易见股份的英文名称叫Easy Visible，然而随着近期上交所和媒体对公司业绩增速、经营情况的问询和质疑，投资者发现易见股份的真实情况仍云遮雾罩。

　　10月以来，易见股份乘着区块链概念的东风股价一路看涨，10月后半月收获了连续10个交易日上涨，期间涨幅从11元涨到接近19元，累计涨幅超过70%。但随着市场对易见股份的质疑声不断，11月末连续7个交易日下跌，最低跌至13元，股价真实演绎了大起大落。

　　12月4日深夜，易见股份对交易所问询函的回复内容部分揭开了这只区块链概念股的神秘面纱。对于业绩快速增长，易见股份表示主要是由于业务模式的转变，公司于2018年开始逐步将代付款业务转为保理业务，业务调整后供应链业务板块营业收入同比下降11.67%，净利润同比下降55.87%。与此对应的保理业务投放规模增加，导致保理业务营业收入和利润增长较快。

　　易见股份总经理冷天晴在接受第一财经记者采访时表示，面对供应链业务销售收入大幅下降、板块净利润为负的现状，公司现在把供应链资产拿出一些来投入保理。他说，他们唯一能做的是加强风险控制，提高技术水平，而不是靠资本堆积。

　　9个员工创收净利润超过母公司？

　　易见股份的子公司里面，有三家公司的毛利率出奇的高。一是深圳滇中商业保理有限公司，2019年半年报显示上半年营业收入2.66亿元，营业利润2.56亿元，净利润1.92亿元，毛利率高达96%。

　　二是霍尔果斯易见区块链商业保理有限公司，上半年营收为3.58亿元，营业利润和净利润相等均为2.5亿元，毛利率约为70%。

　　三是深圳市榕时代科技有限公司，上半年营收8148.9万元，营业利润7827.64万元，净利润6653.5万元，毛利率同样高达96%。

　　易见股份今年1-6月营业收入为55.84亿元，净利润为4.61亿元。也就是说，上述三家子公司以不到母公司13%的营收，却为易见股份贡献了110%的净利润，赚钱能力令人惊奇。

　　更神奇的是员工数量，天眼查显示，2018年滇中保理缴纳社保人数为6人，霍尔果斯保理0人，榕时代科技3人。这9名员工所在公司创造的净利润超过5亿元，就能覆盖母公司全部的净利润，这是如何做到的？

　　对于子公司员工数量的问题，易见股份此前公告回应称，公司鼓励下属企业开展跨组织业务合作，劳动关系均归原单位，故前期未有人员在当地买社保。“出于业务便利性考虑，榕时代科技和霍尔果斯保理的员工数量与其在注册地所缴纳的社保人数无必然联系。”

　　也就是说，在易见股份的跨组织模式下，不在保理分公司的员工也有可能从事相关业务。根据最新公告披露，供应链业务目前41人，人均创利654.75万元，人均薪酬13.67万元；商业保理业务64人，人均创利700.06万元，人均薪酬14.52万元；信息技术业务43人，人均创利480.27万元，人均薪酬23.37万元。

　　北京天圆全会计师事务所有关负责人表示，商业保理业务的利润来源一是利差，市场资金越紧张利率就越高；二是资本结构，比如霍尔果斯保理目前有15.5亿注册资本，经营中会优先使用注册资本，负债率较低，因此前期资金的毛利率可能会接近100%，后面随着业务扩大边际毛利率则会下降。

　　保理业务激进扩张下的经营性现金流

　　易见股份对自身业务的定位是一家供应链管理、商业保理业务以及基于公司“易见区块”平台提供的信息技术服务。从2019年上半年的主营构成来看，供应链管理目前还是绝对的大头，业务占比为88.76%，保理业务仅为9.91%，信息服务业务为1.3%。

　　但比对供应链管理和保理业务来看，二者的毛利率可谓天差地别，前者上半年营收55.82亿元，营业成本就高达55.78亿元，毛利率仅有0.07%；后者营收6.23亿元，成本1.11亿元，毛利率高达82.18%。

　　从近几年的供应链管理业务来看，毛利率水平基本处于较低水平，并且自2017年以来下滑严重，2016-2018三年报显示毛利率依次为3.94%、5.47%、3.15%。而保理业务的毛利率则一直维持在较高水平，2016年-2018年分别为73.94%、62.64%、70.55%。

　　可以看出，长期以来供应链管理业务是易见股份的“营收担当”，保理业务则是“利润担当”。但今年以来，供应链管理业务的毛利率下滑严重，上半年毛利还不到400万元，当规模不能覆盖成本时，易见股份选择把宝压在了保理业务上。

　　易见股份也将保理业务与A股其他类金融业务的上市公司进行了对比，2018年渤海租赁毛利率36.59%、绿庭投资84.11%、爱建集团41.94%，而同期易见股份为70.55%处于偏高水平。公告解释称，自有资金占比高、资产负债率低是保理公司维持较高毛利率的主要原因。

　　“外界质疑我们毛利率高，但我们被大股东质疑的是供应链业务为什么毛利率这么低。”冷天晴对记者表示，传统上供应链业务贡献较大营收，但这块毛利率很低，并且占用大部分资金，作为公司必须要考虑长期发展，因此近年来这块业务在下降。

　　这似乎解释了为何今年以来经营性现金流由正转负并且差额较大。易见股份在11月27日的澄清公告中表示，自2018年起随着公司将供应链代付款业务逐步调整为商业保理业务，截至9月30日，公司保理业务资金占用比例占公司总资金比例为89.91%。对于商业保理业务而言，资金的投放体量决定了业务的收益，一般情况下， 保理公司会在保留相对合理的流动资金后，将剩余资金投放到项目上，以获得更大收益。公司的现金流为负，反映的是公司保理业务扩张。

　　易见股份最新公告显示，2019年9月末保理投放规模较年初增加9.02亿元，综合各板块后，三季报披露合并现金流量表中经营活动产生的现金流量净额为-0.6亿元。

　　面对保理业务的激进扩张，风险控制也是投资者担心的问题。易见股份对此表示，公司现有的核心企业均为国有大型企业、国有上市公司、行业优势企业等，核心企业稳定，在合作期间未出现逾期和到期未兑付的情况，资信水平较高，且账龄较短，违约风险相对较小。

　　冷天晴也表示，必须真实的认识到业务是有风险的，风险点主要在于核心企业的应付款，而我们的核心企业大多数是信用等级较高，或是处于景气周期的行业了，另外核心企业的支付能力是有一定保障的。当前主要面临的风险是应收账款周期在变长。

　　国资完成控股，九天逐步退出

　　在经营环境发生变化的同时，易见股份的控股股东也发生了改变。2018年9月28日，大股东九天控股所持4.28亿股被司法冻结，占公司总股本的38.11%，并且绝大多数股份当时已被质押。

　　“当时易见股份遇到的困难，主要是九天控股遇到了困难。” 冷天晴对记者表示。

　　无奈也好、纾困也罢，10天后国资火速驰援。10月7日易见股份公告称，九天控股将总股本19%的表决权转出，原来的二股东滇中集团以29.4%的持股比例和表决权比例成为控股股东，九天控股虽然持股比例不变，但拥有的表决权比例下降至19.11%。

　　资料显示，云南省滇中产业发展集团有限责任公司是由云南滇中新区管理委员会独资控股的地方国企，2014年通过定增持有3.3亿股，此后一直保持第二大股东地位，蛰伏四年之久后，实现了对易见股份的控股。

　　近期，九天控股也在趁市场的热捧进行减持，在名义上和实际上都在退居二线。2019年10月27日，九天控股将持有的5%股份转让给上海港通，并且这5%股份具有表决权，九天控股股份下降至33.11%，表决权下降至14.11%。

　　公告还称，为了缓解流动性，九天控股在寻找战略投资者，后续预计转让股份的数量不超过公司总股本的19%。如果后续19%股份确认转出，九天控股的持股将所剩无几。

　　另外，九天控股还通过二级市场减持。公告显示截至11月27日，九天控股累计已通过大宗交易转让公司股份1270万股，占公司总股本的1.13%。九天控股后续股份转让计划及转让对象尚存在不确定性。

　　减持、股权转让的背后，还有九天控股存在的高比例质押问题。最新数据显示，九天控股未解押股权质押数量还有3.85亿股，占总股本的34.28%，占其持有的股份高达92.71%。随着股价近期连日下跌，九天控股的平仓风险值得市场关注。

　　随着九天控股的逐渐退出，易见股份正在尝试从民企向国企转身，首先体现在客户结构向国企推进。公司在回复上交所半年报问询函时曾披露，2019年上半年前2大客户云南昆交投供应链管理有限公司、上海枣矿新能源有限公司均为国企，合计销售额高达26.37亿元，占总销售额比例为47.24%。

　　易见股份董事长，同时兼任控股股东滇中集团副总经理任子翔对记者表示，滇中集团控股易见股份后对上市公司主要有三个方面的支持，一是业务支持，滇中新区入驻的电子信息、新能源汽车、生物医药、石化四大核心产业都将是易见股份未来服务的对象； 二是融资方面，既有资金的直接投入，也给易见股份融资担保；三是易见股份未来发展方向，将坚定把易见股份打造成金融科技公司。