去年下半年以来，在抑制资产泡沫和“防风险”的政策基调下，金融业的杠杆与潜在风险开始为各方所关注，并逐渐成为宏观调控着力的重点。从国际经验来看，利率市场化伴随着银行信贷膨胀和资产泡沫的情况，在很多国家都出现过。背后的原因不难理解，即利率市场化导致利差收窄，以存贷款为主要收入来源的传统银行模式受到严重冲击。通过加快资产扩张来“以量补价”以及通过综合化经营来拓展收入来源，是各国银行业在利率市场化阶段的显著特征。实践层面不断突破的背景下，金融监管制度未能及时完善，就难免造成“牛栏关猫”的局面。已有的监管制度难以对创新业务进行有针对性的约束和限制，监管灰色地带众多，“影子银行”等金融乱象也愈演愈烈。

　　在上述背景下，完善监管制度，并强化监管政策实施，是抑制资产泡沫进一步升级和化解系统性金融风险的关键所在。不过，由于监管指向的重点业务（如同业业务、资管业务，等）的存量规模较大。在自查过程中，由于未来的政策走向把握不清，银行出于风险规避方面的考虑，大幅压缩甚至暂停了部分业务。这种过度反应，一方面使一些原本合理的业务受到了影响；另一方面则是强化了市场的恐慌预期，负面反馈叠加，使市场流动性日趋紧张，引发整个金融体系的波动。这种局面，显然不是宏观调控或监管强化的初衷。如何在确定政策方向不变的前提下，合理引导机构和市场预期，稳妥实现“去杠杆”、“防风险”的目标，将是未来一段时间宏观调控和监管政策的关键所在。近期，有关部门频繁发声，也正是在尝试加强对市场的沟通和引导。总结起来，有以下几个方面的重要信息值得关注：

　　其一，金融（银行）体系的风险仍在可承受范围，不宜过度渲染。从目前各界关心的金融杠杆情况来看，2014、2015、2016年，中国银行业核心一级资本充足率分别为10.56%、10.91%和10.75%，资本充足率分别为13.18%、13.45%和13.28%，均高于监管要求并基本保持平稳；杠杆率（银行资本与经调整后的表内外余额之比）指标从2016年开始发布，四个季度分别为6.4%、6.17%、6.34%和6.25%，2017年一季度末为6.29%，较上年末小幅上升，远高于4%的监管要求。

　　从上述数据看，目前银行业整体的杠杆水平仍在审慎监管要求之内。所以，在重视风险的同时，也不宜过度夸大金融杠杆问题，以至于政策偏离风险治理的本意而伤及正常的金融创新。当然，需要指出的是，整体杠杆水平不高并不意味着所有机构都审慎行事，仍有少数银行（尤其是一些中小银行）存在过度杠杆的可能性。此外，由于监管套利广泛存在，部分业务没有按照实际风险反映到银行的表内外资产中。这些机构和业务正是货币政策和监管需要着力的主要对象。

　　其二，稳健中性的货币政策并非一昧从紧，中国远未进入升息周期。低利率环境是金融空转套利的根源，2008年金融危机以来，各国为刺激经济相继推出量化宽松的货币政策。对中国而言，一方面是受其他国家（尤其是美国）宽松政策外溢的影响，一方面也是出于稳增长的压力，从2013年“钱荒”之后，货币政策整体维持偏宽松的态势。2012年以来，人民银行多次降息，同时通过各种流动性工具进行资产负债表扩张。从2012年到2016年，人民银行对其他存款性公司债权从1.67万亿增加到8.47万亿，四年时间增长了五倍多。流动性充裕的环境下，金融市场利率维持偏低水平，为部分机构逆势进行规模扩张和期限套利提供了机会。

　　有鉴于此，货币政策转向稳健中性是去杠杆中最为重要的前提。不仅可以在为金融去杠杆创造良好的货币环境，还可以逐步扭转市场预期，为有序化解金融风险创造条件。在这个过程中，提高货币政策的定力至关重要。进入2017年以后，央行稳步收紧市场流动性并引导市场利率上行的意图越来越明确。但需要指出的是，与过去偏宽松的货币政策相比，稳健中性带有相对收紧的含义，但并不意味着货币政策就此步入了持续加息的紧缩周期。与美国不同，中国的实体经济运行状况并不支持真正意义上的货币紧缩。就目前来看，供给侧结构性改革仍在推进过程当中，过剩产能行业的风险也远未释放完毕，随着CPI和PPI的回落，市场利率进一步上行的空间已经相当有限。预计随时间推移，市场过度紧张的预期将得到一定缓解，利率也将回到相对稳定和可持续的水平。在金融去杠杆过程中，为实体经济平稳运行创造条件。

　　其三，监管强化并非“一刀切”，而是疏堵结合。近期以来的一些金融风险，有银行自身经营上的问题，有货币政策环境的因素，也有监管制度和法律法规本身不完善原因，等等。在这种情况下，强化监管必然需要统筹兼顾：一是要有序推进，既要针对重点风险进行处置和化解，也要考虑机构和市场的承受能力，不能一蹴而就；二是疏堵结合，既要清理一些不合理的业务模式，也要为银行适应利率市场化和客户需求变化而进行的合理创新保留足够的空间，尤其是对市场关注的同业业务和资管业务，要在“堵后门”的同时“开正门”，让“影子银行”重新业务创新的正轨；三是要标本兼治，既要强化已有政策的执行力度，也要根据现实情况不断完善和优化监管制度，有效降低监管成本，引导银行转变经营理念、健全风险治理机制。

　　此外，监管协调也是值得强调的问题。目前，多个部门同时发力监管，政策效应难免会有叠加或放大，而且，不同部门的监管措施（如对表外理财的监管上）甚至还存在相互冲突的情况，使机构无所适从，从而放大了市场的恐慌情绪。对此，相关部门专门提到“有机衔接监管政策出台的时机和节奏”，意味着对这个问题的重要性已有所认识。希望不同部门能在具体的监管规则（如MPA框架和微观审慎监管框架）有更好的协调，并尽快完善和明确相应的各种业务监管制度，以进一步稳定市场和机构的预期。（作者：国家金融与发展实验室银行研究中心 曾刚）