休闲零食龙头企业三只松鼠（300783.SZ）日前发布的2024年年报显示，公司全年营收达106.22亿元，时隔多年重回百亿阵营，净利润同比大增85%，扣非净利润翻了三番。

但在亮眼数据背后，关于净利率水平、产品（尤其是“贴牌”产品）质量管控、股东回报等核心问题仍引发投资者质疑。随着公司启动港股IPO，未来能否借助资本市场的力量，在激烈的市场竞争中进一步提升综合实力，大部分投资者仍在谨慎观察中。

净利润率困境引关注

年报数据显示，三只松鼠2024年净利润同比增长85.51%至4.08亿元，扣非净利润更是暴增214.33%。

年报发布后，三只松鼠在全景路演举办业绩说明会。公司董事长章燎源表示，净利润增长主要得益于规模增长带动净利润同步提升，品类结构调整、自主制造等全链路成本及效率优化所致毛利率提升，以及互联网时代下的“品销合一”网络型组织较好地提升了人效，由此带来了综合费率下降。

尽管营收成功突破百亿，但有投资者指出，三只松鼠的净利润率偏低，并向公司管理层提问，在降本增效方面，公司战略层会有哪些具体的措施去落实，从而提高公司的净利润水平。

年报数据披露，2024年公司归母净利率、毛利率分别为3.84%、24.25%，同比增加0.75%、0.92%，毛利率优化主要得益于供应链效率提升。

对此，三只松鼠董事长章燎源回应称，公司总战略为“高端性价比”，推进“制造、品牌、零售”一体化布局，围绕“一品一链”供应链战略，持续推进全球原料直采与全品类供应链集约基地建设，强化自主制造能力，实现规模化效应与成本优化。

报告期内，费用率合计减少1.03%，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为17.58%、2.08%、0.27%、0.06%，销售费用率同比增加0.19%，管理、研发、财务费用率同比分别减少1.12、0.08、0.02个百分点。

记者注意到，报告期内，公司线下分销渠道同比增速超80%，线上方面，抖音系平台带来81.73%的营收增长，天猫、京东平台也涨超11%。值得关注的是，核心坚果品类通过9.9元集约化堆头策略，在线下渠道实现突破，而水牛乳千层吐司等创新单品在上线数月快速突破千万销售，成为爆款。

自产比例、代工质量成焦点

三只松鼠在年报中多次提到“提升自产比例”。多名投资者注意到产品的自产和代工问题，向公司询问现在代加工和自主加工的比例分别是多少？是否有管理措施，提高公司的净利润水平？“另外，对比洽洽，公司是否也能每年准备坚果礼盒，特别回馈给股东。作为长期投资者，每位股东不仅是投资者，更是消费者和代言人，积极维护投资者关系，有利于维护公司市值稳定和带来潜在的消费新渠道。”

对此，公司回应称，目前公司持续深化供应链建设，自产比例持续提升中。已落地东区、北区、西南供应链集约基地，实现核心坚果及零食品类自主生产，自产比例大幅提升。记者注意到，三只松鼠多次在相关问题的回应中，并未明确披露当前自产与代工的具体比例，仅表示自产比例仍在“持续提升中”。而对于投资者提出的“股东专属礼盒”等创新回报方式，未给出明确答复。

以往，三只松鼠依靠代加工模式来快速扩大产品规模。虽然这一策略在短期内效果显著，但在成本控制和利润获取方面存在一定局限性。涉及供应链合作的贴牌生产商如何保证产品质量，是投资者问询中的高频问题。

“近些年，食品安全问题，层出不穷，公司也时常出现消费者投诉[下载黑猫投诉客户端]质量瑕疵问题。对于自产和代工的食品质量安全，是如何监管和保障的？”针对投资者关注的代工质量问题，三只松鼠披露，已实现核心坚果及零食品类自主生产，自产比例大幅提升。同时配合建立供应商准入、日常评估考核、巡检飞检、督导淘汰等监管机制，通过数字化系统实现全链路可追溯体系。

股东回报争议待解

尽管业绩回暖，每10股派1.25元的2024年度利润分配方案仍引发部分投资者不满。“分红给得太少了，我购入成本是每股28.36元，283.60元股息才1.25元，大不如银行理财产品收入，不怪股价不涨反跌，口碑和印象十分不好，后悔选择了三只松鼠。”

董事长章燎源回应称，公司十分重视股东回报，并结合当期经营情况、未来发展规划及公司章程的相关规定等综合因素，制定分红方案。2024年累计拟派发现金分红总额为1亿元，占净利润比例为24.57%。

从年报数据来看，第三方电商平台依旧是公司的主要营收来源，营业收入达74.07亿元，占总营收的69.73%。线下渠道持续扩张，2024年净增加809名经销商，总数量同比增长76.18%。

在线下门店业务布局中，以加盟为主，直营为辅。报告期内，收入排名前十的门店中，仅有一家为自营店。济南槐荫印象泉世界店收入排名第六，于2024年7月开业，面积66.73平方米。

在A股上市五年后，三只松鼠正式向港交所递交招股书，拟以"A+H"双融资平台加速全球化进程。

随着公司启动港股IPO，投资者关心其赴港上市的真实意图，以及是否会对中小投资者产生利益稀释问题。公司管理层回应称，赴港上市意在支持公司在供应链全球化布局、数字化能力建设、线下渠道拓展等方面的关键性投入，并优化资本结构，提升融资灵活性和资本效率。本次H股发行募集的资金，将用于（包括但不限于）深化全球供应链布局、推进线上线下销售渠道扩张、提升数字化能力及科技创新驱动能力、战略投资与并购及其他一般性运营资金等。

4月7日，三只松鼠跌9.59%，报收24.69元，近5个交易日累计跌8.49%，近30个交易日累计跌9.66%。近一个月内共19家机构给出评级，瑞银证券维持“中性”评级，华龙证券首次给予三只松鼠“增持”评级，平安证券首次给予“推荐”评级，东兴证券及方正证券维持“强烈推荐”，其他机构均维持“推荐”“买入”“增持”评级。