普莱柯净利润可挤出六成水分

　　以兽药研发、生产、销的售为主业的普莱柯拟于深交所上市，本次拟发行4000万股，发行后总股本为16000万股。虽然招股说明书显示其过去三年的平均毛利率超过70%，位居行业前列，但超过三成的业务依靠政府采购也令其客户高度集中。如果剔除政府税收优惠，并考虑应收账款带来的信用风险，则从普莱柯的净利润表中还可挤出逾六成的水分。

　　三成业务靠政府采购贡献

　　招股说明书显示，从2009年至2011年间，公司来自政府招标采购的国家强制性免疫用生物制品销售收入分别为10027.35万元、8481.99万元和10878.38万元，占公司主营业务收入的比重分别为38.21%、29.78%和26.66%，是公司收入及利润的主要来源之一。

　　大量依靠政府采购，也令普莱柯的客户高度集中。在过去三年的报表中，河南省畜牧局与四川省动物疫病预防控制中心、云南省动物疫病预防控制中心、湖南省兽医局都是频繁出现的政府大客户。以2011年为例，位居客户首位的是河南省畜牧局，其从普莱柯采购高致病性猪蓝耳病活疫苗达到3493.81万元，占采购金额比例达到8.47%。而过去三年采购最多的四川省动物疫病预防控制中心，2009年、2010年分别采购了2064.91万元、2，001万元，占比依次为7.75%、6.84%，从公司披露信息来看，四川省动物疫病预防控制中心在2008年、2009年、2010年都进入了公司的前五大销售客户名单，但2011年却没了踪影。

　　对此，普莱柯也坦言，如果未来国内疫情状况出现异常变化或国家政府采购产品偏好发生转移，国家强制免疫用生物制品的品种有可能继续发生变化。如果普莱柯不能够适应政策变化适时推出新的产品，可能会导致普莱柯的政府招标采购业务收入下降，引起公司业绩的波动。

　　应收账款远超同业比重

　　大量依靠政府采购的业务模式，也对普莱柯的资产负债表产生直接影响。记者对比了多家同类上市公司的应收账款水平，普莱柯的数据明显偏高。仅以2011年为例，中牧股份的应收账款在总资产中的占比为4.83%，天康生物的应收账款占比为3.58%，瑞普生物的应收账款占比为6.11%，大华农的应收账款占比6.77%，而普莱柯截至2011年末的应收账款占比高达19.13%。对此，普莱柯解释其应收账款波动主要是受业务模式影响，其中最主要因素的依然是政府采购模式，截至报告期末的应收账款为1975.33万元，占比36.73%。“政府客户的回款时间受财政资金计划安排存在一定的不确定性，通常在当年年底回款，个别情况下延长至次年年初。”

　　与此同时，普莱柯的销售费用在同业中也处于较高水平，2011年达到20.53%，此前两年也都超过17%。相比之下，去年瑞普生物的销售费用占比最高，达到23.59%，而大华农、中牧股份、天康生物的销售费用占比则只有13.63%、10.5%、5.9%。

　　净利润水平受多重影响

　　与此同时，普莱柯及子公司惠中兽药2008年被认定为高新技术企业，自2008年起减按15%征收企业所得税。过去三年，普莱柯因享受上述税收优惠政策而增加的净利润分别为1091.98万元、1300.52万元和1375.61万元，而同期的净利润分别为9275.9万元、8399.06万元、11537.61万元。以此计算，税收带来的优惠在普莱柯的净利润中占比分别为11.77%、12.77%和11.92%。

　　此外，普莱柯在2009年-2011年三年间的公司应收账款余额分别为3491.20万元、6028.66万元和5377.34万元。以此数据计算，在过去三年间应收账款与净利润的比例分别为37.6%、71.8%、46.6%，平均水平达到52%。这也意味着，如果应收账款发生风险，最高可令其一半的净利润受损。如果税收优惠与应收账款两大因素叠加，则意味着其净利润表中可以挤出逾六成的水分。