武汉凡谷业绩波动有深意

　　本刊特约作者 路漫漫／文

　　2005年至2007年营业收入同比分别增长56.05%、68.82%、26.22%，净利润同比分别增长47.13%、76.09%、30.95%，这是武汉凡谷（002194.SZ）上市前的成绩单。

　　武汉凡谷2007年12月在中小板上市，2008年继续保持快速增长势头， 2009年营业收入下降，但净利润还是略有增长。2010年开始，业绩起伏较大。到了2014年，武汉凡谷营业收入增长57.64%、净利润增长180.05%，增幅创下历史新高。

　　爆发性增长的业绩为大股东套现提供了最好的条件，从2015年3月开始，到2016年11月，大股东及一致行动人精准套现，减持日期主要集中在2015年5、6月期间。

　　而到2015年、2016年，营业收入分别下降0.07%、5.41%，净利润分别下降45.08%、320.25%。2016年巨亏1.65亿元。公司在2016年年报表示：2017年，公司将提升盈利能力作为首要的经营目标。然而，2017年亏损加剧，第一季亏损1.29亿元，预计上半年亏损2亿元至2.4亿元。

　　从奇迹不断到亏损连连，武汉凡谷到底怎么了？

　　募投项目水分多

　　武汉凡谷IPO募集资金主要用于：数字移动通信天馈系统一体化加工建设项目、数字移动通信天馈系统电子生产扩建项目、数字移动通信隔离器模块产业化项目、研发中心扩建项目、信息化建设项目等，合计9.6亿元。预计三年后全部达产。

　　除了数字移动通信天馈系统电子生产扩建项目按计划投资外，其他项目均大幅缩减投资，实际投资金额7.04亿元，原因主要是节约支出、项目终止。

　　募投项目效益也很不理想，从2007年11月29日至2015年5月31日，累计实现效益3.35亿元，远未达预期。按招股说明书，每年应新增净利润2.8亿元。

　　在股价达到历史最高峰时，2015年6月18日，武汉凡谷选择停牌。同年7月24日，推出非公开发行A股股票预案，同年12月21日发布修订稿，拟募集资金总额不超过13亿元。武汉凡谷表示，本次募集资金到位后，公司净资产规模将大幅提高，资产负债率会进一步下降，财务风险将进一步降低。自从偿还了2008年年末5000万元短期借款之后，武汉凡谷可以说是无债一身轻。截至2015年9月30日，公司合并报表口径的资产负债率为16.71%，远远低于同行业可比A股上市公司的平均水平（36.67%），为什么非要通过增发方式来募集资金？武汉凡谷的理由是：全部采取债务融资方式筹集募投项目所需资金，则合并口径资产负债率将达到70.07%，远超过同行业。

　　此次募集资金中，用于补充流动资金3.9亿元，武汉凡谷做了不少功课。在反馈意见回复中，武汉凡谷预计2015年至2017年营业收入分别为21.8亿元、26.81亿元、32.98亿元。公司销售收入的增长会进一步提高对营运资金的需求，预计未来三年内公司需要约7.17亿元流动资金支持，因此要补充流动资金3.9亿元。

　　之前业绩已经下滑的武汉凡谷，为了这次融资，交出亮眼的成绩单，2014年公司实现营业收入17.72亿元，同比增长57.64%，实现净利润1.37亿元，同比增长180.05%。全年的产能利用率已经达到97.04%的高位，亟须通过募资投入，扩大产能，以满足现有业务及未来市场发展的需求。

　　难改圈钱嫌疑

　　融资之后的现实是什么？2015年，武汉凡谷营业收入17.7亿元，比预计少了4亿元；2016年营业收入16.75亿元，比预计少了10亿元。2017年上半年营业收入下滑，如果全年实际营业收入还不如2016年，那么比预计少了至少16亿元。

　　当然，如果本次增资融资成功，最大的受益者是大股东。孟庆南先生持有公司29.80%的股份，王丽丽女士持有公司28.90%的股份，两人为夫妻关系，为公司控股股东、实际控制人。按本次非公开发行股票数量的上限计算，孟庆南的持股比例降为25.74%，王丽丽的持股比例降为24.96%，两人仍为公司控股股东及实际控制人。因此，本次非公开发行股票不会导致公司的控制权发生变化，但公司融资13亿元。

　　令人尴尬的是，2016年9月8日，募集资金到账，仅融资1.3亿元。中信建投证券关于此次募投项目及投资进度的核查意见显示，投资规模和投资进度调整后，募投项目2017年（建设期）、2018年（建设期）、2019年（达产期）预计销售收入分别为7.81亿元、10.42亿元、13.02亿元，预计净利润6288.37万元、8964.61万元、1.23亿元。

　　然而，募投项目实际进展非常缓慢。截至2016年年末，累计发生募集资金支出仅3021.43万元。武汉凡谷还在等什么？

　　再看看2016年业绩情况，与大股东套现、融资可以说配合完美。第一季度盈利1138万元，第二季度盈利914万元，且营业收入都同比增长。融资到位后，第三季度营业收入立马下降，且立马亏损2797万元。同年10月26日，公告称，孟庆南、王丽丽及其一致行动人孟凡博先生、 王凯先生、王莉萍女士等减持公司股份不超过1460.23万股。10月28日发布的三季度财报显示，2016年预计亏损3000万元至4000万元，可以推算出第四季度亏损约2255万元至3255万元，与第三季度相比，业绩没有继续恶化，相当于向市场派发“安心丸”。而2016年10月31日、2016年11月1日，孟庆南、王丽丽、孟凡博等减持公司股份494.98万股。

　　2017年3月25日，业绩修正姗姗来迟。

　　这个套路是不是有些熟悉？对了，与*ST墨龙（002490.SZ）如出一辙。

　　梳理一下，不难发现其中的套路。2014年业绩历史性暴增，紧跟着大股东套现，接着抛出13个亿的增发融资方案。融资到位，开始亏损，大股东套现后，再进行业绩修正。

　　2016年下半年至2017年上半年的亏损超过4亿元，或许是为之前的繁荣买单而已。

　　看不懂的高企库存

　　武汉凡谷2008年营业收入14亿元，年末存货1.23亿元，占资产总额5.47%；2016年营业收入16.75亿元，年末存货5.86亿元，占总资产的22.96%。与2008年相比，2016年营业收入增加19%，而存货却暴增374%。2008年存货周转天数49.2天，而2016年137.56天。

　　存货暴增的三个时点分别是，2011年年末存货2.61亿元，暴增1.68亿元，首次突破2亿元大关，而这一年的营业收入仅仅增加了1070万元。2014年年末存货5.17亿元，暴增2.29亿元，突破5亿元大关。这一年营业收入增加了6.48亿元。2015年年末存货6.33亿元，暴增1.16亿元，突破6亿元大关，这一年营业收入下降了118万元。总体来看，营业收入下降或微增，存货依然快速增加，而营业收入大幅增加，则存货增加速度更快。

　　招股书显示，武汉凡谷除了面临移动通信产品更新换代快、价格持续下降的风险，还要面临客户改变产品型号而公司提前准备的该部分原材料无法使用于其他产品的风险。在供应链上面，主动权并不大，武汉凡谷应该很重视存货周转才对，怎么会越来越慢？从3G到4G再到5G，产品更新换代速度加快，存货越多，面临的风险越大。

　　另外，IPO募集资金中有4655万元投向了信息化建设项目，该项目不单独核算效益，主要提升产品创新和快速响应市场的能力，提高公司管理水平，增强公司综合竞争实力。按披露的预期目的，库存周转率提高30%以上，制造成本降低10%以上，管理成本下降30%以上，提高生产率 20%以上。

　　信息化建设项目实际投入1294.72万元。更奇怪的是，上马这个项目后，武汉凡谷的存货反而开始暴增。

　　与竞争对手大富科技（300134.SZ）对比，武汉凡谷的存货问题显得更加严峻。从2012年开始，大富科技的营收超越武汉凡谷。2016年，大富科技营业收入24亿元，比武汉凡谷高出不少，而存货只有4亿元，远远少于武汉凡谷。2008年以来，存货周转天数变化不大。2008年80.46天，2011年最长101.74天，2014年最短64.02天，除了2011年，基本上在64天至80天之间。

　　与之相比，武汉凡谷营收少，库存多，且存货跌价准备计提远远少于大富科技。

　　2013年至2016年，大富科技计提存货跌价准备分别为1983.98万元、3852.37万元、2723.27万元、2144.69万元，武汉凡谷分别为1999.26万元、507.50万元、1907.96万元、5148.71万元。武汉凡谷2014年库存大增1.47亿元，而存货跌价准备反而锐减。而大富科技的存货增加不多，计提存货跌价准备却大增。2013年至2016年年末，大富科技的存货余额分别为3.89亿元、3.65亿元、4.83亿元、4.6亿元，存货跌价准备计提比例分别为22.13%、13.63%、13.02%、11.51%。武汉凡谷各年末存货余额分别为3.52亿元、5.77亿元、7.12亿元、7.17亿元，存货跌价准备计提比例分别为18.39%、10.45%、11.14%、18.26%。

　　为什么？2016年业绩修正原因给出了答案，那就是少计了大量成本。2016年之前会不会也存在少计成本的问题？很有可能。

　　公司的毛利率起伏较大，2009年前三季度的毛利率28.99%，而第四季毛利率高达43.95%；2010年前三季度的毛利率29.21%，而第四季毛利率高达59.35%；2016年前三季度毛利率分别为13.59%，而第四季毛利率只有-22.32%。2017年第一季度毛利率更是低至-19.96%。这说明武汉凡谷去库存问题在2016年只是解决了一部分，更多的可能需要在2017年或以后年度消化。武汉凡谷的亏损有多严重，那么存货的问题就有多严重。

　　2014年业绩暴增的秘密

　　回头再来看武汉凡谷2014年的出彩业绩，隐含问题不少。

　　当年射频器件销售量202.72万台、同比增长42.77%，生产量219.29万台、同比增长51.99%，库存量35.4万台、同比增长88.02%，均创下历史新高。2014年公司实现创纪录的营业收入17.72亿元，同比增长57.64%，实现净利润1.37亿元，同比增长180.05%。净利润大幅增加，与少结转成本有着很大的关系。

　　以存货中库存商品及发出商品的成本除以库存数量，计算出来2011年至2016年年末库存商品的单位成本分别为696.15元/台、628.47元/台、596.63元/台、783.35元/台、781.61元/台、621.34元/台。

　　2011年至2013年，单位成本呈下降趋势，而2014年年末单位成本暴增186.71元/台，年末库存单位成本的暴增，意味着结转到营业成本减少，造就2014年的净利润创纪录的增幅。2015年库存单位成本依然高企。2016年开始去库存，结转到营业成本大幅增加，年末库存单位成本大幅下降，导致毛利率暴降，只有4.83%，亏损则在所难免。

　　另外，员工数量及薪酬方面也有些奇怪。人工成本在营业成本的比例从2013年的14.05%下降至2014年11.06%，武汉凡谷在年报中给出的理由是，本期增加了劳务派遣、业务外包以及外协加工的比重。2014年年末，武汉凡谷及控股子公司共有在职员工6170人，比2013年末增加了千余人。

　　不过奇怪的是， 2015年产能没有发生大的变化并且产量还略有下降，员工数量却大幅增加，当年末员工数量达到8118人，增加了近2000人，2016年末又减少至6865人。

　　2014年至2016年支付给职工以及为职工支付的现金分别为4.61亿元、6.48亿元、6.53亿元。2016年员工数量大幅减少，为何员工薪酬还在增加？

　　自爆家丑打脸内控

　　武汉凡谷在2017年2月24日披露了《2016年度业绩快报》，营业收入同比下降了5.41%；净利润为-3603.28万元，同比下降了148.02%。

　　3月25日，武汉凡谷发布修正公告，预计净利润为-1.65亿元，同比下降了320.25%。相比于此前公告的业绩快报，主要差异体现在营业利润，以及发生相应变化的净利润上，而造成营业利润出现差异的主要原因在于，公司目前的ERP系统已使用多年，因为历史原因而缺少成本核算模块，所以每月还需要人工处理。2016年4月，因为业务需要进行了财务人员的岗位调整，新上岗的财务人员在数据处理环节出现失误。

　　公司不仅更正了2016年全年利润数据，还更正了上半年、前三季度的数据，上半年、前三季度分别虚增净利润1569.49万元、5502.23万元，导致利润严重失真。

　　以ERP系统存在缺陷及员工换岗导致失误作为虚增大量利润的理由真的让人难以置信。如果这个理由成立，那么公司所谓的良好内控制度只是文字游戏吗？

　　要知道，一直以来，武汉凡谷都表示公司的内控有效并且得到执行。