1996年开始，一句“农夫山泉有点甜”，让国人了解了包装饮用水市场。随着农夫山泉市场教育的深入，“农夫山泉有点甜”也成了一代人的回忆。其后，“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”的创意广告与新的包装设计帮农夫山泉摆脱了老旧的品牌形象，给其带去了新的活力。 

　　到2019年，在广告与渠道的支持下，农夫山泉的包装饮用水国内的市场占有率已达20.9%，排名第一。其茶饮、功能饮料、果汁饮料的市场占有率也排名靠前。农夫山泉在钟睒睒的带领下，将企业的年收入做到了240亿元，净利润达49.57亿元。 

　　与农夫山泉顺利发展的业务不同，农夫山泉的上市之路却格外坎坷。2008年与中信证券签署上市辅导协议，2018年末终止上市辅导，2020年初在香港提交招股书。A股渡劫十数年的农夫山泉终未能修成正果，只得去海外求取“真经”。 

　　跨越十数年的上市愿景 

　　其实，有点甜的农夫山泉早就有上市的期望。 

　　2001年成立仅数年的农夫山泉就完成了股份制改革，并引入了海南博创与上海新炬等机构股东。浙江证监局网站2003年挂出的《上海证券报》发布的一篇题为“从源头上把好市场准入关”的文章中也提及了农夫山泉，文中表述称“深入调研，严把证券市场准入质量关。一年多来，杭州特派办克服人手少，任务重的困难，先后到农夫山泉等40多家拟上市公司中进行现场检查，实地调研改制辅导情况。”这说明，早在2003年农夫山泉就已在当地证监局登记，拟申报IPO。 

　　2008年沉寂数年后，农夫山泉的上市之路终于了有新进展。当年5月农夫山泉与中信证券签署了上市辅导协议，从此开启了长达10年的上市辅导之路。2018年12月29日，在接受中信证券长达28期的上市辅导后，农夫山泉终止了与中信证券的上市辅导协议。从此，农夫山泉结束了耗时10年的A股上市辅导之路，最终放弃了A股上市的计划。 

　　10年辅导未能成功上市，2001年引入的机构股东相继退出，农夫山泉的上市之路颇为坎坷。投行人士也表示，辅导10年还不能提交招股书，在A股市场很少见，其中缘由，可能只有少数人才知道。针对农夫山泉辅导10年最终放弃A股申报而选择港股上市，《投资者网》也咨询了农夫山泉方意见，不过对方未予回复。 

　　上市前夕大笔分红 

　　苦修10年最终选择海外“求经”的农夫山泉又有怎样的考量呢？ 

　　2019年，在与中信证券终止上市辅导协议后，农夫山泉进行了最近几年来最大一笔的分红。当年，农夫山泉分配了95.98亿元的利润，而2017年、2018年农夫山泉的分红额仅为3.67亿元，农夫山泉2019年的分红金额是此前年份的26倍之多。此外，在2020年农夫山泉还拟分红9亿元，其中1.8亿元为现金分红，剩下的7.2亿元是股份分红。截至2019年底，农夫山泉的可分配利润为75亿元，2019年当年，农夫山泉就分配了可分配利润的56.14%。 

　　与上市前巨额分红不同，此次港股上市，农夫山泉的募资金额是不超过10亿美元，换算成人民币的话，募资金额将在70亿元左右，远低于农夫山泉最近几年的分红金额。 

　　农夫山泉真的不缺钱吗？ 

　　2017年-2019年农夫山泉的流动比率分别为1.32、1.43以及0.59，其速动比率分别为1.04、1.13以及0.35。虽然从负债结构来看，农夫山泉的主要负债是应付款与合约负债（预收款），但在2019年农夫山泉大额分红后，其流动性指标出现了大幅下降。 

　　此外，在2019年大额分红后，农夫山泉的结构性存款由2018年的36亿元减少到2019年的2亿元，而到2020年一季度，农夫山泉的结构性存款已经为0。在结构性存款大幅下降的同时，农夫山泉的有息负债却骤增，由2018年的0，增加到2019年的10亿元，再到2020年一季度的22.5亿元。在结构性存款与有息负债的一减一增之间，农夫山泉的财务成本大幅上涨。

数据来源：招股书 

　　值得一提的是，2019年农夫山泉的10亿元有息负债中，有5.4亿元的借款是农夫山泉大股东养生堂做担保；在2020年一季度的22.5亿元有息负债中，有2.4亿元的担保人是养生堂。境内为公司提供借款担保，境外上市融资，养生堂存在将境内资金置换成境外资金的操作空间。 

　　虽然投行内人士表示，上市前分红在市场上很常见，但在巨额分红后，农夫山泉流动性收紧、有息负债骤增，这对公司来算无疑不是件好事。 

　　疫情下高估值或难实现 

　　2020年爆发的COVID-19疫情无疑给快消品行业带去了较大冲击。农夫山泉国内主要的竞争对手哇哈哈的掌门人宗庆后就公开表示，2020年2月哇哈哈亏损逾1亿元，公司在积极布局电商渠道以帮助公司脱困。农夫山泉在招股书中，也表达了疫情对公司业绩影响的担忧。 

　　其实，疫情对农夫山泉的影响早已显现，与2018年、2019年相比，2020年一季度农夫山泉的合约负债（预收款）大幅减少，由2019年的20.78亿元减少到2020年一季度的15.76亿元，减少了近四分之一。虽然，随着国内经济的逐步复苏，农夫山泉的营收会快速恢复，但2020年一季度失去的消费份额却难以挽回，农夫山泉2020年的利润多少会有所减少，这无疑会影响到农夫山泉上市时的估值。 

　　与A股资金喜好消费股不同，三月份以来，港股快消品企业的股价走势比较低迷。康师傅控股（00322.HK）目前股价较三月份最高值时下跌了近5%，自三月份中旬以来康师傅控股股价最高时下跌了近20%；快消品的另一巨头统一企业中国（00220.HK）的股价走势也基本相同。 

　　值得一提的是，此前与农夫山泉一样备受市场关注的快消品巨头百威亚太（01876.HK）上市仅一个月后股价就跌破发行价，截至日前百威亚太股价较发行价已跌去了近20%，市值减少了近700亿港元。低迷的消费股行业，无疑会对农夫山泉的发行报价产生不利影响。 

　　巨额分红后有息负债骤增，流动性指标恶化，在COVID-19疫情后新的市场环境中，被分走百亿元现金的农夫山泉比手握巨额货币、尝试多元化的哇哈哈能做的选择就要少很多了。（思维财经出品）