基金涉水P2P起底:类证券化股权质押等模式并行

　　互金监管风暴

　　部分券商通过P2P等互金平台开展股权质押项目，主要原因在于部分项目无法通过券商系统内部的项目风控，进而转给互金平台操作，因此此类风险也相对较高。

　　本报记者 李维 北京报道

　　福建证监局年前的一纸通知（《关于对P2P平台融资类业务进行自查的通知》），禁止机构以任何形式参与P2P平台融资业务，或正对证券期货经营机构（下称证监类机构）与P2P类业务间的联姻带来冲击。（详见本报2月19日《监管层叫停机构涉水P2P 互金类创新恐承压》）

　　然而，涉水P2P等互联网金融业务的券商、基金等机构并不在少数。据21世纪经济报道记者调查，当前证监类机构参与P2P的主要方式包括直投经营、参股投资、合作开发、推广合作等模式。

　　例如 西南证券 、恒泰证券、天风证券、嘉实基金、网信证券等机构均对P2P等互联网金融业务有不同程度的涉猎，而在券商通过直投子公司直接经营的P2P业务中，从事类证券化、股权质押为方向的资产标的也并不在少数。

　　在业内人士看来，地方监管局严禁证监机构参与P2P融资业务的政策变化或并不止于特定地区，而相应监管的升级或将对部分机构的P2P业务带来冲击。

　　“直投+运营”为主流

　　据21世纪经济报道记者调查发现，目前券商参与P2P最多的一种方式为直投经营，即以子公司或二级子公司全资、控股直接经营P2P业务。

　　券商通过该模式涉水P2P业务的案例，包括并不限于西南证券（600369.SH）旗下的投融通、恒泰证券的恒富金融、天风证券旗下的甜菜金融等平台。

　　西南证券旗下的“投融通”于去年上线，其法人为重庆西正电子商务有限责任公司；工商资料显示，该公司全资股东为西南证券的直投子公司西证股权投资有限公司。

　　“西南证券早在2014年就有参与互金平台的打算，最后选择通过直投子公司开展，一方面是为了控制风险，另一方面也是能够更好控制平台。”一位接近西南证券人士透露。

　　而在其宣传上，“投融通”也明确强调自身同西南证券的股权关联，并强调其风控依托于“上市金融机构风控团队”。据其官网披露，其资金结算机构为当前网贷监管政策所要求的商业银行。截至记者截稿前，该平台已吸引投资者达12432人，累计投资金额达5.77亿元。

　　无独有偶，天风证券通过天风天盈投资有限公司、天风天睿投资有限公司设立的“甜菜金融”、以及恒泰证券通过恒泰先锋投资有限公司设立的“恒普金融”，以及华创证券联合证联支付等创设的“金汇金融”均为直投+运营模式。同时，也有部分基金通过子公司开设互联网金融平台从事类P2P业务，例如嘉实基金就通过嘉实资本出资设立嘉实金融信息服务有限公司，并运营“嘉石榴”互金平台。

　　此外，也有部分机构选择了与存在关联关系的P2P合作进行用户推广，例如先锋系旗下的网信证券就同网信理财开展合作，并曾针对“开户后，再开通网信理财账户并投资”的客户实施相应的现金奖励。

　　类证券化活动丛生

　　在诸多机构纷纷架设P2P平台的背后，是其模式各异的产品类别。

　　仅以西南证券的“投融通”为例，其产品主要包括投资、淘利、尊享、打新等七大类，而各类别的投资标的也分别象征了不同的业务模式。

　　21世纪经济报道记者调查发现，类证券化成为了上述业务类别中的主要形式——除其“淘利”类项目的标的主要为自然人借款项目外，其余项目标的均为资产收益权或资管计划的拆分投资。

　　例如“尊享”则为小贷资产收益权投资项目；“打新”则为打新配资项目；“好季金”为股权收益权项目；“好月盈”为信托收益权项目；“好周到”则为补充流动资金贷款项目。

　　其中，部分产品甚至存在资产委托管理行为，例如部分“投资”类项目就存在产品管理人，其中的“好年利5号（专户标）”项目，其产品管理人为重庆股份转让中心有限责任公司，而产品投向则为资产证券化、券商资管计划、信托产品、私募债产品等。

　　21世纪经济报道记者获得资料显示，“好年利5号（专户标）”的预期年化收益率为6.5%，起投金额仅为2万元，远远低于基金法针对私募产品设定的投资者适当性管理标准；而该产品计划募集总额为500万元，按照2万元计算，其投资者最多将达到250人，亦超过了私募产品的人数上限。

　　在业内人士看来，该类标的仍然属于利用互联网渠道，针对资管计划收益权或资管计划实施募集、拆分的再证券化模式。

　　“其实这个业务实质还是资管计划的再证券化处理，属于监管套利，像陆金所之类的P2P之前也在这么操作。”北京一位基金子公司中层人士表示，“这种业务在适当性管理、投资者人数上，既不属于公募，也没有从属私募的标准监管。”

　　事实上，如此的类证券化操作在机构类的P2P平台中并非个例。嘉实基金旗下的嘉石榴平台，其多数项目也为金融资产的转让拆分的类证券化业务。

　　“金融资产在互联网金融的拆分转让，只是没有等额，没有SPV，但事实上已经是证券化业务了。”前述子公司人士称。

　　“因为关于这块的监管规则一直没有出，所以我们也是抱着尝试的心态在进行这类金融创新。”嘉石榴一位有关负责人回应称，“如果出台相应的监管规则，我们也会积极去满足合规要求。”

　　涉及股权质押风险暴露

　　除类证券化外，一些券商旗下的P2P也开展了一些以股权质押作为风控手段的借款项目。

　　恒泰证券旗下的恒普金融正是该模式的典型，据恒普金融官网披露，其多数投资标的为股权质押项目，质押标的公司则以主板上市公司和新三板公司为主。

　　例如在其“ 川大智胜 （47.60， -0.62， -1.29%）股权质押-151127”上，融资方深圳前海光彩资本管理有限公司以其所持有的111.72万股川大智胜（002253.SZ）进行质押担保。

　　资料显示，该笔融资发生在去年12月初，成本为年化7.8%，而借款期限为15个月，借款金额则高达2600万元，值得一提的是，当前主流P2P平台上单笔融资鲜有超过千万元级的融资项目；不过在起投金额上，该项目也设定了较高的投资门槛，其起投金额为100万元，即最多满足26个投资者参与。

　　而根据风控安排，该项目股权质押率为44.90%，每股融资23.3元/股，设定的补仓线为33.79元。需要注意的是，该类项目所承受的市场风险也较为明显：由于A股于今年年初出现大跌，因此导致川大智胜股价一度跌破补仓线，最低时跌至30.55元/股。

　　此外，恒普金融另有部分项目涉足新三板质押融资，例如其“枫盛阳（430431.OC）股权质押-151209”项目中，融资方为枫盛阳的主要股东，并以其持有的1000万股股权挂标融资3000万元，年化利率为8.1%，质押率则为30.04%。

　　“这个融资结构如果只以新三板股权作为质押，风险是比较明显的，虽然枫盛阳已经做市，但流动性仍然存在较大的问题。” 华泰证券 （15.580， 0.01， 0.06%）一位营业部负责人表示，“而且这个项目的质押率还是有些高，30%相当于一些创业板公司了。”

　　然而截至截稿前，于1月5日发布的该项目的3000万目标募集资金已经到位，但融资日起，枫盛阳股价也一路阴跌，截至2月23日，已累计下跌达46.12%，这或意味着融资方不得不对该项目进行补仓。

　　在业内人士看来，部分券商通过P2P等互金平台开展股权质押项目，主要原因在于部分项目无法通过券商系统内部的项目风控，进而转给互金平台操作，因此此类风险也相对较高。

　　“一些项目是因为风险，一些项目是因为监管政策，还有一些原因是券商可以通过这种方法节省资本金占用。”前述营业部负责人坦言，“但如果是能通过券商自身的资本中介业务开展，通常这类收益会留存给券商自己。”