中国经济网编者按：2017年3月24日，浙江元成园林集团股份有限公司（以下称“元成股份”，股票代码603388）在上交所挂牌上市。元成股份本次发行数量为2,500万股，保荐机构为海通证券。元成股份上市募集资金总额为人民币30,250.00万元，扣除发行费用后，募集资金净额为26,715.00万元，分别用于“金湖苗木基地建设项目”、“菏泽苗木基地建设项目”、“补充工程流动资金项目”。
元成股份于2014年10月11日首次发布招股说明书，2016年12月30日首发申请获通过。2017年3月14日，元成股份启动申购，发行价格为12.10元/股。回拨机制启动前，网下初始发行数量为1,500万股，占本次发行数量的60%；网上初始发行数量为1,000万股，占本次发行数量的40%；回拨机制启动后，网下最终发行数量为250万股，占本次发行数量的10%；网上最终发行数量为 2,250万股，占本次发行数量的90%，网上发行最终中签率为0.02492855%，63,297股遭弃购。股价走势来看，元成股份3月24日上市以来连续八个交易日涨停，截止4月6日收盘，收报33.96元。
2013年至2016年，元成股份实现营业收入分别为40,618.45万元、52,064.34万元、44,352.51万元和54,550.66万元；分别实现归属于母公司股东净利润4,881.21万元、5,263.41万元、4,885.75万元和5,303.76万元。
元成股份预计2017年1-3月营业收入区间为5,985.00万元至6,615.00万元，上年同期数（未经审计）为3,138.44万元，变动幅度为90.70%至110.68%；2017年1-3月预计扣除非经常性损益后净利润区间为40.20万元至117.81万元，上年同期数（未经审计）为-492.57万元，较上年同期数增长明显。
2013年至2016年，元成股份应收账款净额分别为6,005.04万元、8,251.41万元、7,226.54万元和9,411.94万元，占各期末流动资产的比例分别为14.47%、16.10%、11.49%和12.13%。应收账款周转率分别为7.23次、6.82次、5.29次、6.00次。
2013年至2016年，元成股份存货余额分别为23,363.13万元、32,814.00万元、46,921.13万元和56,815.24万元。存货周转率分别为1.40次、1.37次、0.78次、0.79次。
报告期内，发行人经营活动现金流量净额较小或为负，2013至2016年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为444.53万元、-6,186.47万元、1,070.73万元和1,060.43万元。公司的负债总额分别为24,834.06万元、31,687.38万元、41,404.05万元和47,398.45万元，其中流动负债占负债总额的比例超过90%。
2013年至2016年，元成股份主营业务毛利率分别为27.23%、25.90%、29.72%、24.79%。2014年、2015年同行业上市公司综合毛利率平均值分别为28.95%、25.39%。
价值线在报道中指出，公司前十大股东有6位自然人，第3大股东，拥有480万股股份的陈芝浓以及第8大股东，拥有292.50万股股份的杨富金格外显眼，两人都是以外部投资者的身份介入的。陈芝浓、杨富金频频出手，不论是杨富金的老东家银江股份，还是其后来投资的炬华科技、金固股份，以及现在的元成股份，他们共同的保荐人都是海通证券。这其中，是否存在着一条由保荐人穿针引线、相关人低价入股的隐秘利益链呢？
中国经济网记者就上述问题向公司董事会办公室发去采访函，截至发稿时未收到回复。
园林绿化企业上交所上市
元成股份人致力于建设生态文明及园林信息化建设，重点服务于地产景观、休闲度假园林、市政公共园林、生态湿地等园林绿化相关领域。经过十余年的发展，元成股份已经从一家以园林绿化工程施工为核心业务的区域性园林企业，发展成为一家拥有从工程施工、景观设计、绿化养护、苗木种植到信息服务完整产业链的跨区域园林产业综合服务商，业务范围已经涵盖了园林绿化产业链的各个环节。工程施工及绿化养护业务由元成股份经营，景观设计由园林设计院经营，信息服务由元成传媒提供。
公司在杭州下沙、杭州笕桥、浙江兰溪、江苏金湖和山东菏泽拥有3,000余亩苗木基地，待本次发行募集资金到位后，公司将利用募集资金分期投入建设江苏金湖和山东菏泽苗木基地，增强绿化苗木生产及储备能力，为园林施工业务提供资源保障。
公司及下属元成传媒为国家高新技术企业。公司及下属公司拥有城市园林绿化壹级资质，风景园林工程设计专项甲级资质、旅游规划设计甲级资质、市政公用工程施工总承包二级资质、古建筑工程专业承包二级资质、绿化造林设计乙级资质、绿化造林施工乙级资质、建筑工程施工总承包三级资质。公司被评为全国城市园林绿化50强企业、浙江省省级林业龙头企业、浙江省农业科技企业及浙江省专利示范企业，下属元成传媒拥有业内领先的大型专业园林门户网站——中国园林网。
2013年至2016年，元成股份实现营业收入分别为40,618.45万元、52,064.34万元、44,352.51万元和54,550.66万元；分别实现归属于母公司股东净利润4,881.21万元、5,263.41万元、4,885.75万元和5,303.76万元。
元成股份预计2017年1-3月营业收入区间为5,985.00万元至6,615.00万元，上年同期数（未经审计）为3,138.44万元，变动幅度为90.70%至110.68%；2017年1-3月预计扣除非经常性损益后净利润区间为40.20万元至117.81万元，上年同期数（未经审计）为-492.57万元，较上年同期数增长明显。
祝昌人除直接持有元成股份47.64%的股份外，同时还通过北嘉投资控制元成股份16%的股份。祝昌人合计控制元成股份63.64%的股份，为元成股份的实际控制人。
祝昌人，男，汉族，1967年生，中国国籍，无境外永久居留权，硕士研究生，高级工程师，高级经济师。现任公司董事长、总经理。1999年创办元成有限；1999年至2012年，任元成有限执行董事；2012年12月至今，任元成股份董事长兼总经理；2015年4月至今，任格润基金董事。目前，祝昌人先生同时担任园林设计院执行董事、元成传媒执行董事兼经理、北嘉投资执行董事、金湖元成执行董事兼经理、菏泽元成执行董事兼经理。祝昌人先生为杭州市园林绿化行业协会常务理事、杭州市国内来杭投资企业联合会常务副会长。
元成股份本次在上交所挂牌上市，发行数量为2,500万股，募集资金净额为26,715.00万元，分别用于“金湖苗木基地建设项目”、“菏泽苗木基地建设项目”、“补充工程流动资金项目”。
募集资金用途（来源：招股书）
现金流量净额与净利润不匹配遭问询
2016年7月14日，证监会公布了元成股份首次公开发行股票申请文件反馈意见，部分问询如下：
各报告期末发行人存货金额较大且持续增长，存货主要由工程施工、消耗性生物资产构成。请保荐机构、会计师说明对各期存货中工程施工所涉及项目是否正常执行的核查情况和结果，是否存在延期、暂停或中止等情况，说明对发行人存货跌价准备计提是否充分的核查情况和结果。
报告期各期，发行人经营活动产生的现金流量净额较小或为负数。请在招股说明书“重大事项提示”、“风险因素”中披露报告期经营活动产生的现金流量净额较小甚至为负的情况，并充分提示相关风险。
2016年12月30日，主板发审委2016年第199次会议召开，根据审核结果公告，发审委对元成股份提出如下问询：
请发行人代表进一步说明：（1）报告期存货增长较快、存货周转率较低且逐期下降的原因及其合理性，存货跌价准备是否充分合理计提，并与可比公司进行对比分析，会计处理是否符合《企业会计准则》的规定；（2）报告期内经营性应收款项大幅增加的原因以及经营性应收款项的回收风险，项目质保金是否均能收回，坏账准备计提是否充分；（3）公司五大苗圃基地中苗木投入结转真实性以及公司苗木成本与市场对比情况，2016年度公司使用自有苗木比例大幅上升的原因；（4）发行人经营活动产生的现金流量净额与净利润不匹配的原因；（5）营业税改征增值税带来的不利影响，2016上半年业绩与上年同期同比变动情况，结合公司现有订单增减变动情况和行业总体情况，说明公司业绩是否存在大幅下滑的风险；（6）发行人的主要客户情况，发行人所处的行业经营环境是否已经或将要发生重大变化且对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响。相关的风险是否充分揭示。请保荐代表人发表核查意见。
请发行人代表进一步说明报告期内发行人与其实际控制人之间发生资金往来的相关情况及对当期经营业绩的影响，发行人关联交易、资金往来相关内部控制制度的有效执行情况。请保荐代表人发表核查意见。
应收账款、存货双增 现金流较小或为负数
2013年至2016年，元成股份应收账款净额分别为6,005.04万元、8,251.41万元、7,226.54万元和9,411.94万元，占各期末流动资产的比例分别为14.47%、16.10%、11.49%和12.13%。应收账款周转率分别为7.23次、6.82次、5.29次、6.00次。
2014年末、2015年末和2016年末，元成股份应收账款净额、一年内到期的非流动资产净额和长期应收款净额之和分别为18,728.47万元、16,668.86万元和14,462.34万元，合计占各期营业收入的比例分别为35.97%、37.58%和26.51%。
经营性应收款项净额占营业收入比重变动情况（来源：招股书）
若宏观调控、市场需求变化、下游客户发生重大不利变化等原因，导致应收账款快速增长、账期延长或部分款项无法回收，则元成股份将面临坏账损失的风险，并对元成股份资金周转及利润水平产生不利影响。
2013年至2016年，元成股份存货余额分别为23,363.13万元、32,814.00万元、46,921.13万元和56,815.24万元。存货周转率分别为1.40次、1.37次、0.78次、0.79次。
报告期内，元成股份各期末存货余额的主要构成是工程施工余额，2014年末、2015年末和2016年末，存货中工程施工余额分别为27,987.44万元、41,529.14万元和52,058.90万元，占存货的比例分别为85.29%、88.51%和91.63%。
工程施工余额主要是指累计已发生的合同成本和累计已确认的毛利之和超过已结算价款的部分。园林绿化工程施工行业的结算支付特点使得元成股份在工程施工项目数量增加、规模增大的情况下，累计已发生的合同成本和累计已确认的毛利大于已办理结算价款的差额扩大，导致工程施工余额逐年增加。
如果由于工程施工项目发生争议纠纷或客户财务状况发生恶化，可能导致存货出现跌价损失，从而对公司的经营业绩和财务状况产生不利影响。
报告期内，发行人经营活动现金流量净额较小或为负，2013至2016年，公司经营活动产生的现金流量净额分别为444.53万元、-6,186.47万元、1,070.73万元和1,060.43万元。公司的负债总额分别为24,834.06万元、31,687.38万元、41,404.05万元和47,398.45万元，其中流动负债占负债总额的比例超过90%。
如果今后公司经营活动产生的现金流量出现持续净流出的情况，将可能使公司面临一定的偿债风险，进而影响公司的持续发展。
主营业务毛利率下滑
2013年至2016年，元成股份务毛利分别为11,059.64 万元、13,485.71万元、13,183.17万元和13,522.86万元。工程施工业务的毛利占比分别为92.43%、90.69%和89.41%，占比较高且为公司最主要的毛利来源。
2013年至2016年，元成股份主营业务毛利率分别为27.23%、25.90%、29.72%、24.79%。2014年、2015年同行业上市公司综合毛利率平均值分别为28.95%、25.39%。
公司与同行业上市公司综合毛利率比较情况（来源：招股书）
报告期内，工程施工收入占主营业务收入的比例约为90%，工程施工毛利率逐年变动是主营业务毛利率变动的主要原因。2013年至2016年，公司工程施工毛利率分别为25.83%、24.89%、28.33%和23.27%。
市政园林工程施工项目垫支比例较高、周转速度慢，因而毛利率较高；地产园林工程施工项目垫支比例相对较低、回款较快，因而毛利率较低。
主营业务毛利率及分业务毛利率变动情况（来源：招股书）
自然人突击入股 海通证券架起隐秘利益链？
据价值线报道，元成股份招股书显示，公司前十大股东有6位自然人，其中除公司实际控制人及高管外，第3大股东，拥有480万股股份的陈芝浓以及第8大股东，拥有292.50万股股份的杨富金格外显眼，两人都是以外部投资者的身份介入的。
资料显示，2012年11月24日，元成股份实际控制人祝昌人将持有的元成有限180万股，以每股1.5元的低价转让给了杨富金。按照2012年元成股份0.56元的每股收益折算，杨富金的入股成本仅为2倍市盈率。为什么杨富金能够如此低价持股，元成股份在招股书里介绍，杨富金为专业投资者，能够为公司因快速发展而产生的融资需求提供专业建议和协助。此次转让完成后，元成股份进行了股份制改造。
半年之后，即2013年6月，元成股份进行了第一次增资，陈芝浓以货币出资2688万元认购480万股，杨富金再次以货币出资630万元认购112.5万股。2013年，元成股份每股收益0.72元，即陈芝浓、杨富金的此次的入股成本为7.7倍市盈率。对照目前A股园林板块，棕榈园林市盈率超过100倍、东方园林57倍、普邦股份72倍、铁汉生态、岭南园林市盈率均超过50倍，若元成股份成功上市，两人投资收益可轻松达到数十倍。
杨富金、陈芝浓何许人也？《价值线》杂志社IPO研究员发现，杨富金在2008年3月至2010年10月间曾任银江股份有限公司董事、董事会秘书。2011年3月，杨富金成立了浙江崇德投资有限公司，并且在成立之后第二个月，以4倍PE突击入股炬华科技，一跃成为公司第5大股东。
而在2009年11月，在金固股份上市冲刺的最后关头，杨富金以3.08元每股的价格(按2009年的净利润计算，折合6倍市盈率)出资338.8万元获得其110万股的股份，按照22元的发行价格计算，杨富金获得7倍的溢价。巧合的是，同期入股的还有陈芝浓。不同的是，陈芝浓获得的股份比杨富金还要多。资料显示，陈芝浓以616万元认购了200万股金固股份的原始股。
相比杨富金，陈芝浓显得更加神秘，元成股份关于为何引入陈芝浓作为公司第三大股东只字未提，只介绍其2009年至今任上海兴联企业管理有限公司总经理。
陈芝浓、杨富金频频出手，而不论是杨富金的老东家银江股份，还是其后来投资的炬华科技、金固股份，以及现在的元成股份，他们共同的保荐人都是海通证券。这其中，是否存在着一条由保荐人穿针引线、相关人低价入股的隐秘利益链呢？有分析人士告诉《价值线》，若其存在的话，其目标可能是券商保荐人、公司、相关人三方互利共赢。而此前，银江股份、金固股份都曾因自然人突击入股，与海通证券存在灰色交易而引发质疑。
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