三诺生物海外收购虚幻的业绩承诺

　　三诺生物（300298.SZ）7月14日晚间发布业绩预告，预计2016年上半年净利润同比下降10%-40%，上年同期净利润为7505万元。

　　收购同行业海外资产，成为三诺生物的战略突破口。2015年下半年，上市公司联合大股东及其他投资机构，通过设立两个并购基金，先后收购了两家美国企业。这两个并购基金分别是心诺健康、三诺健康，其中心诺健康收购了Trividia 100%的股权、三诺健康收购了PTS 100%的股权。

　　彼时，三诺生物持有心诺健康25%股权、三诺健康35.02%的股权。经过近半年的等待之后，三诺生物7月14日晚间宣布，这两家企业的剩余股权将全部被注入进上市公司。

　　收购预案显示，上市公司拟以18.06元/股向标的公司股东李少波等发行股份购买其合计持有的心诺健康75%的股权、三诺健康64.98%的股权。收购预案显示，心诺健康75%股权的预估值为9.37亿元，三诺健康64.98%的股权预估作价4.87亿元，两者合计作价逾14亿元。

　　值得注意的是，李少波是三诺生物实际控制人，本次交易构成关联交易。

　　上市公司非常看好此次收购，然而《证券市场周刊》记者却发现，收购标的所处北美市场规模在萎缩，主导产品价格出现下滑，目前的毛利额无法覆盖日常费用开支，已经连续亏损7个季度，短期扭亏恐无望；而且，收购标的仅仅是一家二线梯队厂商，战略协同效果有待观察。

　　此外，收购标的2015年发生巨额资产减值，存在业绩大洗澡嫌疑，背后或与上市公司实际控制人给出的业绩承诺有关。

　　收购标的连年亏损

　　心诺健康的唯一资产就是Trividia 100%的股权，后者是一家血糖监测系统供应商，主营业务为血糖监测系统和其他糖尿病辅助产品。

　　Trividia经营状况并不乐观，已经连续亏损7个季度。依据收购预案，2014年、2015年、2016年1-3月，Trividia的收入分别为9.21亿元、9.74亿元、2.43亿元，净利润分别为-4996万元、-2.78亿元、-1811万元。

　　对于亏损原因，三诺生物收购预案给出的解释是，由于北美地区多以医疗保险支付的形式为患者购买血糖监测系统，在质量性能相差不大的情况下，保险公司倾向于购买具有价格优势的产品，导致北美市场2010-2013年血糖监测产品售价有所下降。

　　收购预案称，Trividia在2010-2013年期间的毛利率有所下滑，2014年以后毛利率稳定在35%左右。

　　依据收购预案，2014年、2015年、2016年1-3月，Trividia毛利率分别为34.82%、34.23%、39.06%。前面已经提到，Trividia已经连续亏损了7个季度，据此可以判断出，Trividia在目前的产品售价和毛利率下，其毛利额已经无法覆盖日常的费用支出，从而导致连年亏损。

　　Trividia的血糖监测系统销售收入主要来自北美市场，美国约占整个北美市场份额的78%-81%，预计未来5年，美国血糖监测产品市场规模还会继续下降。

　　因此，在目前整个北美市场并不景气的背景下，Trividia要在短期内扭转亏损局面，并非易事。三诺生物在收购预案中也预计，Trividia在2016年仍将亏损。

　　既然Trividia连年亏损，为何上市公司仍要收购呢？《证券市场周刊》记者注意到，三诺生物在收购预案中表示，本次重组将有助于提升上市公司的品牌与技术，开拓国内医院市场。

　　据了解，国内血糖仪销售渠道分为医院渠道与零售（OTC）渠道。医院渠道产品定位高端，强生、雅培和罗氏等少数几个外资品牌占有约90%的市场份额；OTC渠道则以国产品牌为主导，产品比较低端，市场竞争激烈。

　　同国内血糖监测厂商一样，三诺生物的产品定位也是低端，主要通过OTC渠道销售。三诺生物目前在OTC渠道的市场占有率已经达到50%，继续提升的空间非常有限，而且随着越来越多国内厂家涉足血糖仪市场，国内零售市场竞争日趋激烈。因此，开拓医院渠道已经成为三诺生物做大做强的必经之路。

　　然而，Trividia属于第二梯队的制造商，核心竞争力不如强生、雅培和罗氏，三诺生物想要凭借二线厂商Trividia的品牌和技术，去抢占一线梯队厂商的市场份额，恐怕并非易事。

　　业绩大洗澡嫌疑

　　与绝大多数重组类似，原股东也给出了Trividia的业绩承诺，李少波承诺，Trividia在2016-2022年实现的净利润（以当年经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为准）累计不低于3.6亿元。

　　不过，与绝大多数重组不同的是，李少波给出的业绩承诺期明显过长，绝大多数上市公司重组给出的业绩承诺期均在3年左右，而李少波给出的业绩承诺期却高达7年。这也可以从侧面看出，上市公司和实际控制人对Trividia未来3年的业绩并不乐观。

　　除了给出的承诺年限较长以外，《证券市场周刊》记者还注意到，Trividia在2015年计提了巨额减值损失，存在业绩洗澡之嫌。

　　依据收购预案，2014年、2015年Trividia均发生了亏损，且2015年亏损额相比2014年大幅增加2.28亿元至2.78亿元。对于2015年亏损额大幅增加，三诺生物收购预案给出的解释是，因截至2015年12月31日，Trividia预计的可收回价值低于净资产账面价值，故对Trividia合并报表账面商誉计提减值2.15亿元。

　　上海某券商投行人士曾表示，“商誉减值的水太深。会计处理上确实有空间，如果上市公司比较严谨，应该让评估公司用收益法重新评估一次。”

　　除此之外，Trividia还对部分存货计提了减值损失。

　　收购预案称，2015年末，Trividia在产品中的部分TrueMetrix试纸产品只剩下少于10个月的有效期，故对其计提了减值准备约2050万元。这段话表明，TrueMetrix试纸产品虽然只剩下少于10个月的有效期，但仍然是处于有效期以内，为何Trividia将仍未过失效期的产品计提减值准备呢？

　　收购预案还称，2016年，Trividia新产品TrueMetrix开始量产，Truetest系列产品面临与TrueMetrix产品之间的更新换代过程，故对期末库存Truetest产品计提了约1684万元的减值准备。难道Trividia的新产品TrueMetrix出来后，原来的老产品Truetest就不能再对外销售、只能做报废处理吗？而且，这一事实发生于2016年，而Trividia却在2015年就对其计提了减值准备，存在过早计提减值嫌疑。

　　此外，2015年，Trividia还将一笔3282万元的诉讼费用确认为当年的营业外收入。

　　“资产减值可能成为管理者操纵利润的一种手段，”北京大学光华管理学院代冰彬研究发现，在计提减值的过程中涉及大量估计和判断, 从而导致计量误差和盈余管理的交互存在、交错影响，使得公司可以在稳健性的名义下进行盈余管理。

　　据《证券市场周刊》记者统计，2015年Trividia计提的商誉和存货减值准备、诉讼费用合计高达2.86亿元，而李少波给出的2016-2022年业绩承诺值是不低于3.6亿元，三诺生物实际控制人将成为Trividia此次大减值的最大受益者。

　　PTS成长性欠佳

　　三诺生物此次收购的另外一家企业是三诺健康，三诺健康64.98%股权的预估作价为4.87亿元。

　　收购预案显示，除持有PTS的100%股权外，三诺健康不实际开展经营业务。PTS主要从事POCT产品的研发、生产及销售，其主要产品为CardioChek系列血脂、血糖监测系统和A1CNow系列糖化血红蛋白（HbA1c）监测系统等。

　　依据收购预案，2014年、2015年，PTS收入分别为2.81亿元、2.89亿元，2015年收入相比2014年仅有小幅增长，表明公司收入增长乏力。对此，此次收购预案没有给出解释。

　　此外，PTS净利润也出现大幅下滑，2014年、2015年分别为3603万元、469万元，2015年同比大幅下降87%。2016年，PTS业绩继续恶化，一季度收入、净利润分别为7202万元、-128万元。

　　对于业绩恶化原因，三诺生物收购预案解释称，2013年，PTS从拜耳公司收购了A1CNow系列糖化血红蛋白监测系统及其研发团队后，加强了研发投入，其中2015年研发费用较2014年增加约1097万元；此外，相较PTS的CardioCheck系列血脂监测系统，其A1CNow系列糖化血红蛋白监测系统毛利较低。

　　收购预案还补充解释称，为进一步拓展销售渠道，PTS在与部分经销商开始合作时，会予以一定的价格优惠。