每经记者 曾剑
在重组并购交易时，卖方承诺很豪气。但当“骨感”的现实摆在眼前，交易各方满满的信心早已经灰飞烟灭。彼时，如何为重组时夸下的盈利海口找到一块“遮羞布”，就成为重组各方面临的首要问题。
每经投资宝（微信号：mjtzb2）梳理后发现，“宏观经济下行、标的行业景气度低迷”等成为上市公司主要的辩解理由。此外，譬如遭遇诈骗、重组谈判影响了经营等另类原因也“鱼贯而出”。
●传统行业：都是经济下行惹的祸
每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，在大部分上市公司针对并购标的业绩承诺未完成的解释中，“宏观经济下行”几乎是必提的缘由。合计有超过20家公司表示，“宏观经济下行”是其并购标的业绩没有达标的最大因素。
综合来看，这些上市公司收购的标的主要都归属于化工、水泥、建材、园林、机械等传统行业。鉴于传统行业多为资金密集与劳动密集型产业，与宏观经济之间的关联性的确很高。从这一点而言，这个解释倒也情有可原。但令不少投资者质疑的是，并购各方在交易之时的豪言壮语。
中技控股极具代表性。2013年，中技控股发行2.17亿股股份，收购了颜静刚等持有的中技桩业92.95%股权。交易方向上市公司承诺，同意并确认中技桩业2013~ 2015年度归属于持股比例92.95%股东的扣非后的预测净利润分别为9073.44万元、1.49亿元和2.32亿元。若业绩不达标，则进行补偿。
每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，中技桩业仅在2013年完成了业绩承诺，2014年、2015年连续两年出现业绩缺口。其中，2015年的完成率只有64.34%。对于业绩不达标，中技控股认为，2015年中国GDP总量同比增长6.9%，创25年最低水平。宏观经济增长放缓，加之工业、制造业处于调整转型期，带动全国固定资产投资，尤其是房地产和基础设施建设投资增速大幅下降。由此造成基础建材产品水泥、钢材的需求出现萎缩，影响了中技桩业的收入。
需要指出的是，2013年5月，中技控股披露并购中技桩业的重组预案。对于标的估值采用收益法评估且评估增值高达99.5%的原因，预案曾表示，中技桩业预制混凝土桩的下游直接相关行业是建筑业，下游主要间接相关行业是房地产业、工业、交通基础设施（包括公路、铁路和港口）和市政工程等行业。这些行业投资潜力大，预制混凝土桩行业未来市场前景广阔。现实与预想的差距，只能让人感叹中技控股当初太乐观。
令人意外的是，银行这个曾被认为是包赚不赔的行业，竟然也因“宏观经济下行”成为“弱势群体”。此前，鲁银投资于2013年以拥有的部分资产，换入莱芜钢铁集团持有的莱商银行4.98%股权。莱芜钢铁集团承诺莱商银行2012年11月~12月至2015年的净利润累计达27.29亿元。不过，莱商银行在承诺期只实现了14.17亿元的净利润，业绩承诺完成率为51.93%。其中，2015年度的完成率只有20.64%。
对于莱商银行的业绩情况，鲁银投资曾发布致歉公告称，莱商银行经营主要受宏观经济复苏缓慢，结构调整艰难推进，固定资产投资增速处于低位，企业经营不景气等因素影响，导致贷款需求下降。此外，人民银行连续降息及利率市场化进程加快、不良贷款率增加也是不利因素之一。
事实上，总体而言，城商行2015年的业绩表现颇为亮眼。南京银行去年盈利同比增长24.82%、宁波银行盈利同比增长16.3%；北京银行、郑州银行也均实现了一定幅度的增长。对于莱商银行的业绩颓势，评估机构中联资产评估集团作出的情况说明，或许才真正透露出了玄机。据悉，在莱芜当地市场，钢铁企业是重要客户，但钢铁企业受宏观经济影响不景气，导致莱商银行不良贷款率增加。由此，该银行在近两年确认了大量的资产减值损失，直接导致净利润大幅下降。
●跨界并购：这个世界变化太快
还记得前两年A股火爆的并购重组，上市公司争相谋求跨界转型。并购对象中，影视、手游等行业成为香馍馍，高业绩承诺让二级市场产生了高预期，股价也齐齐直线大涨。不过，随着时间的推移，一些并购标的开始暴露其真实成色。上市公司本以为抱来的是会下金蛋的鸡，没想到却变成了不会下蛋的赔钱货。面对不达标的业绩，交易各方多将责任归咎于行业竞争加剧等因素。
2014年，浙江广厦与控股股东广厦控股董事长楼明之妻卢英英等签署《资产置换协议》，上市公司以持有的华侨饭店股权、蓝天白云会展中心股权与上述人等持有的福添影视100%股权进行置换。
上市公司希望借此剥离低效亏损资产，注入经营效益好、盈利能力强的轻资产文化影视类公司，为公司未来发展创造新的利润增长点。福添影视股东当时承诺，福添影视2014~2016年将分别实现不低于5221.77万元、6272.96万元和7815.31万元的扣非净利润。
考虑到浙江广厦每年区区几千万元的净利润，这份业绩承诺当然很有诱惑力。然而，遗憾的是，福添影视2014年仅实现了3663.34万元的净利润，比盈利预测数少了1558.43万元；2015年更是只有760.44万元，较盈利预测数少了5512.52万元。对于业绩大幅低于盈利预测，上市公司均解释为：受政策影响，电视剧市场供大于求；同时，电视台购片价格下滑明显，导致福添影视发行收入减少。
再如新宁物流跨界并购亿程信息。公司于2015年通过发行股份方式购买了亿程信息100%股权，交易金额达7.2亿元。相较其归属于母公司股东的账面净资产，亿程信息的评估增值率为342.77%。该公司主营业务为提供车辆卫星定位运营服务及配套软硬件。与新宁物流“电子元器件保税仓储”的本行显然“大相径庭”。
虽然亿程信息估值溢价不菲，且与自身处于不同行业，但新宁物流仍执意收购。公司当时表示，卫星导航定位服务产业为国家鼓励大力发展产业，未来前景广阔。
同时，曾卓、罗娟等交易对手承诺，亿程信息2014~2017年的扣非净利润不低于3655.64万元、4898.53万元、7130.46万元和9037.22万元。不菲的业绩承诺，或许在一定程度上增加了新宁物流的信心。
不过，在2014年业绩刚好达标后（3669.57万元），亿程信息在并购完成当年（2015年）业绩便出现大滑坡。该公司当期盈利只有1685.67万元，业绩承诺完成率只有34.41%。
在盈利实现说明公告中，新宁物流表示，行业增长趋缓，竞争加剧，生产要素成本上涨，新产品尚未达到规模效应是亿程信息业绩未达标的主要原因。
有分析人士认为对运营良好的公司来说，大规模的并购重组，尤其是跨界并购，并不能视为绝对的利好。毕竟，跨界意味着上市公司需要对并购标的业务进行整合，双方能否发挥协同效应存在不确定性，这可能会增加公司的经营风险。产业链并购多少还知根知底，跨界并购则难免“人生地不熟”，有时出了天价还可能碰上蚀本买卖。
诈骗等另类理由层出不穷
值得一提的是，与上述“正常”理由相比，部分上市公司给出的理由独树一帜。这里面包括出现汇兑损失、重组标的遭遇诈骗、标的管理层因洽谈重组耗费了精力等。种种解释均有让人眼前一亮的感觉。
2014年8月，天业股份实施完成了发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项。公司向天业集团发行1.6亿股股份购买其持有的天业黄金90%股权。当时，天业黄金90%股权预估值达12.99亿元。但由于国际黄金价格当时正持续下跌，加上天业黄金自身处于亏损状态，天业股份这份重组方案并不被市场看好，公司股价在短暂上涨后大幅下挫。此后，国际金价持续萎靡，标的资产评估值也不得不几经调整。2014年4月，重组方案终于得到证监会批准，重组事项于同年8月完成。
值得一提的是，在天业黄金2010~ 2013年业绩均大额亏损的情况下，会计师事务所及天业集团均对其作出了较为乐观的盈利预测。从实际情况来看，天业黄金2014年、2015年的实际业绩均未能达到预测水准。
对此，天业股份表示，国际金价下跌，设备处理效率下跌、汇率波动、停电是盈利预测失准的原因，其中，澳元兑人民币年均汇率下跌成为2015年的唯一解释。
此外，每经投资宝（微信号：mjtzb2）注意到，针对并购标的业绩未达标一事，英飞拓、麦迪电气也拿出了相似的解释。
与“汇率”这种天灾相比，粤传媒则遭遇了人祸。
2014年，粤传媒及其全资子公司广州日报新媒体以现金及发行股份的方式，作价4.5亿元收购香榭丽传媒100%股权。彼时，叶玫等20名交易对方承诺，香榭丽传媒2014~2016年的扣非后净利润应分别不低于5683万元、6870万元和8156万元。
业绩承诺显示，香榭丽传媒2011年实现营业收入1.74亿元，净利润3647万元；2012年实现营业收入2.4亿元，净利润3695万元。显然，想完成业绩承诺，香榭丽传媒需要继续努力。
然而，香榭丽传媒2014年扣非后净利润为5075.02万元，仅完成了业绩承诺的89.3%。2015年度，香榭丽传媒的净利润竟然巨亏3.74亿元，实际完成率为544.78%。
对于未能完成盈利承诺的原因，粤传媒表示，因叶玫等人涉嫌合同诈骗，导致香榭丽传媒遭遇诸多不确定性，公司为此对标的公司2015年收入中的9300.71万元予以冲回。同时，本着谨慎性原则，对香榭丽传媒的应收账款计提了21794.25万元坏账准备。
上述分析人士表示，重组并购交易相关方当初以高业绩承诺来抓人眼球，对于盈利预测的可行性缺乏深入的评估，容易导致业绩“地雷”的出现。
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