《投资者攻略》吴仪

　　12月18日，新湖中宝股份有限公司（以下简称“新湖中宝” SH.600208）发布公告，拟向绿城房产转让上海新湖房地产开发有限公司（简称“上海新湖”）35%的股权及相应权利和权益。这是继今年7月向融创转让旧改项目之后，新湖中宝第二次出售旧改项目。

　　12月07日，据新湖中宝公告，公司控股股东新湖集团于12月5日质押所持上市公司股份3.7亿股（占其所持股份13.29%），占新湖中宝总股份4.3%。截至目前，新湖中宝全部股份被质押比例为42.49%。

　　11月25日，新湖中宝发布公告称，公司已于11月22日成功发行新湖中宝股份有限公司2019年公开发行公司债券(第二期)，品种一实际发行规模9.2亿元，票面利率7.5%；品种二不发行。这是新湖中宝今年以来第七次发债。

　　发债、出售项目、质押比例攀升，这些关键词释放了怎样的信号？

　　销售不佳业绩下滑

　　10月30日，新湖中宝发布的第三季度经营情况显示，2019年前三季度，新湖中宝累计实现合同销售金额100.40亿元，同比下滑14.12%。累计实现合同销售面积63.36万平方米，同比下降13.88%。根据上市公司早前200亿元的销售目标计算，三个季度合计完成50.2%，仅略逾目标的一半。

　　事实上，早在之前，新湖中宝的业绩已呈下滑之势。2017至2018年，公司的营业收入分别为175亿元、172亿元；净利润分别为32.2亿元、25.1亿元。2019年前三季度，公司营业收入为111亿元，净利润为24.6亿元。总体而言，近年来，新湖中宝的营业收入和净利润明显承压。

　　值得一提的是，在2019年第三季度之前，公司的经营性现金流净额曾持续六个季度为负。直到2019年第三季度，新湖中宝经营性现金流净额为1.27亿元，由负转正。

　　截至2019年半年报，新湖中宝总共拥有3000万平方米土地储备，在克而瑞2019年上半年中国房企总土储货值榜单上排到57位，且其土储主要位于长三角。

　　虽然手握大量地理位置良好的土地储备，但其销售业绩却未能体现出公司的土地储备的体量与优质。事实上，虽然新湖中宝取得了大量地理位置好、成本较低的土地储备，但其中包含大量旧改项目，开发周期长，回款慢，导致了公司营收规模明显低于同档位房企。

　　旧改项目占用资金

　　新湖中宝消化含有旧改项目的土地储备的过程实在难以称得上一帆风顺。

　　在其2019年半年报中，新湖中宝提到，截止2019年6月30日，上海五大旧改项目合计建筑面积达180万平方米。“公司在上海内环内土地储备名列行业前茅”。此外，新湖中宝在杭州、苏州等地也有旧改项目。杭州香格里拉项目总用地面积83万平方米，新湖果岭项目36 万平方米；衢州新湖景城项目总用地面积 48 万平方米；苏州明珠城项目总用地面积104万平方米。

　　这些旧改项目不仅成为其规模可观的土地储备，也给新湖中宝的资金链带来了考验。旧改项目对新湖中宝的资金占用情况，从其半年报中便可见端倪。据新湖中宝半年报，2019年上半年，公司经营活动产生的金流量净额为－2.88亿元，上年同期金额为－57.52亿元。新湖中宝称变动原因为根据上海旧改项目拆迁进度，上年同期拆迁投入大于本期所致。

　　同时，新湖中宝筹资活动产生的现金流量净额为8.13亿元，上年同期为60.79亿元。对此，新湖中宝称，是根据上海旧改项目拆迁进度，上年同期旧改贷款投入大于本期所致。

　　此外，2018年，新湖中宝支付的拆迁款达97.15亿元，2017年为64.35亿元。而且，新湖中宝的存货构成中拆迁成本占比较大，截止2018年底，公司存货703.54亿元，其中仅上海内环旧改项目拆迁支出就达到270亿，占比近40%。

　　旧改项目除了面积大，需要大量资金投入之外，由于旧改项目涉及多方因素，开发周期也长于一般房产项目。在新湖中宝的这些旧改项目中，部分项目开发周期甚至超过十年。

　　如杭州的香格里拉项目，原定竣工期限为2017年，目前已延后到了2022年。公司披露的延期原因系“开发初期与村民道路处理、个别民房拆迁、部分土地争议未完全解决等原因造成部分地块实际交付时间迟于合同约定时间”。同样，上海新湖明珠城和青蓝国际项目也是根据拆迁进度分期开发。

　　负债攀升资金承压

　　在为旧改项目投入大量资金的同时，新湖中宝的负债规模也在逐年扩大。2017年至2018年，新湖中宝的总负债分别为916.69亿元、1054.85亿元；资产负债率分别为73.59%、75.42%；2019年前三季度，公司负债合计1054.41亿元，资产负债表率为74.49%，和2018年度相比，有一定的下降。

　　2019年三季报显示，新湖中宝货币资金128.52亿元，短期借款加一年内到期的非流动负债达到220.59亿元。而总有息负债为729.75亿元，公司净负债率则为166.52%。

　　此外，截至2019年6月末，新湖中宝受限制资产账面价值合计达484.67亿元，占资产总额比例达33.09%。受限制资产主要包括公司及下属子公司开发的房地产项目和持有的货币资金、股权等。

　　11月19日，新湖中宝发布的《新湖中宝股份有限公司2019年公开发行公司债券（第二期）信用评级报告》也提到：公司在建及拟建项目未来所需投资规模较大、受限资产规模较大、债务负担较重、面临较大集中偿付压力。

　　值得关注的是，12月，新湖中宝接受媒体采访时公开表示：“2020年，新湖中宝销售净回笼资金可达262.5亿元，且新湖中宝拥有充足的自由现金流，销售与拿地、开发建设之间没有刚性周转的关系，大部分销售回笼资金可由企业自由支配。”新湖中宝能否如其所言，《投资者攻略》将持续关注。（投资者攻略出品）