资管政策密集出台 私募生长呈“三化”态势

　　1月12日，中国证券投资基金业协会（下称中基协）发布了酝酿已久的《私募证券投资基金会员信用信息报告工作规则》及指标定义（下称信用报告体系），拟对会员私募机构形成信用报告；当晚，另有部分私募机构收到来自中基协的产品备案须知，明确从事借贷类活动的私募基金备案将不再被受理。

　　1月16日晚，部分私募机构再度收到协会系统补充意见称，暂不办理“其他类”私募机构的实际控制人、控股股东、法定代表人的重大事项变更申请。

　　21世纪资本研究院认为，近期有关私募机构的新政策的密集出炉，将进一步对私募机构乃至整个私募行业带来影响；同时，私募机构在2018年有望呈现出更加主动化、信用化、多样化的发展趋势。

　　限借贷、增投资

　　从私募基金备案的新政策来看，证监会、中基协反复强调私募行业须“回归本源”的趋势始终未变。

　　21世纪资本研究院从多家私募机构确认，中基协1月12日向私募机构发放的一份产品备案须知强调，对于从事借贷活动等部分不属于私募基金范围的情形，将于2月12日起不再办理备案申请。

　　在上述须知中，中基协明确3种私募基金具有借贷活动嫌疑，且不符合投资本质。

　　其中包括：一是底层标的为民间借贷、小额贷款、保理资产等从属借贷关系的资产或收（受）益权；二是通过委托贷款、信托贷款等方式从事借贷活动的；三是通过特殊目的载体（SPV）、投资类企业等方式变相从事上述活动。

　　事实上，有关叫停私募基金从事类借贷的“非标业务”信息早已有之，（详见2016年11月4日21世纪经济报道APP《监管层考虑叫停私募基金投资非标》）但其最终落地却经历了一番周折。

　　和融资类、通道型资管产品相似，自2014年登记备案制确立以来，私募基金不乏成为了一些融资类项目需求的产品外衣——不少民间私募机构发行契约形基金，并以预期收益率等方式向投资者暗示确定性的收益保证，并在资产端为房地产、地方融资平台等项目提供融资。

　　显然，该类业务显然有违监管层有关私募基金“回归本源”的主张，甚至部分融资类私募产品依托第三方进行推介销售，期间不乏出现不规范操作，积聚行业风险，有损行业信誉。

　　但自国务院金融稳定发展委员会去年成立以来，一行三会针对资管产品融资类业务便开始出台一系列政策——先是银行不得接受资管产品作为委托贷款委托人，而后集合资管、银行理财投资的定向资管也不得以贷款方式输血企业融资。

　　21世纪资本研究院认为，中基协对借贷类私募基金备案的叫停，是多监管部门治理影子银行生态系列动作的延续；上述须知落地后，伴随着借贷类产品的存量代谢与增量限制，将给真正的投资类私募基金的发展创造较好的发展空间。

　　但我们同样认为，考虑到部分借贷类私募基金产品结构安排复杂，在认定过程中存在一定程度困难，因此上述须知也难以在短期内将私募基金行业中的借贷业务“彻底根除”，但仍然可以预计该类业务规模增长将受到明显限制，同样会有更多主动投资型的私募产品出现。

　　信用化发展提速

　　当不再依赖于产品形式吸引业务增加规模，并进一步回归主动投资时，私募行业所面临的重要问题是，其如何与以信托公司、基金子公司为代表的持牌机构在市场中平等竞争？

　　21世纪资本研究院认为，中基协1月12日宣布推出针对证券类私募机构的信用报告体系，将成为促使私募行业收获更大程度上的市场信任基础，该信用报告将依据登记备案数据，从合规性、稳定度、专业度、透明度四大维度及15项更加具体的子指标，针对中基协会员证券私募机构生成信用报告，同时针对股权、创投类型的信用报告体系也处于筹备状态。

　　这一报告系统的上线，将加强私募机构在大金融市场中的透明程度，减少行业间的信息不对称，有利于私募机构同其他机构开展业务合作。

　　过去，私募机构同银行、保险等大型金融机构合作难度是较高的。一方面私募机构大多不属于国资企业，且私募管理人也不属于金融牌照；另一方面，由于私募市场过去的鱼龙混杂，一些市场人士也习惯将不规范、违规募资等不光彩词语同私募机构无意识的相关联。

　　但在信用报告体系上线后，大型机构可以据其更清晰、真实的了解私募机构的“体检情况”，并根据自身需求选择合作方。

　　我们认为，私募业信用报告体系及行业信用化的发展将带来三重结果。

　　一是私募机构在财富管理市场中的“信用价值”能被更好体现，私募机构也将更加重视自身信用积累；这一趋势显然也将引导私募机构提高合规自觉性，有利于自律监管的实施。

　　二是伴随行业信用不断积累，一些优秀的私募机构有望脱颖而出，甚至未来也会出现私募领域的“百年老店”。

　　三是以往对私募领域抱有警惕、观望态度的大型金融机构有机会通过信用报告消除偏见，进而促使更多资金流入私募基金行业，壮大行业发展。

　　多样化需求升温

　　过去一年是私募机构分类专营监管的元年，中基协通过新登记系统明确证券、股权两类私募机构不得交叉发行产品，在部分私募机构内控机制、防火墙制度存在缺失的背景下，专营监管对行业规范度的提高发挥了积极作用。

　　21世纪资本研究院认为，在私募行业日趋回归投资主业，不断增强信用积累下，私募机构的多样化发展需求正在不断提高。

　　我们认为，市场中的确存在与现阶段不同市场需求的私募产品，例如资产配置母基金、房地产私募基金、流动性基金等；另一方面，现有结构相对简单的证券、股权的二元分类已日渐不能满足私募机构多样化的发展需求。

　　以资产配置母基金为例，目前市场中已经逐渐出现了一系列由第三方财富销售公司演变而来，并在母基金领域有一定业务积累的市场化私募机构；一些地方政府引导基金募集社会资本开展的投资运作时，其行为也是在从事母基金业务；在VC等高风险早期投资领域，母基金更是能够起到平滑收益曲线的作用，因此也被市场所需要。

　　流通性基金亦是如此，在北美、香港等市场，为强化私募基金份额的流动性，便于投资人退出，同时差异化的风险偏好，流动性基金对一些暂无法退出的股权投资项目起到“接盘”和价值发现的作用。

　　因此我们认为，在私募机构规范性成就达成度日益提高下，行业的发展必然离不开私募行业的多样化的成长，相信未来市场既能够看到大而全的私募机构的风采，同样也有小而美的私募机构的市场机会。