原标题：全通教育重大资产重组交易预案被深交所两次问询 在线教育第一股联姻吴晓波能成功吗？

　　《中国经济周刊》记者 贾国强 | 北京报道

　　责编：周琦

　　（本文刊发于《中国经济周刊》2019年第7期）

　　3月31日，全通教育（300359.SZ）发布重大资产重组交易预案，拟15亿元收购杭州巴九灵文化创意股份有限公司（下称“巴九灵”）96%股权（编者注：即巴九灵整体估值16亿元）。

　　因为双方都有极高的知名度，交易预案一出，即引发市场热议。作为国内A股在线教育第一股，全通教育2015年股价最高达467.57元（编者注：若以当前复权价格计算，全通教育2015年高点时股价为99.42元）。而巴九灵是知名财经作家吴晓波旗下公司，拥有“吴晓波频道”等知名自媒体。

　　这次交易也被监管部门高度关注，当天深交所就下发问询函，就是否存在炒作股价、忽悠式重组等8个问题要求说明情况。

　　4月8日，全通教育回复深交所，公告长达96页，称并非忽悠式重组，也不是吴晓波个人IP证券化。4月9日，深交所再次下发问询函，就巴九灵业务资质、业绩承诺等10个问题要求说明情况。截至发稿前，全通教育尚未公告第二次问询函的回复。

　　巴九灵是知名财经作家吴晓波旗下公司，拥有“吴晓波频道”等知名自媒体。

　　或有助缓解全通教育股权质押风险

　　虽然这次交易面临一些质疑，但这并不影响全通教育在4月1日、2日连续两个交易日涨停，4月3日最高价达9.39元/股，创2018年6月以来新高。

　　为何要进行此次交易？全通教育称，要延伸产业链布局，发挥协同效应，丰富业务结构，提高盈利能力，增强公司可持续发展能力。

　　也有业内人士分析，其实全通教育面临业绩增长乏力和股权质押风险。

　　2017年以来，全通教育业绩增速快速下滑，直至亏损。2016年，公司营收9.77亿元，同比增长122.58%，净利润1.43亿元，同比增长23.42%；2017年营收10.31亿元，同比增长5.52%，净利润1.02亿元，同比下降28.98%；2018年营收8.33亿元，同比下降19.17%，净利润-6.21亿元，同比下降1037.51%。

　　全通教育2019年一季度业绩预告显示，1—3月净利润为352.94万～470.59万元，同比下降20%～40%。

　　业绩不佳，全通教育近年来股价也不断下跌，公司大股东、实际控制人陈炽昌、林小雅夫妇所持股份面临着较大股权质押风险。

　　截至今年2月15日，陈炽昌直接持有公司股份1.52亿股，占公司总股本的24.07%，累计质押股份1.5亿股，占其直接持有公司股份的98.46%；林小雅直接持有公司股份1636.22万股，占公司股份总数的2.58%，其中累计质押股份1340万股，占其所持公司股份的81.90%。

　　其实在2018年，陈炽昌就不断通过竞价交易、大宗交易、协议转让股份等方式筹资来应对股权质押风险。如全通教育在2018年9月28日的一次减持计划的预披露公告中就称，陈炽昌减持原因是拟使用减持股份的资金购回部分已质押的股票。

　　业内人士分析，此时进行收购，进而拉高股价，或有助于缓解其股权质押风险。

　　巴九灵交易作价15亿元值不值？

　　这次交易主要以发行股份的方式进行。全通教育称，交易价格定为6.25元/股，按照15亿元的交易作价，共发行2.4亿股。

　　一旦交易完成，吴晓波及妻子邵冰冰共获得6403.92万股，合计持股比例7.34%，成为全通教育持股5%以上股东。这次交易也成为关联交易。

　　尽管这次交易还没有进行审计和评估，但高达15亿元的交易对价受到颇多质疑。

　　公告显示，巴九灵成立于2014年7月，注册资本7500万元。2017年营收1.87亿元，净利润6932.9万元，净资产3.28亿元；2018年营收2.32亿元，净利润7537.03万元，净资产4.03亿元。

　　业内人士认为，巴九灵的资产及潜力，与15亿元的作价有较大差距。

　　全通教育在4月8日的回复中称，本次交易完成后预计商誉金额为10.42亿元。

　　然而，全通教育2018年三季报显示，该公司商誉已达13.93亿元。主要原因是2015年1月至2016年10月，全通教育已进行11次收购兼并，交易金额少则300万元，多达11亿元。

　　2月20日，全通教育发布2018年度业绩快报，公司净利润为-6.21亿元，同比下降1037.51%，主因是以商誉减值为主的资产减值损失所致，初步估算商誉减值金额为6.43亿元。

　　刚踩完商誉减值地雷，全通教育又进行如此重大资产交易，这不仅是投资者所关注的，也是深交所问询函所关注的重点话题。

　　此次交易成功的概率有多大？

　　面对这次交易估值15亿元的质疑，全通教育回应媒体称，目前公告预案里的估值只是一个初步计划，未来不排除还有调整空间。

　　全通教育在4月8日的回复中又称，本次评估采用收益法和资产基础法进行评估，拟以收益法结果作为最终结论，“收益法初步评估股东全部权益价值约 16 亿元，其中经营性资产（即未来现金流）的评估值约 12 亿元，占估值的 75%；溢余资产加非控股的长期投资约 4 亿元，占比 25%。”

　　其实，早在2017年，巴九灵完成A轮融资后，就曾传出估值20亿元的消息。

　　巴九灵估值从20亿元到16亿元，再到未来有可能的调整，给了外界一种自媒体估值水分很大的印象。

　　一位不愿具名的资产评估分析师对《中国经济周刊》记者解释说：“自媒体业作为一种新业态模式，目前还没有合适的资产评估方式。它们更多是一种轻资产模式，目前的收益法评估方式并不适用。也正因此，估值弹性空间很大，引发争议也会较大。”

　　其实，在2018年就有几家上市公司花大价钱收购自媒体，如瀚叶股份（600226.SH）拟作价38亿元收购981个公众号运营商量子云，利欧股份（002131.SZ）拟作价23.4亿元收购苏州梦嘉75%的股权，骅威文化（002502.SZ）拟作价15亿元收购旭航网络100%的股权，但皆以失败而告终。

　　这次全通教育能如愿以偿吗？上述资产评估分析师告诉《中国经济周刊》记者：“从去年的三则收购失败案例来看，监管部门对自媒体估值还是比较警惕和慎重的，虽然名义上不会直接封死这条路，但会要求上市公司对估值合理性给出详细说明。不过，目前自媒体估值多少算合理，又没有可以操作的标准，最终上市公司自身知难而退的概率较大。”

　　另外，在一些业内人士看来，目前自媒体行业已过了红利期，随着监管政策的加强，自媒体存在的政策风险在加大，也会导致经营风险增加。

　　深交所也在两次问询函中都明确发问，巴九灵在办理网络出版服务、互联网新闻信息服务及信息网络传播视听节目等方面的资质问题。