做市商退出“反噬”新三板流动性

　　去年下半年以来，新三板流动性不佳导致大批做市商退出相关业务，同时也在反噬新三板流动性。业内人士指出，做市交易制度仍需完善，未来仍然新三板提供流动性的“主力军”。

　　8月25日是做市制度实行四周年之际，股转公司指出，做市制度作为新三板市场建设的一项探索，在促进价格发现、改善市场流动性等方面发挥了积极作用。截至今年6月底，做市股票占全市场股票的15%，但其成交金额和成交笔数分别占全市场的45%和87%。

　　做市商退出

　　今年以来，做市商退出挂牌企业做市服务频频出现。不少券商压缩做市公司数量以及做市业务规模。据数据统计，截至8月21日，今年以来做市商累计退出挂牌企业做市次数达1202次，是去年同期的3.63倍；而去年同期仅为331次。

　　申万宏源新三板首席分析师刘靖对中国证券报记者表示，券商压缩做市业务规模主要由于做市部门亏损严重。

　　东北证券研究总监、新三板首席研究员付立春指出，做市商承担给做事股票提供流动性，但同时追求收益。在市场比较平稳的情况下，做市业务的收入相对稳定。如果做市股票连续下行，则对做市商库存股的市值造成较大影响。做市商无法获得足够收益，在业绩压力下，不少券商对做市业务比较消极甚至直接退出。

　　“做市商赚钱有两种模式，一种是股票买卖价差，低位买入高位做市卖出；另一种是赚买卖双方报价的价差。这种模式下盈利多少取决于交易量规模。成交量大则做市商赚钱效应明显，相反可能连成本都覆盖不了。”北京新鼎荣盛资本管理公司董事长张驰对中国证券报记者表示。

　　张驰认为，做市商大批退出，根本原因在于当前新三板流动性低迷，交易量较低。东财Choice数据显示，8月21日，新三板做市转让成交总额为5608.03万元，成交量为1741.29万股；而做市券商为92家。“在这样的市场情况下，做市券商很难盈利。”

　　北京南山投资创始人周运南则认为，做市商退出次数增多与盘后协议转让挤占做市交易空间有关。盘后协议转让可以实现大宗交易和双方指定交易，已成为当前成交量的主要来源。“盘后协议转让对交易量贡献力度最大，其次是做市转让，最后才是集合竞价。”

　　业内人士指出，市场交易低迷的情况下，一些出于并购等特殊目的投资者，逐渐把注意力放在盘后交易上，使得盘后交易规模不断扩大，甚至全面超过交易时段的做市交易和集合竞价交易。

　　7月20日，全国股转公司首次就新三板做市商频繁退出的问题做出回应。该新闻发言人表示，做市制度作为新三板市场建设的一项探索，实施以来，在促进价格发现、改善市场流动性等方面发挥了积极作用。做市股票价格基本形成连续价格曲线，成交价格波动更加平滑。同时，做市制度对活跃股票交易作用明显。据股转公司的数据，截至今年6月底，做市股票占全市场股票的15%，但其成交金额和成交笔数分别占全市场的45%和87%。

　　变更转让方式

　　流动性不佳导致大批做市商退出相关业务，而做市商的退出则导致部分挂牌企业做市商不足两家而被强制变更股票转让方式。业内人士指出，做市商退出可能“反噬”新三板市场流动性，形成消极循环。据中国证券报记者不完全统计，截至8月21日，今年以来已有71家做市公司因做市商不足2家被强制变更转让方式，

　　8月20日，宏力能源公告称，因提供做市报价服务的做市商不足2家，自2018年7月10日起，公司暂停转让。截至公告发布日，暂停期满30个转让日。鉴于暂停期间为公司股票提供做市报价服务的做市商未恢复至2家以上，且公司未提出股票转让方式变更申请。自2018年8月21日起，公司股票被强制由做市转让变更为集合竞价转让方式并恢复转让。

　　事实上，被强制变更股票转让方式的公司均提到，提供做市报价服务的做市商未恢复为2家以上，且公司未提出股票转让方式变更申请。根据《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》、《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》、《全国中小企业股份转让系统股票转让方式确定及变更指引》等相关规定，公司股票强制变更为集合竞价转让方式并恢复转让。

　　除了由于做市商不足2家被强制变更转让方式的公司，部分挂牌公司主动放弃做市交易。8月8日，威达环保公告称，公司变更股票转让方式为集合竞价转让方式的申请，已经全国中小企业股份转让系统有限责任公司同意。公司股票变更为集合竞价转让方式。

　　刘靖指出，挂牌公司转为竞价，主要认为做市交易可能对公司带来一些不利影响。首先，做市交易容易引入更多不确定性的股东，如“三类股东”，可能给公司未来的IPO带来麻烦。“如果企业打算IPO，股票流动性过于活跃，可能涉及到‘三类股东’等问题，造成一些技术性障碍。”付立春说。

　　股票价格变动幅度及公允性也是重要因素。张驰表示，市场低迷时，做市交易股票价格容易跟随大市出现较大下滑，而竞价交易由于是点对点交易，价格相近才能撮合成功。不少企业放弃做市交易，希望公司股票价格能稳定在合理区间。

　　刘靖表示，市场交易流动性不足，公允性有所缺失，投资人和公司均不认可，有时候甚至会给挂牌公司的定增带来障碍。

　　付立春指出，从做市企业的角度看，企业选择做市交易一般是看中其带来的流动性以及定价功能。但从现在的行情看，做市商的定价可能与企业的预期差距较大，降低企业选择做市交易的积极性。“无论是做市商撤退，还是企业主动放弃做市交易，都是企业及做市商在当前市场环境下适应市场的选择。”

　　完善做市制度

　　周运南表示，与其他交易方式相比，做市交易对新三板流动性的作用尤为关键。相对集合竞价，做市转让在交易连续性和市场流动性方面更具活力，更容易买进或卖出。

　　“做市制度给新三板提供流动性方面的作用毋庸置疑。做市商流失与大环境密切相关，但做市制度也不成熟。”付立春对中国证券报记者表示。

　　刘靖表示，新三板公司公众股过少，集中度高，同时投资者不够，因此做市交易没有起到应有的作用。做市制度的完善需要从发行和交易门槛两方面入手。

　　周运南指出，做市制度推出最初目的是提供报价、撮合交易、抑制巨幅震荡。但从目前情况看，做市交易却带来助涨助跌，当前主要表现为大幅助跌。“希望加快推进做市制度优化改革，试探推出做市商评价与激励机制，促进做市商功能充分发挥，试点扩大做市商队伍，丰富做市商类型，大胆探索混合做市。”周运南表示，“所谓混合做市就是普通投资者可以开展做市交易，有利于提高撮合成功率。”

　　对于如何完善做市制度的问题，付立春认为，可以从几方面着手：第一，借鉴海外经验；对于做市商而言，如果收益和成本不匹配，做市商会选择退出。在市场平稳的情况下，新三板做市也不一定能做到收支平衡，可以借鉴海外一些交易所对做市商提供补助的方式。第二，引入更多做市商。比如，引入私募及公募或其他金融机构。第三，对于有上市计划的企业，限制“三类股东”买卖公司股票，特别是限制买入。“这相当于一种特定服务，做市制度给企业提供交易服务，而企业的需求多样化、差异化，应该本着服务的态度满足企业需求。”

　　全国股转公司新闻发言人此前表示，全国股转公司将继续坚持并鼓励做市转让。一方面，以深化分层为抓手，持续推动市场发行、交易、投资者适当性改革，进一步促进新三板市场良性运作。另一方面，加快推进做市制度优化改革，推出做市商评价与激励机制，促进做市商功能充分发挥，扩大做市商队伍，丰富做市商类型，进一步促进做市制度健康发展。

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