湖北华昌达智能装备股份有限公司近日将登陆创业板。招股书显示，这家依靠东风汽车公司及关联公司长起来的企业，是一家智能型自动化装备系统集成供应商。看上去它的财务数据非常漂亮：主营业务收入高速增长，2010 年较2009 年增长98.07%，2011 年上半年主营业务收入即已达到2010 年的83.64%。但这光鲜靓丽的数据背后，却埋伏着四大隐患。[上市全观察栏目]

湖北华昌达智能装备股份有限公司

下载该招股说明书（申请稿）

    华昌达招股说明书披露，2010年8月19日，该公司与上海嘉华和天津博观签订了《增资扩股协议》，两家股东合计认购华昌达126.98万元注册资本，参考价格为增资后股本基础下的15倍市盈率即单位注册资本18.81元。8月31日华昌达实现了净资产折股，原有1216.93万元注册资本经折股后演变成为5750万股，则上海嘉华和天津博观的持股成本仅为3.98元/股，对应2010年华昌达0.4736元的每股收益，市盈率仅为8.4倍。10月28日，又有新增股东对华昌达进行了增资，而增资价格已经飙升到了7.99元/股，如果以这一价格作为华昌达上市前股权的公允价值，则意味着上海嘉华和天津博观在短短三个月内投资收益率便超过100%。 

    在公司上市前一年以如此低廉的价格获得股票，显然是稳赚不赔的买卖，而同期享受到如此优惠条件、有资格低价拿股的还涉及另外20名自然人，但均是华昌达公司内部中高层技术管理人员，由此也可见上海嘉华和天津博观两家股东非同一般，因为他们背靠的大树是东风汽车集团，同时也是华昌达的关键客户。上海嘉华可谓是东风汽车的“亲儿子”，股东构成全部为东风集团下属公司，而天津博观则由上海嘉华控股40%，为其单一最大股东。很显然，这两家公司均是作为东风集团的利益代表。 

    对于东风集团，华昌达自是应当感恩戴德的。从招股说明书披露的历年前五名客户资料来看，2008年到2011年上半间针对东风系实现的销售额分别为3417.88万元、4446.02万元、6165.42万元和2278.14万元，占全部营业收入占比则分别为83.15%、48.69%、34.09%和15.06%，尽管对东风系的业务依赖程度呈现逐年下降，但是不可否认的是东风系仍然是华昌达手中最稳定的客户，且对华昌达公司的创业和成长期具有历史性贡献。因此，在华昌达上市前夕为这个老主顾低价入股铺路，也算是投桃报李了。 

    事实上，华昌达和东风系的渊源还不止于此，从该公司披露的董事简介来看，公司6名董事中的5名，以及高级管理人员中除财务总监外的5名人员均是东风系统内部的“老人”，核心技术人员更是无一例外均出自东风系。由此不难发现，华昌达其实就是由原来东风系统内部的一批人马“下海”后组建的东风系自动化生产线组装商。 

    从上述的华昌达公司股东构成和历史发展可以看出，该公司真正的核心竞争力并非是招股说明书中所谓的技术优势、品牌优势等，真正影响到该公司经营风险和结果的恰恰是其与东风系的资本纽带。但是也需要看到的是，华昌达上市后股本结构中，除董事长兼第一大股东持股比例高达48.94%之外，其余原始股东持股比例均未有超过10%的，甚至罕有超过5%的股东。则一旦这些掌握着业务资源的核心人员在减持股票后离开公司，甚至转投到同行业竞争者旗下时，所带走的不仅仅是华昌达所拥有的技术和经营模式，更有其最为看重和依仗的业务关系，由此给该公司带来的长期经营风险不可小觑。

    华昌达招股书“收款模式”部分披露，该公司采用了“3-3-3-1”的客户结款方式，即在签订合同生效时收取合同金额30%的预收款，发货时支付30%，安装完成后支付30%，另外10%作为质保金，期限为一年。同时华昌达对于销售收入确认时点为“现场安装完成终验收，发行人取得客户签字认可的终验收单后”，这意味着在该公司的账务处理中只有最后10%的一年期质保金才能形成应收账款，同时当期新增应收账款余额应当大体相当于当期实现营业收入金额的10%。但是公司的财务数据表现却远非如此。 

    根据财务数据披露，华昌达2011年上半年实现营业收入15160.22万元，则10%质保金对应金额应当为1516.02万元。但事实上，该公司2010年末一年期应收账款余额为2540.28万元，到2011年上半年末则上涨到7420.72万元，即便假设上年末已经形成的一年期应收账款在2011年上半年没能够收回来一分钱，也意味着2011年上半年新增的应收账款余额高达4880.44万元，相比前文推算数据高出了3364.42万元，显著高于营业收入10%的理论比例合理范围。 

    从详细客户信息来看，2011年上半年第一大客户为鄂尔多斯市华泰汽车车身公司，与2011年5月完工的涂装生产线涉及营业收入金额为2393.16万元，但是期末对该客户的应收账款余额却高达840万元，相当于同期收入金额的35.1%。

    针对东风小康汽车公司的应收余额则更加“离奇”，华昌达对这个2011年上半年第五大客户销售金额为1010.25万元，共涉及五个项目，完工时间集中在3月到5月期间，而对其应收账款金额则位列第二，高达637.95万元，占比约为63.15%，这意味着超过六成的合同金额都变成了质保金延后收取，这不仅再次令人咋舌于华昌达对“老主顾、新东家”东风集团的另眼相看，其“东风渊源”之深可见一斑。 

    此外，华昌达预收账款部分也颇显诡异。招股说明书披露的“发行人正在履行的主要订单”信息显示，截至2011年上半年末，华昌达正在履行的重大合同金额合计约为两亿元，其中主要客户包括重庆力帆乘用车公司，但是针对这家客户的预收款金额却存在疑点。

IPO募集资金用途将用于的项目

最近三年财务指标

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