上市公司热衷明星IP证券化 豪赌风险重重

　　互联网题材炒作的余热尚未完全退却，上市公司豪赌影视的浪潮汹涌而来。“明星成立影视公司——上市公司高溢价并购——资本市场进行利益倍增……”这种“你情我愿”式的重组引发越来越多担忧。关注影视行业多年的 基金公司研究员对中国证券报记者表示：“影视产业的工业化需要一整套体系支撑，过于倚重其中某个点/环节风险较大。上市公司押注明星的做法偏离了价值链的核心，催生较大泡沫。”

　　高价并购频上演

　　明星IP证券化引争议

　　4月19日， 唐德影视 发布重组进展公告 。公司拟以现金方式收购无锡爱美神影视文化有限公司51%股份，初步确定该收购事项达到重大资产重组标准。虽然细节未知，但此次并购广受关注，并引来交易所问询函，一时间将唐德影视推至风口浪尖。

　　公开资料显示，爱美神影视成立于2015年7月30日，注册资本300万元，公司法人为范冰冰 ，工商部门的核准日期为今年1月29日。

　　年报显示，唐德影视截至2015年末总资产为14.79亿元，净资产为8.89亿元，营业收入为5.37亿元。尽管爱美神影视51%股权的交易对价尚未公布，但依据《上市公司重大资产重组管理办法》相关规定测算，爱美神影视51%股权对应的总资产数额应高于7.40亿元、或净资产数额高于4.45亿元、抑或营业收入数额高于2.69亿元。

　　爱美神影视的具体财务状况目前尚未可知。中国证券报记者注意到，唐德影视2015年末应收账款前五名客户中，爱美神影视所欠金额为4849.30万元。唐德影视将其列为“应收账款”科目，即表明爱美神影视与其发生了主营业务相关的商业往来，至被收购时已处经营状态。范冰冰期末持有唐德影视257.98万股，占公司总股本比例为1.61%。

　　一位投行人士告诉中国证券报记者，由于影视类公司的轻资产属性，在评估时多采取“收益法”或者“市场法”评估。综合来看，此次收购采用“收益法”的概率更大，最终的交易对价下限应为2.69亿元，甚至高于7.40亿元。

　　如此高溢价引起深交所关注。在发给唐德影视的关注函中称“根据上市公司2015年度报告数据 ，若达到重大资产重组标准，爱美神的估值在短期内增幅巨大。请你公司在披露重大资产重组方案时，重点对爱美神的估值情况进行分析说明，并进行重大风险提示”。

　　事实上，类似的高溢价收购频频上演。2015年10月， 华谊兄弟 以7.56亿元收购浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司(下称“东阳浩瀚”)70%股权，后者由李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫等明星股东持有，彼时该公司净资产为1000万元，该笔交易收购市盈率为12倍(以当年业绩承诺为基础计算).

　　一个多月后，华谊兄弟再以10.5亿元收购浙江东阳美拉传媒有限公司70%股权，后者由冯小刚持股99%，彼时该公司净资产为-0.55万元，该笔交易收购市盈率为15倍(以2016年业绩承诺为基础计算).

　　今年3月， 暴风科技 拟以10.8亿元收购稻草熊影业60%股权，后者由吴奇隆担任艺术总监，刘诗诗占股20%，赵丽颖持股1%。该笔交易的收购市盈率为18倍(以2016年业绩承诺为基础测算)，评估增值率达3881.53%。

　　“明星成立影视公司，上市公司高溢价收购，这一过程的本质是明星IP的证券化。”有业内人士称，此类并购是一种资本游戏，虽然都设立了业绩对赌条款，但投资者更应该注意“三年业绩承诺期”满后上市公司怎么办。在该人士看来，“此类运作要满足业绩承诺比较容易，路径很多。”

　　豪赌风险重重

　　监管层出招促规范

　　多位上市公司财务总监在接受中国证券报记者采访时表示，这种“你情我愿”式的并购，于交易双方有着天然的利益驱动，但背后蕴藏较大风险。明星以个人收入成立影视公司，高价卖给上市公司，资本市场将明星现在和不确定的将来让渡的经济利益进行倍增，上市公司支付对价将这些经济利益分配给明星。于明星而言，不用辛苦通过演艺慢慢获取经济利益，借资本市场将未来不确定性的收入通过重组提前确认，并快速实现利益最大化；于上市公司而言，借助明星效应完成资本运作并实现市值增长。然而，此类运作由于高溢价导致商誉暴增，一旦业绩不达标，将存在巨额减值风险。“国外公司在并购时往往会特别关注被并购公司的时间沉淀”。

　　前述 基金研究员亦认为，影视内容环节上存在导演、编剧、演员三个重要要素，市场将注意力更多集中在演员/明星上有失偏颇。一部好的影视作品一定是三个要素整体努力的结果，好的作品不一定需要明星演员，但一定得有好的内容，编剧与导演起到很关键的作用，其实一部好的作品有时候可以培育出一个明星演员。市场过多炒作明星，长此以往并不利于整个影视行业的健康发展。

　　知名编剧宋方金此前对中国证券报记者表示，不少影视从业人员热衷参与资本运作套现，而不专注于内容创作，对于行业发展存在较大隐患；而上市公司收购影视资产有业绩要求，推动内容创作周期“短平快”，这种运作方式可能导致内容创作不成熟；当前成熟的制作团队有限，而资本对于影视行业的追逐，使得市场快速扩张，摊薄了人力资源，可能进一步降低内容质量。

　　值得注意的是，针对上市公司高价并购影视公司的现象，监管部门已经出招规范。一方面，通过监管问询的方式，要求上市公司详细披露评估增值的依据以及进行相关风险提示；另一方面，相关部门出台文件对重要环节进行规范。

　　4月14日，中国资产评估协会在其官网发布了《文化企业无形资产评估指导意见》(下称《指导意见》)。中国证券报记者注意到，《指导意见》明确指出，“影视企业与著名导演、演员等签署的经纪服务合同，该类合同权益属于可辨认无形资产。”

　　而在具体评估方法章节中，《指导意见》指出，文化企业主要进行文化内容的创作与传播，内容是文化产品的核心。不同类型文化产品和服务由于自身特点，在创作目的、内容载体、创作人员、创作成本、创作流程、传播方式、传播成本、传播范围等方面都可能存在差异，进而影响收益范围和收益水平。例如，预测电影作品著作权收益，除 宏观经济环境、产业政策等因素外，需要考虑该电影作品类型、制片人、导演、演员、剧本以及制作人员对电影作品的影响，同时考虑发行方、院线、放映场次和档期等因素。电影作品制作投资高并不必然产生高的票房收入。对于已经播映过的电影作品，需要关注信息网络传播渠道可能产生的收益，形成衍生产品的可能性及其收益。