搜房借壳缓转型阵痛 莫天全“卖儿救母”胜算几何？

　　中国经济网北京11月24日讯（记者 郭晓伟）私有化、退市、再借壳上市，成了中概股告别美股市场重回A股的常规手法，分众传媒借壳七喜控股、巨人网络借壳世纪游轮都一一经历了这些过程。

　　不过，莫天全的搜房却熬不住私有化加上借壳漫长等待，选择了分拆业务借壳万里股份。

　　11月14日，停牌接近4个月的万里股份发布公告，称搜房将以不超过170亿的价格把旗下开展广告营销业务、研究业务及金融业务的子公司和相关资产注入上市公司。

　　对于搜房这种不拆分VIE结构借壳上市的手法，市场一片哗然。

　　放眼中概股回归的所有案例中，莫天全此举可谓独辟蹊径，这也是为何备受资本市场关注的原因。

　　有财经分析人士认为，莫天全一箭三雕。“既保留了美国上司公司的身份，又实现了A股借壳；释放了广告营销和互联网金融平台的价值，提高了资本实力；避开私有化和再上市的程序，一步到位”。

　　不过，也有分析认为，莫天全分拆借壳的做法“风险不小”。

　　观点认为，目前国内资本市场，广告营销和互联网金融等都属于热点板块，获得一个较高的估值并不难；搜房选择把这一部分分拆借壳，是真的愿意回归，还是只为了在A股市场“扫钱”，监管层或许也不难识破。

　　另外，美国资本市场一贯有“保护投资者”的理念。如果搜房分拆借壳完成，美国的股民就面临着资产缩水、股本摊薄的风险，搜房很可能还要面临大洋彼岸股民的“集体诉讼”。

　　那么，莫天全为什么会选择在A股借壳上市呢？数据表明，搜房正面临着转型的阵痛，缺钱。

　　卖房中介大佬搜房，目前正全力从公共平台到线下交易平台转型。从给中介提供信息，到成为各大中介的竞家，搜房在广告投放业务上急剧萎缩，盈利能力开始下滑。

　　搜房二季度财报显示，截至今年上半年，搜房网总营收为3.343亿美元，同比下滑15.5%。另外，上半年营收成本为1.486亿美元，比去年同期的增长了174.1%；运营开支为1.553亿美元，比去年同期增长了48.7%；三季度财报显示，搜房网季度总营收为2.485亿美元，同比增长30.4%；净利润为140万美元，去年同期为6100万美元，降幅达到98%。

　　莫天全“卖儿救母”的资本手法到底胜算几何？中国经济网记者联系到万里股份董秘办，对方亦未给出明确答复。

　　搜房为什么能上市？

　　现在再讨论这个问题，似乎并没有什么意义。不过，看一下搜房是怎么做大的，还是很有必要。

　　众所周知，作为一个创业者，海归莫天全从美国的房地产发展历程中，看到了中国未来的房地产市场。所以，1999年，莫天全在一套三居室内开始自己的创业生涯。

　　成立初期，莫天全以其独特的方式——炒热业主或准业主论坛、提高和开发商接洽时的话语权，横扫整个行业。

　　曾经供职搜房的刘恒（化名）就表示，在搜房的时候，公司的理念就是全力提高业主和准业主论坛的活跃度，让房企的消费群体成为公司的筹码；现在来看，这种做法是正确的。

　　他还说，当时的搜房坚持一个很客观的做法。“论坛里允许出现关于楼盘维权和类似情况的帖子，搜房从来不删帖，这种做法也为搜房在受众之中树立较好的口碑立下了汗马功劳”。

　　搜房的一位前员工也告诉中国经济网记者，“当时，在搜房的主要工作内容就是逛论坛。找到业主密集区，进去后，会根据业主关注的楼盘不断刷新一些比较有争议、受关注的帖子，然后加入其中。受众粘度提高后，业主或者准业主便会成为论坛的管理者。”

　　也正是靠着这种方式，搜房在同行中开始崭露头角。

　　一位不愿透露姓名的市场人士告诉中国经济网记者，“有了客户粘度和真实性比较高的量化客户群体，房企就好像看到了大量的业主。因此，搜房的广告业务量就源源不断的来了。”

　　莫天全的贵人们

　　不过，要上市，这些还远远不够。在推广方面，莫天全以其独特的敏锐性，带来了业绩的爆发。

　　在线下资源累计达到一定的程度后，莫天全开始在推广方面下功夫。搜房先后跟流量大佬新浪、搜狐、网易成了战略合作伙伴，对方也把网络资源投向了搜房。网络大爆发时代，搜房的广告保持了非常高的曝光度。

　　同时，莫天全还坚持他的“大中华”理念，先后并购了香港、深圳房地产交易网、上海的一家房地产网以及台湾家天下网络。

　　随后，莫天全开始为搜房寻找上市真正的资本驱动。

　　当然，在莫天全早期寻找资本的路上，也遇到过挫折。

　　曾经有媒体披露，彼时，香港新世界集团创始人“珠宝大王”郑裕彤的儿子郑嘉纯，表明对搜房有投资意向。而就在签约前一天，莫天全兴冲冲地飞到香港时，郑嘉纯的律师却忽然通知他：不行，我们不能投资。

　　2000年3月，转机来了，著名风投高盛注资搜房，以500万美元获得搜房30％左右的股份。2005年7月，法国分类广告公司Trader以2250万美元投资，获得搜房15％的股份，并成为董事会成员。2006年8月31日，澳洲电讯投资2.54亿美金（约20亿人民币），获得搜房网51％的股份，成为搜房国际控股最大的机构股东。仅一年的时间，Trader获得了近4倍的投资回报。

　　2010年9月17日21点30分正式于美国纽约证券交易所上市，上市首日发行价42.50美元，开盘价67美元比定价涨57.6%。

　　11月份，莫天全在接受媒体采访时透露，“为了上市，我们准备了8年。”

　　细细算来，莫天全的所指8年的应该是从高盛500万美元注资之后算起。

　　从合作伙伴到竞家

　　上市后，搜房的业绩不断飙升。

　　2011年，搜房Q4财报数据显示，第四财季总收入为1.139亿美元，同比增长15.1%；净利润为3010万美元，同比下滑24.2%。2011财年净利润为1.016亿美元，较上年增长61.0%。

　　2012年，搜房财报数据为，第四财季营收为1.475亿美元，同比增长29.6%。净利润为5580万美元，同比增长85.3%。

　　到了2014年Q2，搜房业绩是营收为1.682亿美元，同比增长16.7%。不按美国通用会计准则，归属于搜房网股东的净利润为7210万美元，同比增长15.4%。完全摊薄每股收益为0.16美元，同比增长6.7%。

　　搜房“要卖房”的转型决定，成了其业绩账单的拐点。

　　2014年8月20日，搜房正式对外宣布向房产交易平台转型，未来将打造“网络平台”、“交易平台”和“金融平台”三大平台。

　　对于卖房的中介小伙伴们而言，搜房这次转型无异于切食蛋糕。所以，以中介巨头链家为代表的抵制搜房大潮就持续不断的开始了。

　　2014年3季度，官方数据显示， 搜房净营收为1.905亿美元，同比增长3.0%。不按美国通用会计准则的净利润为6970万美元，同比下降27.8%。

　　很显然，搜房的盈利主要依靠提供房源信息带来的广告投放，客户群中包括一大批房地产中介平台。在成为竞家后，其业务量必然受到冲击。而新开展的卖房业务并不能立竿见影。所以，其应声而下的业绩并不令人感到意外。

　　搜房转型阵痛

　　鉴于此，很多分析机构在随后的研报中，也纷纷降低了买入等级。

　　去年11月3日，天灏资本将搜房控股的股票评级从买进下调至持有。11月7日，德意志银行将搜房目标价从13.40美元下调至12.10美元，下调幅度为10%。今年1月29日，德志银行投资报告，维持搜房网股票 “买入”评级，再次下调目标价，将目标股价从12.10美元调低至9.30美元。

　　财务数据上，搜房盈利能力继续下滑。

　　2014年Q4财报，第四财季，搜房网总营收为2.23亿美元，同比增长2.7%。基于非美国通用会计准则，净利润为9520万美元，同比下滑24.5%。

　　这也拉开了搜房净利高速下滑的大幕。

　　今年一季度，搜房网运营利润为750万美元，较上年同期的4950万美元下滑84.9%。不按照美国通用会计准则，搜房网第一季度运营利润为790万美元，比去年同期下滑84.5%。

　　搜房网第二季度营收为2.109亿美元，同比增长25.4%；归属于搜房网股东的净利润为1620万美元，同比下滑76.3%。

　　三季度，搜房网总营收为2.485亿美元，与上年同期的1.905亿美元相比增长30.4%。净利润为140万美元，而上年同期净利润为6100万美元，降幅达到98%。

　　一位不愿具名的行业分析人士告诉中国经济网记者，“从搜房的业务比重看，传统的广告投放业务萎缩给业绩带来的伤害是致命的。搜房如何更好地度过阵痛期，从哪里获取更多的资金加码新业务，无疑是莫天全要解决的核心问题。”

　　卖儿救母式借壳

　　中概股的回归热潮，给莫天全提供了理想的“募资”范本。然而，莫天全却用了比现有案例更为“冒险”的方式。

　　根据万里股份发布重组预案内容显示，万里股份发行股份购买搜房控股拥有或控制的盈利能力较强的满足有关监管要求的优质资产（标的资产）。标的资产整体初步作价不超过170亿元，最终作价将以经资产评估机构出具的评估报告为准协商确定。

　　重组同时募集配套资金约25-50亿元，用于重组后本公司的业务发展，募集配套资金采用锁价定向发行的方式募集。

　　交易完成后，搜房控股持有上市公司股份比例应不低于70%。

　　简单的说，莫天全在不拆分VIE结构的情况下，把搜房部分业务作价卖给万里股份，实现A股上市融资的效果。

　　盘点中概股回归的成功案例，分众传媒、巨人网络等无不是先通过漫长的私有化过程，然后再谋求A股借壳。而莫天全的做法，很明显是史无前例。

　　一位投资圈里的资深人士告诉中国经济网记者，“搜房选择部分资产借壳A股，就好比是卖子救母。如果儿子能卖个好价钱，那就能为搜房转型提供资金支持，度过困难期。”

　　“将互联网金融等在国内更受关注的板块放入A股，搜房这一分拆做法颇为巧妙。相对于纽交所来说，A股市场对新兴事物更加热衷，给予的估值水平也更高。”某互联网行业分析人士也认为。

　　莫天全胜算几何？

　　VIE结构不拆除；同时具备美国上市公司和A股上市公司身份；高溢价在A股获取资金，搜房借壳万里股份被看成是行业的重磅炸弹。

　　而此次交易的意义，莫天全也不否认对此。他表示：“这项交易对搜房具有里程碑式的意义，有了美国和中国双重上市平台，将极大促进搜房在线媒体业务、互联网金融服务、电商业务的发展。”

　　其实，资本市场看到更多的这场资本盛宴背后的“豪赌”。

　　在部分分析人士看来，莫天全此次借壳，无疑是中概股回归A股方式的一种创新。“不管从各方面来说，都很新颖，很有可能开创一种新的模式”。

　　更多市场分析的目光则聚焦在这种手法能不能获得美国资本市场的认同，和能不能通过中国监管层面的审核。

　　在美国证券市场，“保护投资者”的理念很浓，股民也善于利用“集体诉讼”的手法状告上市公司。而中概股中，多家上市公司都遇到过类似的情况。巨人私有化被集体诉讼，聚美优品IPO后业绩下滑被诉讼、中国手游重大人事调整被集体诉讼，而搜房此举会不会遭遇同样的麻烦，暂不可知。

　　在面对国内监管层时，搜房压力也不小。

　　一位行业分析人士表示，“美股融资难度较大，莫天全此举无疑是看中了A股相对宽松的融资环境。再看其注入万里股份的资产内容，在搜房的业绩报表中，尚未清楚的披露这些业务的市场份额，还需要进一步等待上市公司公告。但是，毫无疑问，莫天全是想拿这些业务回Ａ股吸金，目的性很强，监管层肯定也能注意到。”

　　11月6日，证监会发布了并购重组审核新流程，其核心内容之一便是提高审核效率。关于万里股份的重组，如此复杂的操作手法，能不能快速通过审核，就成了下一个关注的焦点。

　　另外，2015年被看做是搜房的转型元年。而借壳能够成功，目前看来，已经成为决定搜房转型格调的不二命门。莫天全此次豪赌到底能不能赢，或许，不久之后就会有答案。