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原油价格对美联储加息步伐的“影响力”

2018年01月25日 09:23    来源: 期货日报    

  CPI优于PCE的原因

  原因一:特朗普新政支持能源产业

  对委内瑞拉制裁。2017年8月25日,美国总统特朗普签署行政命令,决定对委内瑞拉政府及其国有石油公司施加新一轮制裁,之后油价短暂回调,从此进入上涨通道。早在2017年年初,总统备忘录就提及关于美国油管的建设,为原油的增产打下基础。这就是美国的真正意图所在,限制他国增产来拉高油价,本国扩大产出从而获利。

  退出巴黎协议。预计新能源汽车产业投资会缩减,但由于备忘录4年后才生效,所以下一任总统的态度将很关键。

  税改。保证企业利润,增加居民收入,扩大社会投资。由于收入增加,消费投资会变多,但企业很可能减少研究和开发支出来让利润表好转,持续发展隐患大。特朗普还加大对能源企业的投资,扩大美国能源的国际影响力。美国不仅要能源独立,更要能源输出来扭转贸易逆差。

  原因二:CPI中能源占比高于PCE

  在CPI中,能源商品和能源服务分别占比3.6%和3.8%,共计7.4%。在PCE中,能源商品和能源服务占比分别为2%和1.9%,共计3.9%。

  目前处于油价上涨阶段,而且涨势将持续,所以这个时间段内,CPI将成为特朗普政府和美联储关注的重心。油价带动CPI上涨,更能提振相关行业,从而带领经济走上正轨,如果说中国经济的发展是供给侧自上而下的改革,那么美国的经济发展就是油价带动经济复苏,从微观到宏观的传导。所以,尽管PCE有其优势,但在特朗普执政期间,CPI是最好的通胀指标。

  

 

  图为CPI和PCE的各项权重(左柱为PCE,右柱为CPI)

  统计验证

  影响美国加息进程的因素很多,结合失业率,美联储会综合如下几个指标——CPI、核心CPI、PCE和核心PCE——来制定货币政策,为了方便统计和研究,这里用联邦基准利率月平均值来表示加息或降息。

  

 

  图为美国失业率季调(月数据)

  2017年美国经济继续稳健复苏,失业率再创历史新低,11月失业率已经降至4.1%,甚至低于金融危机爆发前的水平。

  

 

  表为2012年年初至2017年10月各项指标相关性

  

 

  表为2016年年初至2017年10月各项指标相关性

  观察2012年至2017年的数据可以发现,CPI与基准利率相关性最高,且大于PCE,但美国2015年才解除原油出口禁令,所以从2016年1月至2017年10月,CPI与基准利率相关性变得更明显。主要原因是这段时间美国原油已经出口到国际市场,油价开始上涨,特朗普的政策开始发力。

  传导机制

  原油价格传导CPI的周期约为一个月。

  2017年中旬,油价发力带动CPI上涨,原油的地位逐渐显现。

  

 

  图为2012年至2017年CPI月同比与WTI原油期货月平均价格走势

  

 

  表为传导周期相关性

  上表中数据为期货月平均价与CPI同比的相关性。M0表示当月期货数据平均价格与当月CPI的相关性,M1表示一个月前的期货平均价与当月CPI的相关性,M2—M6以此类推。

  通过统计发现,2016年至2017年11月期间,传导周期在M1,即一个月前的油价对当月的CPI影响最高,相关性为0.71。2016年之前的数据拉低了总体相关性,但2016年以后的相关性增加明显,反映近两年的油价和特朗普的政策对CPI的影响加大了。

  2015年8月至2017年2月这段时间,油价依然在较低的位置徘徊,但由于住宅CPI稳步回升,带动了这一波CPI的上涨。随后加息导致房地产泡沫得到控制,反过来拉低CPI。在2017年中期,油价上涨发力加上特朗普能源政策效果逐渐显现,油价带动CPI的能力凸显,反观住宅和核心CPI则出现平稳下跌的信号。可以预测,随着一系列总统行政命令和备忘录取得实质性效果,油价带动CPI的逻辑将为2018年货币政策的制定提供指导。

  

 

  图为2012年至2017年CPI月同比与WTI原油期货月平均价格走势

  

 

  图为CPI、住宅CPI和核心CPI走势

  统计数据显示,CPI比PCE对基准利率的影响最为明显,但随着错位时间的增加,核心CPI的影响逐渐显现,6个月的时间传导最为明显,为0.5。可以看出,核心CPI是奥巴马政府时期最明显的通胀指标之一,但奥巴马政府一直增加页岩油的研发和投入,并在2015年12月解除了实行40年之久的原油出口限令。随后,影响货币政策的指标和传导周期发生了变化,但由于受到2016年前的数据影响,CPI的传导路径不是很清晰,下面单独观察2016年初至2017年10月的数据。

  

 

  表为2012年1月至2017年10月的四大指标与联邦基准利率相关性传导

  上表中,M0表示当月四大指标与当月联邦基准利率均价的相关性,M1表示一个月之前四大指标与当月联邦基准利率均价的相关性,M2—M6以此类推。

  

 

  表为2016年1月至2017年10月的四大指标与联邦基准利率相关性传导

  进入2016年后数据统计发生了巨大的变化,核心CPI的影响让步于CPI、PCE和核心PCE,其中CPI的影响最大,为0.91,传导时间大约在4—6个月,也就是说本月CPI数值对4—6月后的加息决策影响最大。

  2016年奥巴马政府退出“舞台”,执政白宫8年的民主党将接力棒交给共和党,此时页岩油产量在美国原油产量中比重逐渐增加,至2017年已经超过60%。美国原油开始进入国际市场,随后油价振荡上涨,尤其在2016年和2017年的涨幅最明显,配合特朗普发展能源行业政策,加大原油出口,让CPI的地位逐渐显现。

(责任编辑:张海蛟)


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