地方债月发行量破万亿、社融规模及M2增速下滑、财政部发文要求提高财政资金使用效益，在相对平淡的市场环境下，此类消息不约而同地将人们目光引向了地方债。

　　市场人士指出，地方债高额供给在推动财政存款超季节性增加，加剧中短期流动性紧张的同时，还降低了财政资金的使用效率，这或许正是财政部日前下发“81号文”的主要考量。“81号文”有望促使财政支出提速、加速存量财政资金释放，对 银行 体系流动性将有正面作用。同时，地方债置换加快，或导致社融及M2增长受限，金融数据对债市冲击或减弱。然而，地方债务置换带来供给压力挥之难去，财政支出加快又提升短期经济复苏想象空间。“81号文”释放的边际利好仍有限，短期看，债市可能难走出震荡纠结的状态。

　　地方债发行逆势破万亿

　　对债市参与者来说，4月份债券弃发潮或许还历历在目。近期，信用债推迟发行或取消发行的情况仍时有发生，表明债券一级市场还未完全走出低谷。但值得注意的是，纵然4月份债市动荡、一级市场跌落低谷，有一类债券的发行进度却丝毫未受影响，甚至逆势创了新高。

　　这类债券就是地方政府债券。5月24日，央行发布《4月份金融市场运行情况》显示，4月份债券市场共发行各类债券3.3万亿，其中地方债发行1.1万亿，创下历史新高，且占到当月债券发行量的三分之一，是当月发行量最大的单一债券品种。早前发布的《3月份金融市场运行情况》则显示，3月份债券市场共发行各类债券4万亿元，其中地方债发行7886.7亿元。两相对比，在4月份债券发行总量缩水的背景下，当月地方债发行量却呈现逆势放量的特征。

　　事实上，自今年2月份启动发行以来，地方债供给一直保持着强劲势头。据统计，3月份共发行地方债7886.72亿元，是此前地方债月度发行量的最高值，也即，地方债在过去的两个月连续刷新历史纪录。数据并显示，2015年地方债发行从5月份才开始，今年无论是从同比还是环比数据上看，地方债供给放量的特征都非常明显。

　　进一步的统计显示，截至5月25日，今年以来各地已发行地方债2.28万亿元，去年同期仅为581亿元。据分析，前五月地方债发行显著放量，一则受到发行时点提前的影响，上半年地方债发行较往年大幅增加；二则与今年全年地方债供给继续增加也有关。由于财政预算赤字率扩大，今年地方债新增债券规模增至1.18万亿元，而置换债规模也很可能超过去年的3.2万亿元，市场机构预计今年地方债的发行规模将在6万亿元上下。

　　不仅仅意味着供给压力

　　随着地方债发行，尤其是置换债券加快发行，市场逐渐发现，地方债于市场而言，不仅意味着供给压力，而且对 新增信贷、社会融资、货币供给增速及银行体系流动性都产生了一系列的影响。

　　4月份新增信贷、社融规模、M2同比增速等金融数据纷纷出现减少或下滑引起市场关注。5月13日，央行公布了4月份金融统计数据报告显示，4月份人民币贷款和社会融资规模比3月份少增较多，同比也有所少增；同时，当月M2同比增速比上月回落0.6个百分点，且为年内首次低于13%。

　　据业内人士分析，以上变化与4月地方债发行较快不无关系。其一，4月地方存量债务置换加快，大量地方政府存量贷款置换为债券，相应冲抵了贷款增量。其二，贷款增量下降，叠加4月企业信用债发行萎靡，导致当月社会融资规模亦出现减少。需要指出的是，目前社会融资规模统计并不包括地方债，因此地方债置换存量地方贷款，对新增信贷、社会融资将产生持续的影响。其三，地方债高额发行，带动财政存款大幅增加，由于财政存款不统计在M2中，对M2增长产生收缩效应。据统计，4月份财政存款增加9318亿元，同比多增8217亿元，增长远超季节性水平。财政存款多增，则对银行体系流动性产生了回笼效应，这或许也是4月份流动性几度紧张的一个推手。

　　“81号文”释放债市利好

　　分析人士指出，一段时间以来，地方债发行募集资金较快，但与财政支出之间往往存有时滞，容易造成财政资金沉淀。这一点，突出表现为财政存款净增量明显超出季节性。今年2、3、4月新增财政存款已连续三个月高于去年同期。

　　这或许正是财政部日前下发“81号文”的主要考量。财政部于5月23日发布财库[2016]81号文《关于采取有效措施进一步加强地方财政库款管理工作的通知》(本文简称“81号文”)。“81号文”的总体原则和思路是加快财政预算执行进度，加快地方债资金置换，压减地方国库库款规模，提高财政资金使用效益，以支持经济增长。对于置换地方债募集资金，“81号文”提出要加快地方债置换资金的及时拨付，入库的置换债券资金原则上要在1个月内完成置换，省级财政部门要尽快向市县财政部门转贷资金。

　　市场机构认为，“81号文”对债券市场主要可能带来两方面影响：一方面，地方财政支出提速可期，存量财政库款或加速释放，对改善银行体系流动性具有积极意义。另一方面，地方债置换存量债务加快，将继续影响融资平台存量贷款、非标和其他债务余额，未来信贷及社融的增长可能会明显放缓，“宽信用”预期对债券市场的冲击也将减轻。因此，从边际上看，“81号文”对债市具有一定利好作用。

　　然而，今年地方债发行扩容趋势明确，将继续消耗以银行自营为主的债市主力资金。同时，财政支出加快可能会正面影响市场对短期经济增长的乐观预期。在当前影响市场的内外因素复杂多变、市场情绪不稳、货币政策趋于中性的背景下，仅靠“81号文”释放的些许边际利好，显然仍难以打破债券市场震荡纠结的局面。