中国经济网编者按：2017年2月20日，福建海峡环保集团股份有限公司（以下称“海峡环保”，股票代码603817）在上交所挂牌上市，保荐机构为兴业证券，发行数量为11,250万股，全部为新股发行，无老股转让。本次发行募集资金总额为45,450.00万元，扣除发行相关费用后，募集资金净额为41,769.72万元，分别用于“福州市洋里污水处理厂四期工程项目”、“补充流动资金”。
公开资料显示，海峡环保于2015年3月6日首次发布招股说明书，2016年12月30日首发申请获通过。2017年2月8日，海峡环保启动申购，发行价格为4.04元/股。回拨机制启动前，网下初始发行数量为7,900万股，占本次发行总量的70.22%；网上初始发行数量为3,350万股，占本次发行总量的29.78%。回拨机制启动后，网下发行数量为1,125万股，占本次发行总股数的10.00%；网上发行数量为10,125万股，占本次发行总股数的90.00%，网上发行最终中签率为0.06459430%，158,637股遭弃购。股价走势来看，海峡环保2月20日上市以来连续五个交易日涨停，截止2月24日，收报8.51元。
根据招股书，海峡环保业绩增长缓慢，2015年净利下滑。2013年至2016年6月，实海峡环保现营业收入分别为18,025.77万元、24,967.05万元、28,056.23万元、16,189.65万元；归属于母公司股东的净利润分别为7,983.95万元、9,307.20万元、8,537.41万元、4,368.12万元。2016年1-9月公司营业收入24,479.35万元，相比于2015年同期19,541.19万元，增长了25.27%；2016年1-9月归属于母公司所有者的净利润为6,333.74万元，相比于2015年同期6,307.84万元，增长0.41%。
长江证券预计公司2016~2018年EPS（摊薄后股本计算）分别为0.17、0.17和0.19元，对应2016~2018年PE为24.13x、23.56x和20.94x。按同行水务公司2016年20~25xPE，对应目标价为3.40~4.25元。
2013年至2016年6月，海峡环保应收账款账面价值分别为3,042.28万元、8,144.60万元、11,591.29万元、8,889.49万元，占各期末流动资产的比例分别为15.77%、60.83%、56.19%、33.95%，占当期营业收入的比例分别为17.77%、34.34%、43.49%、57.80%。应收账款周转率分别为2.71次、4.22次、2.69次、3.00次。
2013年至2016年6月，海峡环保的存货余额分别为260.65万元、265.55万元、549.15万元、424.68万元，分别占当期流动资产总额的1.35%、1.98%、2.66%和1.62%。存货周转率分别为39.69次、43.88次、33.10次、32.41次。
2013年至2016年6月，海峡环保的主营业务毛利分别为10,008.88万元、13,297.91万元、14,488.19万元、8,257.46万元，主营业务综合毛利率分别为55.73%、53.53%、51.80%、51.14%。
报告期内，海峡环保业务全部集中在福州市所辖区域内，较强的地域性对发行人未来跨区域发展有一定制约。海峡环保对福州市建委的营业收入占同期营业收入的比例分别为 97.76%、81.03%、80.39%和82.59%，占比有所下降，但所占比例相对较高。
中国经济网记者就上述问题向公司董事会办公室发去采访函，截至发稿未收到回复。
福建区域污水处理企业上交所上市
据招股书显示，海峡环保自成立以来，一直致力于城市生活污水处理业务，主要在特许经营区域范围内独家从事市政生活污水处理厂的投资、运营、管理及维护，积累了丰富的污水处理行业投资、运营与管理经验，是福建区域污水处理行业领先企业。
公司的经营范围为“污水处理及其再生利用；对污水厂及污水收集、处理、排放设施的投资、建设、管理、维护；给排水工程的咨询、设计；设备销售安装；污水处理、污泥处理的研发、开发、技术转让；城市污水处理作业人员的培训考核鉴定工作；水污染治理；固体废物治理及发电（不含危险废物处理）。”
目前，海峡环保已建成并运营的污水处理设施污水处理能力达到约79万立方米/日，垃圾渗沥液处理能力达到约1,500立方米/日。公司及下属分子公司凭借着科学的管理、优质的运营服务以及良好的质量控制水平，先后获得“全国减排先进集体”、“全国城镇污水处理厂绩效达标竞赛优 秀达标单位”、“中国水业最具社会责任投资运营企业”、“中国水业最具投资价值企业”、“全省城市市政公用事业企事业‘一先两优’先进企业”、“福建省主要污染物总量减排先进企业”等荣誉。
经过十多年的发展，海峡环保目前已初步形成以污水处理业务为主体，以中水回用、垃圾渗滤液处理业务为辅，同时开始涉足污泥与餐厨垃圾无害化处置、垃圾中转运与资源化利用等固废处理业务及内河水体修复业务，形成覆盖城市水土环境治理全部需求的业务体系，是国内少数具备城市环保一体化服务能力的企业之一。随着以环境维护与治理效果为标的的合同环境服务模式不断推广，公司的环 保一体化服务能力与运营经验将日益显现优势。
未来，海峡环保将在立足福建城乡综合环境治理市场的同时，采用收购兼并等多种方式将质量控制、成本控制及管理运营经验优势复制到异地市场，实现规模化发展，努力将公司打造成海西区域领先、国内知名的城市综合环境服务提供商。
根据招股书，2013年至2016年6月，海峡环保实现营业收入分别为18,025.77万元、24,967.05万元、28,056.23万元、16,189.65万元；归属于母公司股东的净利润分别为7,983.95万元、9,307.20万元、8,537.41万元、4,368.12万元。2016年1-9月公司营业收入24,479.35万元，相比于2015年同期19,541.19万元，增长了25.27%；2016年1-9月归属于母公司所有者的净利润为6,333.74万元，相比于2015年同期6,307.84万元，增长0.41%。
海峡环保预计2016年度全年收入约为32,000万元，归属于母公司所有者的净利润约为9,500万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润9,250万元，相比2015年全年同比增幅分别为14.06%、11.28%和 16.97%。
招股书显示，福州水务为海峡环保的控股股东，本次发行前，持有海峡环保80%的股份。福州水务的唯一股东为福州市国投，该公司的出资人为福州市国资委，因此，海峡环保的实际控制人为福州市国资委。本次发行不超过11,250万股后，福州水务直接持股比例仍将达50%以上，仍将对海峡环保保持控制地位。
海峡环保本次在上交所挂牌上市，发行股票数量为11,250万股，募集资金净额为41,769.72万元，分别用于“福州市洋里污水处理厂四期工程项目”、“补充流动资金”。
关联交易金额逐年成倍增加
2016年10月14日，证监会公布了海峡环保首次公开发行股票申请文件反馈意见，部分问询如下：
招股说明书披露，发行人与关联方城建设计院、水环境公司、福州水务之间发生关联交易，其中与城建设计院之间关联交易金额逐年成倍增加，2015年为2821.23万元。请保荐机构、发行人律师核查并披露：（1）报告期内关联交易金额增长较快、关联方保留相关资产或业务较多的原因，关联交易存在的必要性及合理性；（2）关联交易原因、金额、定价依据，通过对比交易条件、价格等因素，说明交易是否公允并提供相应的依据；（3）2014年红庙岭海环向福州水务购入6台汽车的具体情况；（4）工程建设相关的关联交易是否依法通过招投标程序确定供应商，发行人是否已经制定完备的关联交易相关决策、监督制度，是否已采取有效措施减少关联交易，全部关联交易是否履行了必要的内部和外部程序，是否符合法律法规的要求。请保荐机构、发行人律师发表核查意见。
请在招股说明书“同业竞争与关联交易”章节中补充披露：（1）发行人与城建设计院关联交易的必要性，定价依据，定价是否公允；（2）祥坂公司、青口水务、福州市敖江引水开发公司、福州榕水物资供应有限公司注销的原因，其原有污水及污水相关业务的承接情况，发行人与关联方之间业务往来情况是否已如实披露；（3）据招股说明书披露，发行人污水处理费中不含管网建设维护成本，固定资产中也不含管网相关资产。而关联公司中有部分系从事与发行人同类业务或从事管网施工和维护业务。请结合发行人与福州水务控制的业务相关公司之间业务往来情况，说明是否存在使用关联方管网或其他相关资产的情形，发行人与关联方之间使用相关资产、相关服务的情况是否已如实、充分披露。请保荐机构和申报会计师就上述内容发表意见。
请保荐机构、发行人律师核查并披露发行人董事、监事及高管人员是否符合《公司法》、《中共中央关于进一步加强直属高校党员领导干部兼职管理的同志》、中组部《关于进一步规范党政领导干部在企业兼职（任职）问题的意见》和中共教育部党组《关于进一步加强直属高校党员领导干部兼职管理的通知》、教育部办公厅《关于开展党政领导干部在企业兼职情况专项检查的通知》等相关法律法规和规范性文件的任职资格规定。
招股说明书披露，报告期内发行人公司治理存在不规范情形。请保荐机构、发行人律师核查并披露发行人股东大会、董事会、监事会、独立董事、各专门委员会等制度的建立情况、实际运行情况，相关人员职责及制衡机制是否有效运作，是否存在违反相关法律法规和业务规则的情形。
请保荐机构、发行人律师核查并披露报告期内发行人董事、监事和高管变动的原因，并就是否《首发管理办法》第12条发表明确核查意见。
2016年12月30日，主板发审委2016年第199次会议召开，根据审核结果公告，发审委对海峡环保提出如下问询：
请发行人代表结合产能、实际产量及固定资产、无形资产的投入情况，进一步说明报告期污水处理单位成本上升的原因及其对营业利润的影响，发行人保持持续盈利能力的有效措施，相关的风险是否充分披露。请保荐代表人发表核查意见。
请发行人代表进一步说明托管经营红庙岭渗滤液处理厂的具体业务模式，与垃圾渗沥液处理业务相关的收入、成本、费用构成及确认依据，成本、费用确认是否真实、完整，垃圾渗沥液处理业务毛利率和净资产收益率较高的原因、合理性和可持续性，相关风险是否充分披露。请保荐代表人发表核查意见。
请发行人代表进一步说明报告期内发行人与福州城建设计研究院有限公司的关联交易情况及关联交易价格的公允性。请保荐代表人发表核查意见。
综合毛利率下滑 券商定价：3.40-11.30
根据招股书，2013年至2016年6月，海峡环保应收账款账面价值分别为3,042.28万元、8,144.60万元、11,591.29万元、8,889.49万元，占各期末流动资产的比例分别为15.77%、60.83%、56.19%、33.95%，占当期营业收入的比例分别为17.77%、34.34%、43.49%、57.80%。应收账款周转率分别为2.71次、4.22次、2.69次、3.00次。
公司表示，报告期各期末，公司应收账款余额占流动资产的比例和占当年营业收入的比例均有一定上升，除了因污水处理业务营业规模逐步扩大导致应收账款增加外，2014年3月起公司增加了垃圾渗沥液处理业务导致应收垃圾渗沥液处理服务费增加。
2013年至2016年6月，海峡环保的存货余额分别为260.65万元、265.55万元、549.15万元、424.68万元，分别占当期流动资产总额的1.35%、1.98%、2.66%和1.62%。存货周转率分别为39.69次、43.88次、33.10次、32.41次。
2013年至2016年6月，海峡环保的主营业务毛利分别为10,008.88万元、13,297.91万元、14,488.19万元、8,257.46万元，主营业务综合毛利率分别为55.73%、53.53%、51.80%、51.14%。
主营业务毛利和毛利率（图片来源：招股书）
主要业务的毛利率及综合毛利率（图片来源：招股书）
其中，污水处理业务毛利率逐年下滑，但仍高于同行业公司平均水平。报告期内，污水处理业务毛利率分别为55.73%、51.62%、49.78%、48.73%。污水处理业务同行业公司平均值分布为50.36%、49.93%、47.90%。
污水处理业务与同行业毛利率比较分析（图片来源：招股书）
上海证券在研报中称，公司积累了丰富的污水处理行业投资、运营与管理经验，是福建区域污水处理行业领先企业。募投项目的实施，有利于进一步扩大公司的生产经营规模，提升公司的污水处理能力，提高公司的综合竞争实力和抗风险能力。上海证券认为给予公司合理估值定价为8.79-11.30元，对应2017年每股收益的35-45倍市盈率。
长江证券预计，公司将在夯实区域竞争力的同时将实现商业模式多地复制，另外随着上市平台的搭建，募集资金便利程度提升有望带动业绩复苏。预计公司2016~2018年EPS（摊薄后股本计算）分别为0.17、0.17和0.19元，对应2016~2018年PE为24.13x、23.56x和20.94x。按同行水务公司2016年20~25xPE，对应目标价为3.40~4.25元。
业务集中在福建省福州市
污水处理等市政公用事业长期以来存在地域垄断的特点，造成了行业集中度和市场化程度较低。
2004年建设部出台《市政公用设施特许经营管理办法》（建设部令第126号），明确了污水处理等实施特许经营的项目须遵循公开、公平、公正和公共利益优先，以及合理布局，有效配置资源的原则，鼓励跨行政区域的 市政公用基础设施共享，依照公开招标的程序选择投资者或经营者。
报告期内，海峡环保业务全部集中在福州市所辖区域内，较强的地域性对发行人未来跨区域发展有一定制约。
此外，福州市建委作为福州市中心城区污水处理特许经营权的授予方和污水处理主管部门，由其根据《特许经营协议》相关约定与海峡环保结算污水处理服务费，为海峡环保第一大客户。
2013-2015年度及2016年1-6月，海峡环保对福州市建委的营业收入占同期营业收入的比例分别为97.76%、81.03%、80.39%和82.59%，占比有所下降，但所占比例相对较高，与海峡环保所处行业特点及作为区域性环保服务商目前经营区域较为集中相关。
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