张 歆

　　日前，首家以第五套标准实现科创板过会的企业出现，并距离首发上市几乎仅剩“一个注册”的距离。笔者认为，亏损企业的定价发行，将考验科创板市场定价智慧。

　　10月30日，上交所科创板上市委2019年第 40次审议会议于审议同意苏州泽瓂生物制药股份有限公司发行上市（首发），科创板首家以第五套标准通过交易所审核的企业出现。所谓的第五套标准，具体而言是指“预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件 ”。

　　笔者注意到，该公司的招股说明书（上会稿）颇有些与众不同。在招股说明书“置顶”的“重大事项提示”部分，该公司以逾20页的篇幅进行风险提示，而同一日上会的公司该部分的风险提示仅5页。注册制试点是以信息披露为核心，篇幅较多的风险提示一方面表明了企业经营面临的高不确定性，另一方面也表达了对投资者负责的确定性。

　　那么问题来了，科创板申报企业提示了风险，并按照相应标准过会，如果其顺利获准证监会注册，科创板市场的发行定价环节将如何接招？事实上，亏损企业发行上市，一方面将考验A股市场投资者尤其是机构投资者的投研能力、申购经验和风险承受力；另一方面，也在进一步考验科创板市场的包容性。

　　10月20日，证监会副主席李超在“第六届世界互联网大会资本市场助力数字经济创新发展论坛”上表示，设立科创板并试点注册制具有较强的开创性和突破性，“企业类型更加多元。科创板设置了多套上市标准，允许未盈利、特殊股权结构和红筹等类型企业发行上市。目前，在审企业中已有10家未盈利企业、2家特殊股权结构企业和1家红筹企业，相信不久就会有相关企业上市交易”。

　　笔者认为，科创板市场在接招之前至少应做好三方面的投资心理准备：

　　其一，看淡当下业绩、看清申报企业前景与“钱景”。

　　科创板淡化了盈利指标，并不代表放任亏损，而是与时间做朋友，给予企业合理的时间实现逆袭。在相关的审核与问询中，监管部门与申报企业互动问答，可以展示企业核心竞争力与盈利前景，这需要投资者仔细甄别、研判。

　　其二，A股市场传统的市盈率估值法对于科创板市场并不十分适用。虽然市盈率指标可以作为部分科创公司发行估值参考，但是对于亏损公司而言，该指标可能更加失真。市场需要寻找到更多维度、更具针对性的估值方式进行解读。同时，科创企业和市场都需要对于科创板“业绩容忍期”等规则深入了解，降低风险。

　　其三，个体不能代表市场方向，科创板投资者应保持耐性与理性。

　　无论首家亏损过会的科创板申报企业，在发行定价环节的最终估值如何走向，投资者不应简单类比和推演至后续公司，必须坚持具体企业具体分析的方式，扎实进行市场化报价。在高风险匹配高收益可能的科创板市场，耐性与理性可以说是投资风险控制的底线。