　截至2019年底，舍得酒业库存半成品酒（含基酒）高达13万吨，占绝大部分库存。

　　在这种情况下，舍得酒业仍抛出了定增方案，拟募资金投入技术改造项目。

　　根据2020年2月舍得酒业披露的非公开发行预案修订稿，舍得酒业拟募资不超过25亿元。其中10.05亿元用于酿酒配套工程技术改造项目，4.25亿元用于营销体系建设项目，3.2亿元用于信息化建设项目，其余7.5亿元用于补充流动资金。

　　目前舍得酒业总市值约为83亿元，募资金额相当于其市值的30%。按照2019年5.08亿元的归母净利润估算，募资额度相当于其5年净利润。

　　其他进行技改的白酒公司一般都是为了扩大高端酒产能和储能，舍得酒业本身就面临基酒库存巨大，且竞争激烈的现实，募资扩产能的必要性令人质疑。在证监会此前问询后，舍得酒业回复称，技术改造项目改造不涉及新增成品酒产能。但如果不涉及新增高端产能，技改投入的大量资金如何收回，项目的盈利能力又如何体现呢？

　　募资中的7.5亿元资金拟用于补充流动资金也暴露了舍得酒业的现金流问题。目前已经提出技改计划的泸州老窖与古井贡酒等公司，资金来源大部分仍是自筹资金，且资金用途中不存在补充流动性现象。

　　舍得酒业是少数几家账上存在大量借款的白酒企业之一，2019年其短期借款增至8.4亿元，同比增长27%， 2019年公司为此支付的财务费用大幅增长到1374万元。而公司账面货币资金高达16亿元。

　　根据年报及之前的公告披露，天洋控股集团与沱牌舍得集团之间存在资金往来，且天洋控股集团未能及时偿还。沱牌舍得集团及其子公司于2019年11月4日对天洋集团及相关人员起诉，并申请对其持有的沱牌舍得集团70%股权和相关人员财产采取诉前保全措施。经遂宁市中级人民法院依法裁定，已于2019年11月8日对相关财产进行了查封。此后双方达成和解，在9个月内分期偿还欠款及利息。