警惕定增折价背后的“伪成长泡沫”

　　□博时睿远定增混合基金经理 陈鹏扬

　　从大类资产配置角度分析，当前大盘点位，对于权益类资产，我们保持谨慎乐观态度。笔者认为，未来一到两年内，货币政策会保持相对稳定且宽松。从历史经验分析，在利率处于稳定相对低位的通道中，股市出现系统性风险的概率不大。尤其是在我国央行加强“利率走廊”建设后，未来我国货币政策调控已经从过去的数量型转向价格型调控，货币政策可预测性更强，有助于稳定资产价格预期。同时，随着无风险收益率的下降，比较地产类、债券类等资产，目前我国股票资产依然有很强吸引力，未来在居民资产配置的比例仍有继续提升空间。在当前时点，笔者建议投资者可多多关注定增投资机会。

　　定向增发指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份，一般发行对象不超过10名，锁定期12个月，价格相对现价有一定的折扣。简单理解，相同一只股票，在二级市场是现价购买，随时可以买卖；在定增市场可以用一个折扣的价格购买，锁定一年的时间，除了二级市场的价格波动外，还可以享受到折价带来的超额收益。

　　近几年的定增项目有“个单份额大、折价率高”的特点，高折价也为定增投资提供了较厚的安全垫。尤其在A股市场处于低位震荡的环境下，定增投资优势较为明显，若市场上涨，持有定增基金可以同时享受净值上涨和折价兑现的收益。据统计，2015年一年期现金认购类定增项目在破发比例21.43%的情况下，将所有项目认购，仍可获得29.70%的总回报率。

　　定增市场的另一个特点是标的成长预期性较高。2013年以来，在中国经济转型升级的大背景下，传统产业上市公司多寻求外延并购重组实现转型，新兴成长型（尤其是TMT行业）上市公司则通过并购实现可持续成长。关于上市公司定增融资用途，相关数据显示：2013年为拐点，2009年—2012年，项目融资占有定增融资市场的60%；2013年—2015年期间，项目融资类定增标的大幅减少，外延并购及配套融资等定增标的占有份额大幅提升。

　　2013年以来，定向增发融资规模增长迅速，发行频率明显提高。截至2015年12月31日，Wind数据统计全年累计实施定向增发融资853次，较2014年同比上升74.80%；募集资金总额1.36万亿元，较2014年同比增长99.40%；其中，一年期现金认购类定增项目发行合计252个，融资规模3757亿元。目前，定向增发已经成为A股主要融资方式之一。

　　对于普通投资者来说，要想直接参与定向增发，必须跨过两道坎：一是资金门槛，定向增发动辄耗资数千万或数亿；二是专业性门槛，从前期项目的调研沟通到定增的报价配资，再到投后的管理对冲，处处都需要专业化操作，这对散户来说存在较大难度。普通投资者想要参与定增，获得超额收益，可以选择认购一些专门投向定增市场的专户产品或者公募基金，前者门槛相对高一些；后者门槛相对较低，且有些在交易所上市后能提供一定的流动性。

　　定增投资因为有一年的锁定期，所以从投资的角度而言和二级市场不完全同步，有的时候甚至是逆向的，我们更注重当前股价和基本面比较的安全边际和一年之后的潜在空间。例如，2015年上半年股市最热的时候大部分定增项目现在来看都是亏钱的，而2012-2013年市场不太好的时候那两年定增项目的回报率反而是比较高的。近期市场下跌使得定增企业估值下降，在此基础上再打折发行的话，从定增角度而言反而是更有吸引力的；我们看过之前几年的情况，沪指在2000点—4000点区间，大部分的定增标的是有正收益的。

　　我们同时也提醒投资者，要警惕定增标的折价背后的“泡沫”。定增项目即使发生较大折价，仍然要警惕“伪成长”项目的泡沫破灭。定向增发市场持续繁荣为定增基金管理人提供了丰富的可选项目，具有规模优势的基金管理人，更要重视甄别“伪成长”，投资“真成长”，提升公司估值的定增项目，通过精选个股，提高优质项目获配概率。