周一（4月22日），国债期货午后跌幅扩大，10年 期主力合约收跌0.22%，5年期主力合约跌0.14%，2年 期主力合约跌0.05%。10年期国债活跃券180027最 新成交价报3.405%，收益率上行3.51bp，5年期国债活 跃券190004最新成交价报3.22%，收益率上行1.99bp。

　　随着3月数据公布完毕，债市下跌动能也得到 极大释放，短期底部企稳。从3月底债市便开启了 下跌行情，至今调整时间接近1个月时间。从幅度 上看，十债主连下跌绝对幅度超过2元，而其对应现 券收益率涨幅超过30bp，幅度较大。对于债市未来 走向，短期对经济数据反映基本得到消化，而市场对 央行货币政策预期也已出现微调。在现有格局下， 利率难有大幅上涨或大幅下跌的走势，债市短期大 概率以低位区间振荡为主。

　　央行公开市场暂停逆回购，资金面仍然相对稳 定。周一，央行公告，目前银行体系流动性总量处 于合理充裕水平，4月22日不开展逆回购操作。因 当日无逆回购到期，当日实现零投放零回笼。上周 央行累计开展 3000 亿元逆回购操作，实现净投放 3000 亿元。当周开展 2000 亿元 MLF 操作，另有 3665 亿元 MLF 到期。从全口径测算，央行当周净 投放1335亿元。本周公开市场将有3000亿元逆回 购到期。

　　虽然央行近期公开市场操作相对谨慎，市场投 资者对后市预期也不如前期乐观，但市场资金面仍 然较为稳定。最直观的反应是货币市场利率。近期 货币市场利率略有走高，但幅度较小，虽然央行持续 暂停公开市场操作后，4月中旬重启逆回购，但操作 量能较小，但市场资金面仍然稳定，货币市场利率重 心整体在近两年的低位水平。其中3个月Shibor在 2.7%—2.8%水平振荡，7天Shibor在2.5上下振荡。

　　从目前的货币政策看，市场预期发生改变。其 一是央行一季度货币政策例会重提把好货币供给总 闸门。与去年四季度例会新闻稿对比来看，本次会 议对经济金融形势的判断总体更为乐观，对国内经 济判断的表述由“平稳发展”改为“健康发展”，同时， 会议仍然延续了去年四季度删去货币政策“中性”的 表述方式，但重新提及“把好货币供给总闸门”。其 二是央行降准的预期迟迟未能兑现，且央行公开市 场操作力度较弱，打击市场情绪，令投资者对货币政 策预期发生改变。

　　宽信用政策逐渐发挥作用，社融需求向好。最 新数据显示，3月末，社会融资规模存量增速较前值 回升0.6个百分点至10.7%，创7个月新高。3月，新 增社会融资规模2.86万亿元，同比多增1.28万亿元， 比上月多增2.16万亿元。从结构看，表内信贷、表外 融资、地方政府专项债的投放和发行加快，推动3月 社会融资规模放量增长。表内对实体经济发放的人 民币贷款新增 1.96 万亿元，同比多增 8166 亿元，比 上月多增1.2万亿元。整体来看，本月社会融资增速 逐渐企稳回升，市场流动性较为充裕，居民部门和企 业部门信贷都有所改善，金融支持实体经济力度 增强。

　　美联储鸽声依旧，美债收益率低位徘徊。数据 显示今年前三个月美国经济疲软，制造业产出相比上 年同期仅略微增长，货运活动大多下降。美国1—3 月制造业产出仅较上年同期增长1.8%，增速低于去 年7—9月的增长3.5%。在最近的3月议息会议上，美 联储维持利率保持不变，同时多数联储官员预计今年 全年不加息，明年加息一次。同时，联储表示有意从 今年5月起，将每月缩减资产负债表（缩表）计划的美 国国债最高减持规模从当前的300亿美元降至150亿 美元，到9月末停止缩表。从美国国债来看，近期虽 然略有回升，但整体重心依然维持在相对低位。由于 国内利率近期的快速走高，中美利差逐渐扩大。

　　技术上看，上周国债期货先抑后扬，国债期货在 上周一跳空低开后，周二继续回踩前一交易日低点， 随后的几个交易日振荡回升，回补周一的跳空缺口， 且最终收于 5 日均线之上。MACD 绿柱也持续收 缩，短期下跌动能得到较大释放，短期超跌反弹需求 较强。从周线上看，周 K 线与周 MACD 线依然较 弱，中周期上或呈现低位振荡行情。

　　整体而言，今年以来公布的经济数据大多好于 市场预期，但这已被债市走势充分消化。除非能够 证实经济已经发生真正转向，否则利率难有大幅上 涨的基础。从央行近期操作来看，资金面仍然较为 稳定，目前货币宽松力度弱于前期，货币市场利率重 心也略有走高，但货币市场利率重心整体仍在低位 运行。未来一段时间，如果没有新的因素发生改变， 债市缺乏大幅上涨与下跌的基础，短期维持相对低 位振荡的概率较大。