来源：长江商报

　　印象中一直在“瘦身”的万达转向了，重现加杠杆高速扩张的豪气。

　　今年上半年，万达掌门人王健林频频跟地方政府签下巨额投资大单，所投项目涉及万达广场、文化旅游等业态。

　　此外，今年初以来，在武汉、上海、广州等地，万达也加入抢地阵营，以备万达广场用地之需。据长江商报记者不完全统计，上述投资累计将超过2600亿元。

　　如此高密度投资，万达再现3年前大手笔。那一年，万达海外投资达数百亿美元。

　　然而，2017年，万达由买买买模式转型为卖卖卖模式。万达637亿元向富力地产、融创出售77家酒店、13个文旅项目，被称为世纪交易。

　　去杠杆、去地产化、轻资产转型、降负债率，地产、酒店、文旅，多个领域，万达向社会传递的信息是“瘦身”。不完全统计，2017年至去年底，万达甩卖资产回血达千亿。

　　令人意外的是，政策面并未宽松，万达为何要重回老路？轻资产之路不好走？万达已经安全了？亦或是不得不为之？

　　万达体育虽然提前赴美上市成功，但开盘破发，到8月10日的股价较发行价已下跌51%。港股私有化后回归A股，万达商管排队4年仍处于中止审查状态。

　　融资并不顺利，重走重资产老路，万达会重蹈资金链危机覆辙吗？

　　2000亿巨资押宝文旅

　　沉寂两年的万达似乎“复活”了，王健林高调回归公众视野。

　　今年4月11日，在甘肃省招商引资暨陇商大会上，王健林许下诺言，未来三年，万达将在甘肃投资超大型文化旅游项目、5个万达广场、3个五星级酒店，新增投资约450亿元。

　　2017年10月，甘肃省曾与万达集团签订战略合作协议。该项目于去年落地。截至目前，万达已在甘肃完成6个万达广场、1个五星级酒店项目投资，累计投资180亿元。

　　这或许是王健林沉寂两年来首次公开表态，此后，更是一发而不可收拾。

　　5月15日，万达与沈阳市政府签订全面战略合作协议，万达将在已完成投资250亿元的基础上，在沈阳再投资800亿元，建设世界一流的大型文化旅游项目、世界一流的国际医院、世界一流的国际学校和5个万达广场。

　　同月，万达与广东省潮州市政府签订全面战略合作协议，在文旅、体育、影视、会展、演艺等领域展开全方位合作，万达将在潮州投资“五个一”项目，与潮州市政府共同打造潮州城市新品牌。

　　6月25日，在已经累计完成对四川1600亿元投资后，万达与四川省续签战略合作协议，万达再向四川增加1100亿元投资。

　　上述投资项目中，除了万达广场、星级酒店、医院、学校外，最主要的投资项目是大型文化旅游项目。不完全统计，这些投资合计为2550亿元，初步估算，用于文旅项目的投资将超过2000亿元。

　　此外，万达还积极参与拿地。公开信息显示，今年以来，万达相继在上海、武汉、广州等多地参与土拍购置土地，合计耗资超过110亿元。

　　王健林曾提出，万达商管每年开业50个广场，地产集团每年力争10到15个重资产项目。上述拿地之举，极有可能是为此做准备。

　　长江商报记者梳理发现，万达如此密集大规模投资，三年前也曾出现过。

　　公开报道称，2016年，万达斥资数百亿美元，把十几家海外文娱、影视、体育、地产项目收归囊中。这一年，也是万达海外收购最多的年度。

　　曾经熟悉的投资，不同的是，如今发生在国内，重点是文旅，此前是海外，重点是影视体育。

　　备受关注的是，文旅项目曾被王健林卖给了融创，印象中万达已经放弃文旅，此番重仓押注文旅，似乎意味着集团要走老路了。

　　轻资产之路并不轻松

　　2017年的股债双杀，迫使万达轻资产转型之路走得更为坚决。

　　早在2012年，王健林就推动万达集团轻资产转型，其公开表态，到2020年，万达集团要成为一家现代服务业公司，转型成功最主要的标志就是租金稳定增长。2018年，万达商业地产更名为万达商管，外界对此解读为，万达在去地产化，“去房重服”。

　　最先实施轻资产转型的可能就是万达广场。万达广场的轻资产战略分为两类，一是与机构合作开发投资类万达广场，二是与企业合作开发合作类万达广场，净租金收入三七分成，万达输出品牌和管理。

　　2015年初，万达商业地产与光大安石、嘉实基金、四川信托和快钱公司4家机构投资240亿元共同建设约20座万达广场。这一动作，标志着万达广场轻资产模式正式启动。

　　截至去年底，万达商管已拥有280个万达广场。去年，万达服务业收入占营业收入的75.1%，其中租金收入达328.8亿元，占比为15.3%。

　　显然，如果万达集团轻资产转型成功，将告别借钱、买地、卖楼的高负债发展模式，进而具备抵御政策风险和行业周期性风险能力。

　　然而，理想确实不错，执行起来就不那么理想了。

　　在万达出售给融创、富力的资产中，万达输出品牌和管理。去年以来，市场上流传，因为理念不同，虽然万达只输出管理团队，资产是变轻了，但是沟通和管理成本变得越来越高。

　　长江商报记者了解到，在一些项目中，轻资产的合作方对万达也颇有微辞，包括分成比例过高、过于强势、规矩太多等。

　　还有一个不容忽视的问题，就是万达转型轻资产后，因为没有可以出售的资产，不像地产开发，可以获得较为充足的现金流，也不能从银行获得所需贷款。

　　2017年以前，万达广场周边会配套住宅、酒店等商业地产。住宅取得预售许可证就可申请开发贷，商铺大面积开业可申请经营贷，这些钱可以用作拿地等，通过住宅等商业地产反哺万达广场。

　　如今，轻资产模式下，万达难以获得充裕现金流，势必影响万达集团的快速发展。

　　事实也是如此。近年来，相较同行，万达已经落后了不少。

　　2012年，万达开始去地产化，其目标是到2020年将房地产比重降到50%以下。王健林的判断是，房地产已经历20年高速发展，再过20年这个行业一定会萎缩，万达要未雨绸缪。

　　然而，在万达看似成功转型轻资产，地产行业格局已经被改写。去年，万科、恒大、碧桂园、融创的营业收入分别为2976亿元、4662亿元、3791亿元、1248亿元，而万达为2143亿元，已经落户于万科、恒大、碧桂园。而在2016年，万达还是行业老大。短短两年，万达已经掉队很远。

　　不仅如此，大型房企争相拿地，一些核心商业地段被抢，万达再不动作，其万达广场推进更难达到预期。

　　或许，这就是万达回头走老路的主要原因。

　　重资产与负债率如何平衡

　　降负债目标已经完成的万达重回重资产发展模式，其资金链将面临考验。

　　2017年6月，万达遭遇股债双杀，其负债备受社会关注。为了缓解资金链压力，万达开启甩卖资产模式，13个文旅项目91%股权、77家酒店，王健林甩卖给融创和富力，回笼资金637.50亿元。

　　此后，万达不断甩卖资产，包括几乎清空海外地产等。不完全统计，近两年，万达通过处置资产回笼资金达千亿元。

　　从去年的财报看，降负债取得明显成效。万达商管数据显示，截至2018年底，公司有息负债1886.89亿元，连续两年下降。其中，一年内到期的非流动负债210.27亿元，当年，其经营性现金流净额为291亿元，基本上能覆盖到期债务。公司资产负债率为57.58%，2016年底为70.26%，已显著下降。不过，去年，公司的营业收入、毛利润均有所下降。

　　可见，万达牺牲了增长换来了负债率降低。如今，万达谋求增长重点发力文旅。

　　8月9日，以地产领域研究人士向长江商报记者表示，文旅项目是万达商业的第四代产品，与第三代产品万达广场相比，文旅项目的体量更大，业态更为丰富。在开发模式上，文旅项目与万达广场并无本质区别。此前，万达广场是通过合作开发或受托运营管理等途径，来经营万达广场。从目前公开信息看，万达是想走重资产之路，即拿地—开发—运营，通过住宅和商铺的销售，获得现金流平衡，最终目的是谋取持有型物业，并获得稳定的运营收入和长期增值收入。

　　在该人士看来，文旅项目的投资规模大（单个项目多超300亿）、回报周期多在5—8年，通过前期通过出售住宅、商铺等回笼资金，以此反哺文旅项目运营，很难达到资金平衡。

　　如此一来，重资产模式下，对万达的融资能力、偿债能力提出了新的要求。

　　从目前情况看，万达融资并不顺利。

　　今年7月26日，万达体育赴美上市成功。不过，原本计划发行价10—11美元/股，最终为8美元/股，而且，开盘当日就破发。截至8月10日，其收盘价为3.94美元/股，较发行价下降了50.75%。

　　万达商管早在2015年就已在A股排队，从已反馈到预披露更新，又回到已反馈，目前处于中止审查状态。目前来看，虽然万达商管尽量去地产化，但似乎仍是遥遥无期。而且，万达商管与万达电影之间存在的关联交易也需要厘清。

　　去年以来，万达电影净利润持续下降，今年上半年预降55%—65%。

　　值得一提的是，去年初，腾讯携手苏宁、京东、融创联手向万达驰援，共计出资340亿，条件是，万达商管要在2023年前11月前完成上市。否则，战略投资者有权单方面终止合作，并要求回购股份、支付资金利息。

　　融资不顺利，重启重资产模式，万达如何在快速发展与资金链不紧绷中求得平衡，将对王健林是一场严峻考验。