89亿欲收购环保巨头 中国天楹上演蛇吞象

　　时代周报记者 李星郡 发自广州

　　7月9日，停牌近一年的中国天楹股份有限公司（以下简称“中国天楹”，000035.SZ）终于复牌。截至7月16日，交易6天，中国天楹市值蒸发超过30亿元。

　　此前，中国天楹由于正在进行一场中国环保海外并购史上最大规模的收购而停牌。重组方案指出，中国天楹拟斥资89亿元人民币以发行股份及支付现金相结合的方式购买西班牙环保行业巨头Urbaser。截至2017年12月31日，Urbaser总资产215.47亿元，为中国天楹总资产的2.65倍。

　　如此蛇吞象式的收购，中国天楹拟以发行股份及支付现金的方式进行。而现金方面，中国天楹试图通过发行股份募集配套资金的方式支付，并在公告中指出如果募集金额不够，也可以通过并购贷款、自有资金及其他方式筹集资金解决相关资金需求。

　　中国天楹在接受时代周报记者书面回复时表示：“目前，国内各金融机构承揽此笔业务的积极性很高，相关工作在有序推进中；同时也在与境外相关金融机构进行磋商，利用境外公司平台进行低成本债务融资。”

　　最大海外环保并购

　　中国天楹前身是中国科健股份有限公司（以下简称“中科健”），主营业务为通信及相关设备制造业。1994年中科健登陆深交所，2010年由于不能偿还到期债务，且资不抵债，开始重整。

　　2014年5月，中科健向严圣军等17名股东以4.76元/股的价格发行3.78亿股，购买其持有的江苏天楹环保能源股份有限公司100%股权，从而完成中国天楹的借壳上市。

　　此次中国天楹要收购的Urbaser，在2016年12月先是被江苏德展投资有限公司（以下简称“江苏德展”）收购，因此中国天楹准备向26名交易对方以发行股份及支付现金的方式购买江苏德展100%股权。

　　对于此次收购原因，中国天楹在书面回复中表示：“ACS是西班牙最大建筑集团、拥有全球环保巨头Urbaser，为了深化主业，ACS拟出售旗下的Urbaser。全球共有数十家知名企业提交标书，其中不乏复星国际、香港长江基建等中国投资者，中国天楹参与设立的华禹并购基金最终胜出。此次成功收购Urbaser后，中国天楹将跃居全球城市环境服务行业第四位，实现中国环保企业在世界环保领域的弯道超车。”

　　截至评估基准日2017年12月31日，江苏德展100%股权的评估值为83.88亿元人民币，同时考虑江苏德展为间接收购Urbaser股权发生的收购费用，经交易各方协商交易价格确定为88.82亿元人民币，其中以股份方式支付对价64.04亿元，以现金方式支付对价24.78亿元。

　　不过，半年前这一价格比现在少了3亿元，为85.74亿元，其中以股份方式支付对价高达84.68亿元，以现金方式支付对价仅1.06亿元。

　　同时，中国天楹拟向不超过十名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过30.68亿元，用于支付并购交易相关现金对价29.38亿元，包括向江苏德展股东华禹并购基金、中平投资、平安人寿和平安置业支付的现金对价24.78亿元、购买Urbaser100%股权的或有支付计划之“第一次支付计划”4.6亿元和并购交易中介机构费用1.3亿元。

　　进一步分析交易双方的资产情况可以发现，中国天楹想要收购的江苏德展资产总额是其3倍有余，截至去年年末，江苏德展和中国天楹的资产总额分别为271.85亿元、81.30亿元；而且江苏德展和中国天楹营业收入分别为135.84亿元、16.12亿元。

　　再从资产负债率来看，截至2017年12月31日，中国天楹资产负债率62.49%，若重组按计划进行，中国天楹还将增加30亿元负债，相当于负债总额增长超六成。与此同时，Urbaser资产负债率已经高达77.67%。

　　2017年报显示，中国天楹2017年营业收入增长64.39%的同时，净利润仅增长4.98%。为了增强投资者信心，中国天楹还为此次重组作出业绩承诺，如2018年12月31日前完成交易，控股股东南通乾创、实际控制人严圣军和茅洪菊承诺Urbaser2018、2019和2020年度扣除非经常性损益后归母净利润分别不低于4975万欧元、5127万欧元、5368万欧元；如2019年完成交易，承诺2019、2020和2021年度扣非归母净利润分别不低于5127万欧元、5368万欧元、5571万欧元。并在Urbaser未达到承诺业绩时自愿提供现金补偿。

　　对此，中国天楹告诉时代周报记者：“本次重组完成后，严圣军及其一致行动人的持股比例将由43.19%下降至23.93%。且做出了未来三年不减持的承诺。可以看到，严圣军夫妇在几乎未持股标的、不会从本次重组直接受益的情形下，既大幅稀释了股权比例，又承担了‘业绩承诺’的风险和‘股份锁定’的限制，这一切都源于产业情怀，源于对上市公司和Urbaser未来的发展充满信心。”

　　不过，这似乎并没有成为投资者的强心针。复牌6日，中国天楹市值蒸发超过30亿元，由停牌时的收盘价6.72元／股跌至4.48元／股。

　　8.5亿元撬动约80亿元资金

　　此次中国天楹收购的江苏德展，其实最早也是由中国天楹成立。2015年12月，中国天楹设立江苏德展，当时实缴资本为0。2016年6月江苏德展股东变更为华禹并购基金，作为开展资产收购的平台，因此时实缴资本仍为0，因此股权转让价格为0。

　　中国天楹首先联合中节能华禹基金管理公司（以下简称“华禹基金”）和其他4位投资者成立了华禹并购基金，中国天楹由此出资8.5亿元。

　　2016年6月后，华禹并购基金联合其他新进股东对江苏德展开展多次增资，江苏德展实缴资本也由0元增至59亿元，并于2016年12月完成收购Urbaser的资产交割，约定由11亿欧元的购买价款和或有支付计划，即买方承诺向卖方支付不超过2.985亿欧元的或有支付计划(“支付计划金额”)，金额将基于未来Urbaser的EBITDA实现情况进行确定。

　　这一时期，华禹并购基金进行了存在优先级、中间级和劣后级的结构化安排。随后，为保障中国天楹收回江苏德展，避免换股交易对方存在结构化安排，2017年12月华禹并购基金完成结构化调整的各项工商变更，并调整为平层架构。中国天楹也在此时以8.5亿元退出合伙人。

　　最终，中国天楹以8.5亿元撬动了平安、招商局资本、建银国际、中节能资本、海尔集团等投资机构参与。

　　重组计划中亦涉及关联交易，中国天楹的实际控制人严圣军、茅洪菊直接持有华禹并购基金合伙人华禹基金28%的份额。而华禹基金持有华禹并购基金0.38%份额，华禹并购基金又持有江苏德展26.71%的份额，相当于严圣军、茅洪菊间接持有江苏德展近0.03%的股权。

　　本次交易拟以发行股份及支付现金的支付方式进行。而现金方面，中国天楹则试图通过发行股份募集配套资金的方式支付，并在公告中指出如果募集金额不够，也可以通过并购贷款、自有资金及其他方式筹集资金解决相关资金需求，且已与多家金融机构积极协商并购贷款事宜。

　　当时代周报记者询问与银行协商的并购贷款情况时，中国天楹表示：“本次重组完成后，中国天楹将形成国内国外‘双平台’联动发展的有利布局。”

　　就国内而言，“该并购贷款符合国家产业发展政策及金融监管部门的相关政策法规，不存在审批障碍，同时各金融机构充分了解标的资产及上市公司具有良好盈利能力和充沛的现金流，贷款发放风险极低，各金融机构承揽此笔业务的积极性很高，相关工作在有序推进中”；同时也在与境外相关金融机构进行磋商，利用境外公司平台进行低成本债务融资。