新浪财经讯 9月30日，富春环保发布公告，公司拟以自有资金1.1亿元收购富春江集团持有的山东中茂圣源实业有限公司（以下简称“中茂圣源”）100%股权。同日，公司与富春江集团签署了《关于山东中茂圣源实业有限公司之股权转让协议》。中茂圣源是公司控股股东富春江集团的全资子公司，此次交易构成关联交易。

　　值得一提的是，这是富春环保继公告8.5亿元收购铂瑞能源环境工程有限公司（下称“铂瑞能源”）85%的股权之后，又一现金收购，时间间隔仅月余。如此短的时间需拿出近10亿的现金，现金流能否支撑？此次收购的中茂圣源之前一度难以维持经营选择停业，恢复生产后依然连年亏损，富春环保从控制方收购的究竟是包袱还是新的盈利增长点？

　　而如此一家连年亏损，按目前亏损速度将很快资不抵债的不良资产，坤元资产评估有限公司给出的评估值高达1.12亿元，较账面净资产增值率442.58%，之前在富春环保收购铂瑞能源时，同样是坤元资产对即将关停公司给出了5.6亿元估值，相关资产估值是否公允？富春环保两次都给出了与主业协同发展的收购目的，但为何不选择直接购买相关协同资产，而选择股权收购，收购方式是否最优？

　　而且此次收购中茂圣源，增值主要来源于土地使用权，但富春环保并不是一家房地产企业，购买目的更多的是为拓展业务，由于热电行业的市场具有高度区域性特征，地处山东的中茂圣源和地处浙江的富春环保，都只能辐射厂区周边，并无任何竞争冲突，消除同业竞争难免牵强。同理，高度独立的区域业务之间的协同程度或也不高。如无明显的相互促进作用，标的本身还连年亏损，那交易的意义何在？

　　标的企业一度停产且连年亏损

　　资料显示，中茂圣源位于山东省德州市陵县经济开发区，注册资本1.1亿元，占地面积约707亩，是一家以发电、供热和纸浆生产为一体的企业。

　　2004年8月，公司投资1.4亿元的一期两台75t/h次高温次高压循环流化床锅炉配1台C12（12MW）抽凝发电机组的热电厂正式投产，年供电能力为1.2亿千瓦时，年供热能力为60万吨。

　　2005年7月，投资近3亿元的年产5.1万吨商品漂白化学机械木浆项目正式开工建设。该项目于2006年6月进行试生产，2007年2月正式投产。

　　由于市场环境等原因，实际经营中公司产业协同不足，纸浆生产成本较高，生产效率和产能利用率较低。因此，公司连续多年亏损，纸浆项目于2015年10月停止运行，2018年11月恢复生产。热电联产项目项目于2011年4月停止运行，2018年4月恢复生产。

　　从财务数据也能明显看出，虽然只披露了2017年至今的财务情况，但2017年、2018年和2019年H1分别亏损2354.82万元、3049.96万元以及1631.59万元，两年半时间合计亏损高达7036万元；之前年度虽未披露详细经营情况，但根据股东权益来看，截至2017年12月31日，股东权益为6739.84万元，减去实收资本1.1亿元和资本公积1.65亿元，累计亏损达2.08亿元。

　　多年累积下来，账面亏损累计高达2.54亿元，截至2019年6月30日，账面所有者权益仅剩2058.29万元，按目前的亏损速度，将很快成为一家资不抵债的企业，这或许也是控制方急于“甩”给富春环保的原因之一。

　　间接承接2.97亿元关联负债

　　值得注意的是，中茂圣源的其他应付款中欠富春江集团高达2.97亿元，基本构成是借款和利息，也就是说富春环保不仅接过了母公司的“包袱”，还间接接过了2.97亿元的关联债务。

　　要知道大部分不良资产的处置，收购方按惯例都会要求将关联方债权债务免除或者剥离，而富春江集团此次不仅将一家账面仅剩2058.29万元并可能很快资不抵债的企业溢价4倍卖给了富春环保，还能将中茂圣源自身恐无力偿还的借款由上市公司间接承接，或许这也是不选择资产收购而选择股权收购的考虑之一。

　　收购后或成业绩包袱

　　富春环保从控制方手中接过连年亏损的中茂圣源，由于其与富春环保同属富春江集团控制，会计处理上将按同一控制下合并纳入合并范围。

　　根据会计准则，同一控制下合并按其在最终控制方的合并报表金额并表，所以此次溢价收购并不会形成商誉，溢价部分将冲减资本公积；同时入表的中茂圣源将与现在披露的报表一致，也就是评估增值的资产并不会增值，依然按原账面值入表。

　　同理，如收购后中茂圣源业绩不能好转，现在的亏损，将一分不少变成上市公司的亏损，成为富春环保一个沉重的业绩包袱。

　　连续现金收购资金承压

　　需要投资者关注的是，富春环保如此马不停蹄现金收购，短时间掏出近10亿元的现金，从其账面来看，现金流将面临巨大压力。

　　从富春环保2019年H1的现金流量表来看，期末现金及现金等价物为13.48亿元，上半年净增加了5.59亿元，但其中筹资活动产生的现金流量净额高达5.62亿元，也就是主要是筹资带来的现金增加；而筹资流入主要是取得借款收到的现金，根据资产负债表显示长期借款仅仅只有0.88亿元新增，显然2019年H1的新增的主要是短于一年的借款。

　　如果以目前账上的自有资金收购，富春环保的现金及现金等价物将大幅减少到不足4亿元，考虑到还有高达18.45亿元的短期借款以及3.49亿元的应付票据需一年内偿还，资金缺口预估将高达18亿元。

　　仅靠富春环保一年5亿左右的经营活动现金流根本无法覆盖短时间如此巨大的现金流出，不知到时富春环保将如何给面临巨大缺口的现金流解压。（新浪财经上市公司研究院 逆舟）