期债向上攀升动力仍足

　　周一(8月6日)，国债期货早盘振荡，临近尾盘跳水收跌。10年期债主力T1809跌0.11%，5年期债主力TF1809跌0.1%。利率债长端收益率窄幅波动，短端收益率大幅下行。10年国开活跃券180205收益率下行0.4bp报4.1225%，10年国债活跃券180010收益率上行0.48bp报3.46%。

　　经过调整过后，债市继续上涨，目前市场已基本收复前期下跌失地，短期均线也掉头向上，市场重回上涨格局。目前影响债市的因素仍然利多债市，首先经济基本面弱于预期。在此背景下，央行释放流动性以降低实体经济融资成本，降低利率，来促进经济企稳。这从上周召开的中央政治局会议可以看出，货币政策仍然要保持流动性合理充裕。虽然外围市场流动性收紧的大方向较为确定，但决定国内利率走向的主要矛盾在于我国的经济基本面与货币政策，故目前阶段债市仍然属于强势格局。需要注意的是近期猪肉、蔬菜价格出现较大幅度上涨行情，这将加大CPI的上涨幅度，如其超过预期，对债市恐有一定打击。

　　央行公开市场操作连续暂停，货币市场利率重心连续下行。周一央行公告称，目前银行体系流动性总量处于较高水平，受可吸收金融机构缴存法定存款准备金等因素的影响，8月6日不开展公开市场操作。此前央行已经连续11日暂停公开市场操作。上周累计净回笼2100亿元，悉数自然回笼。本周央行公开市场无正回购、逆回购、央票到期，周三(8月8日)有1200亿元国库现金定存到期。值得一提的是，在央行公开市场操作连续暂停后，逆回购存量已归零。

　　上周，中央政治局会议要求坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策，财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用，要把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕;加大基础设施领域补短板的力度，坚定做好去杠杆工作，把握好去杠杆力度和节奏。这段话释放出两个信号，其一是去杠杆虽然方向不变，但已变成结构性去杠杆，未来力度将有所减弱;其二是货币政策要保证实体经济发展的需要，资金成本大概率会继续下降，政策基调并不会边际收紧，成为8月流动性环境宽松的基础。

　　与此相对，货币市场利率持续下行。截至8月6日，Shibor连续8日悉数下跌。银行间市场上，代表性的7天期回购利率(DR007)再度跌至2.5%以下，与央行7天期逆回购操作利率形成倒挂。8月资金面冲击因素相对可控，即便有地方债发行缴款、外汇占款波动的扰动，但在央行维护流动性合理充裕的政策基调下，预计8月资金面仍较宽松，短期利率水平可能稳中有降。

　　基本面仍然弱于预期，利率下行基础仍在。数据显示，7月财新中国服务业PMI为52.8，创4个月新低，预期53.5，前值53.9。这一走势与统计局服务业PMI一致。7月财新中国制造业PMI为50.8，创8个月来新低，前值51。投资、消费、进出口拉动经济发展的三驾马车无一亮点，内需动能严重不足也制约了消费的增长。在这种背景下，中央政治局会议释放出财政政策要在扩大内需上发挥更大作用，要保持流动性的合理充裕。这从根本上制约了利率的上涨，因为较低的资金成本是扩大内需的最有效工具之一。

　　CPI有走高压力，谨防对债市造成冲击。5月中旬开始，生猪价格跌破10元/公斤后触底反弹。7月以来，生猪价格接连突破12、13元/公斤，全国外三元生猪均价从月初的11.34元/公斤上涨至目前的13.13元/公斤，较低点反弹高度达30%以上。7月猪价表现抢眼，生猪养殖利润同时由负转正。进入7月以来，全国各地开始进入高温天气，部分地区出现了持续强降雨，这导致食用农产品价格开始出现上涨，市场预期7月CPI可能再次回到2%的区间。CPI的走高，将制约央行释放流动性的动力，对债市有较大的利空作用。

　　整体来看，货币市场利率重心持续下行，利率期限结构陡峭化。如果货币市场利率持续下行或保持低位，必将传导至长端利率，加大其下行动能。从这个角度看，债市上方仍有上涨空间。需要关注的是近期猪肉与农产品价格的持续上涨，对CPI的传导作用。如果CPI涨幅超过预期，恐对债市造成一定冲击。