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广发基金王明旭:价值投资的三重平衡之道

2020年07月23日 10:38    来源: 中国经济网    

  如果说基金净值曲线和重仓股票是基金经理的名片,“平衡型价值选手”则是广发基金王明旭名片上醒目的标识。

  王明旭自2018年10月17日开始掌管广发内需增长(基金代码 270022)以来,截至2020年7月21日,任职回报为118.62%,短短一年半时间实现业绩翻番。同期,该基金的业绩比较基准增长率为32.35%,沪深300指数的涨幅51.28%。

  数据来源:wind 统计区间:2019.1.1-2020.6.30

  投资风格恒定,思考严谨,出手果断,操作细致,善于寻找投资中的各种平衡点,这是一位机构投资者给王明旭的画像。7月23日至8月7日,由王明旭担纲的新基金——广发稳健优选六个月持有期混合型基金对外发售。该产品为股债混合型基金,股票投资占基金资产的比例为30-65%。

  那么,这位从业16年,拥有12年投资经验的公募新锐,对投资的平衡艺术有哪些独到的见解?近日,记者采访了王明旭。

  攻守平衡:消费金融为盾稳收益,周期为矛提升弹性

  问:2019年,沪深300指数涨幅为36%,广发内需增长的回报达65.96%,排在同类前5%。能否介绍一下您是如何实现超额收益?

  王明旭:每个人的能力圈与他的知识背景、从业经历密切相关。我入行是看宏观策略,投资中更习惯自上而下进行配置。同时,我管过十年的绝对收益资金,相对偏谨慎的风格早就融进了我的血液。切换到公募赛道之后,追求长期稳健收益,希望每年持续战胜沪深300指数,是我对自己最为基本的要求。为了实现这个目标,“高仓位、均衡配置、适度偏离”是我体会出需要遵守的三个重要原则。落实到组合构建上,“大消费、大金融”是我比较偏爱的长期核心底仓,阶段性地配置景气向上的行业或个股,以此来增强组合的Alpha。

  一方面,回溯过去十几年,白酒、家电、医药、食品、银行、保险、机场等行业中ROE比较高、现金流好、估值合理的优质白马公司,大幅跑赢沪深300指数,能够贡献稳定的长期超额回报。

  另一方面,我会依据宏观经济周期变化,筛选未来一段时间景气度向上的周期行业阶段性适度超配,增强组合的收益弹性。接手广发内需以后,我参与了两波周期品的行情。第一次是2018年四季度,我预判养殖行业景气向上拐点确立,提前布局获得超额收益;第二次是2019年四季度,基于新能源汽车出现新一轮需求增长景气周期,我配置了上游的资源品,为基金净值贡献了较好的超额收益。

  问:很多人会选择大消费或TMT作为核心底仓,但你选了大消费+大金融作为底仓,为什么?

  王明旭:我对自己的评价是一位均衡的价值风格选手,希望以均衡的配置实现长期稳健的回报。因此,我在构建组合时,将持仓资产主要分为两部分:一是核心底仓,是组合的稳定器,目的是获取优质企业的长期Alpha;二是周期增强,代表的是进攻,赚的是行业或公司景气上升阶段,盈利大幅提升所带来的股价阶段性超额收益。

  我将消费和金融作为核心底仓,主要是基于两点考虑:第一,核心底仓品种的持有周期长,适合选择盈利增长确定、股价波动率较低的品种,消费、医药、家电、银行等行业的龙头企业比较符合这一特质。第二,消费和金融行业属于长周期向上的行业,更容易获得行业阿尔法。回顾A股历史,过去5年到10年,甚至15年以上,食品饮料、家电、医药等行业的涨幅排在前列。

  行业平衡:分散配置 稳中求胜

  问:您在组合中长期持有大消费和大金融,是不是会有行业上的偏好?

  王明旭:我对于行业没有偏好,尽量保持行业上的客观。我的组合中一般有8-10个以上不同的行业,既有食品饮料、医药、家电等大消费,也有银行、保险等大金融,在某些阶段还会有周期品。各个行业的属性不同,在不同经济周期中会有不同的盈利能力变化和市场表现。根据它们的估值水平、盈利状况以及未来一两年行业的景气度变化,我会对行业的配置比例进行动态调整,让组合的风险收益比达到相对合适的状态,使组合的平衡性更好。

  问:大消费和大金融属于组合的长期底仓,为什么还要进行动态平衡?

  王明旭:达里奥说过一句话,成功投资的关键,在于找到若干条不相干的、具有正向回报的现金流。“不相干”说的是风险分散的要求。前面我也提到,我的目标不是短期业绩领先,而是追求长期稳健收益。体现在组合管理上,均衡的行业配置可以获得更优的稳定性,组合的回撤更小。当然,收益也不会很极致。

  我对不同行业的周期波动做过研究,发现他们的周期波动并不同步。以大消费为例,家电行业与地产周期相关性强,行业波动与经济小周期波动较为同步,是周期性偏强的行业;食品饮料与地产小周期存在一定相关性,但是滞后很多。细分到子行业,白酒的周期性强,大众消费品周期性弱,行业整体属于弱周期性质。医药行业与宏观经济相关性弱,行业资产价格的波动更多与行业发展和市场风格相关。

  正因为行业周期不同,大金融和大消费的估值变化并不同步。食品饮料与家电的相关系数是0.8,大体上同涨同跌,如果加入医药,则整个组合相关系数降到0.6。如果加入金融行业,相关系数变成0.2。因此,假设某个行业阶段性估值偏高,我就会进行部分减仓,增加估值偏低的细分行业。通过这个方法,在行业配置之间进行动态平衡。

  选股平衡:在公司质地和估值之间追求性价比

  问:在选股标准上,您有哪些偏好?如何在盈利增速和企业估值之间寻找平衡?

  王明旭:我偏爱市值规模大、经济效益好、护城河深的龙头企业。具体到选股标准,我比较看重ROE、ROIC、自由现金流三个指标。相比挖掘业绩阶段性高速增长的黑马成长股,我更喜欢业绩能见度高,可以稳定增长的公司,哪怕每年增速只有10%-15%。

  ROE对应的是企业盈利的质量。有些公司ROE很低,说明赚的都是辛苦钱,业绩增长的质量并不高。如果一个基金经理的投资目标是实现15%的复合收益率,那么理论上就应该去买ROE长期稳定在15%以上的公司。此外,现金流是企业的血液,简单来说,价值投资就是基于企业长期现金流带来的回报。

  问:从持仓来看,你的组合中有价值股、稳定成长股、周期股,超额收益主要来自哪里?

  王明旭:根据企业的盈利质量、盈利能力、成长性、确定性等指标,我们将股票分为稳定价值、稳定成长、高速成长、周期股等不同类型。在选股过程中,我比较重视盈利的确定性和业绩增长的持续性,组合持仓中稳定价值和稳定成长的占比最高,是长期超额收益的重要来源。此外,阶段性持有的景气向上的周期股也会给组合带来超额收益。因此,组合的超额收益主要包括两部分:低估值的均值回归和优秀企业的持续增长。

  从过往长期持仓的品种来看,我最偏爱的品种有两个特质:一是增速稳定、估值偏低,例如增速常年稳定在15%-20%,估值在20倍以内的公司,业绩能见度非常高;二是我的组合中很少“0-1”的股票,基本都是“1-n”的股票。这是因为,不同公司的投资价值、投资胜率和回报水平是不一样的。对我来说,“0-1”的公司股票研究难度高,盈利增长的不确定性大,投资胜率不高。

  问:价值选手对买入价格都会很在意,你如何在好公司、好价格之间进行平衡?

  王明旭:多年的绝对收益投资经历,使我天然对于风险比较厌恶,更注重安全边际,买任何一只股票前,首先会考虑它的下跌空间,坚持以低估或者合理的价格买股票。但是,低估值并不是投资的起点,我不会为了低估值而去买绝对估值的公司,我会在公司质地和估值之间进行平衡。

  换句话说,估值是我在投资中考虑的其中一个原则,它决定我在什么时候买,买多少。真正决定我投资决策的核心底层逻辑是这家公司足够好。对于基本面足够好、估值比较贵的品种,我会在组合中少量配一点,耐心等到估值回到容忍范围内再慢慢增持。

  基金经理简介:

  王明旭,经济学硕士。16年证券从业经验,12年投资管理经验。现任广发基金价值投资部基金经理,担任广发内需增长、广发价值优势等基金经理。曾任东北证券研究所策略研究员、生命人寿资管中心组合投资经理、恒泰证券资产管理部资深投资经理、东方证券研究所首席策略分析师、兴证全球基金专户投资经理。

(责任编辑:康博)


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