《主权信用危机下中国地方政府债券的研究》论文点评

2012年04月24日 09:54   来源:中国经济网   

   

 

中央财经大学 刘泽龙

 

    中国经济网编者按:2012中国信用4·16高峰论坛日前在北京举行,其中“分论坛三”是对2012中国信用建设论文征集评选活动中的优秀论文进行研讨。中央财经大学刘泽龙、李江静、沈明慧的《主权信用危机下中国地方政府债券的研究》论文获得一等奖。获奖论文作者介绍了创作的思路以及得到的启发和结论,对外经贸大学国际经济伦理研究中心主任刘宝成和北京大学中国信用研究中心研究员张亚光进行了点评。>>>2012中国信用4·16高峰论坛专题 >>>2012全国信用优秀论文征文获奖名单

 

    论文点评文字实录

 

    刘泽龙:各位老师,同学,大家下午好。

    09年底希腊债务危机爆发,演变成为欧洲的债务危机,引发大家对债务危机的担忧,使我国对地方债务问题提高的警惕。我国从2009年开始发行地方公债的,办法的出台也使我国地方政府债券的问题引起了大家的关注。

    这篇论文主要分为四个部分,第一个部分主要是回顾一下希腊债务的发生发展的过程,借鉴其的意义。

    第二,根据我国的现状提出我们的建议。

    第三部分是分析。

    第四,在分析的结果基础上提出了相关的建议。

    首先看第一部分,希腊主权债务危机的原因。我们结合前面研究的结论的基础上,我们选取了四个比较有代表性的原因,前两个原因是从希腊本国自身的原因,主要是他本身经济体系的脆弱性,希腊自然资源是不足的,他的产业结构也存在一定的缺陷,希腊主要是以服务业和旅游业为主,实体经济是欠发达的。

    第二点债务规模过大和结构失衡。

    第三,欧元区本身的机制问题,欧元区是实行统一的货币政策和债务分散的财政政策,使得希腊在全球金融危机中加重了在金融危机的损害,助长了希腊财政赤字的形成。他没有独立的货币政策,希腊政府在调控经济时,几乎完全依赖于财政政策。

    第四个原因,国际著名的评级机构将希腊主权信贷的评级逐步下调,希腊的问题就逐步的浮出水面,愈演愈烈。

    第一个问题,对希腊本国的影响,这是不言而喻的。国债对它主权信用评级使得国债利率的提高,使得本国的融资成本创历史新高,融资能力也受到了极大的削弱。

    第二点,希腊是欧元区的成员国,一定会影响欧元区的健康发展。

    第三,对世界的影响,虚弱金融稳定所取得进展,对全球经济二次探底的担忧。

    第四,对中国的影响。债务危机势必会影响到中国对外的出口,因为热钱向中国资本市场的流入,引起了中国资本市场的波动。

    第一点,我们关注地方债务潜在的巨大风险。我国地方政府在金融危机期间积累了巨大的债务,从债务本身来看,这些债务主要投向于公共项目建设,形成了巨大的隐性债务风险。

    从政府收入来看,最近对房地产的调控力度加大,房地产市场热度下降。

    第二点,举债规模必须与经济发展水平相适应。如果举债过度,会给国内经济带来灾难。无论是80年代的发展中国家,还是现在的希腊等发达国家,举债过度,会导致宏观经济的失衡。

    第二部分,我们对比了国内外两种比较有代表性的地方政府债券的发行方式。

    在美国市政债券分为收益债券和一般责任债券。日本主要是分为地方经济建设债券和地方公共债券。

    看一下我国地方政府债券发展及发行的必要性。我国地方政府债券曾一度是禁止发行的,但是地方政府债券的发行优势也是不容忽视的。地方政府债券的安全性还是比较高的,它的融资金额较大,对大型公益类项目的构成具有比较重要的意义。

    接下来我们看一下地方政府债券的现状,地方政府债券截止到2010年末达到10万亿,在11年到13年,大量地方政府将进入还款期,大概每年需要还款大概一亿左右。

    我国地方政府债券存在哪些问题?我们举了五个问题,第一个是管理制度和相关制度的缺失。第二点是财政刺激政策子恶性膨胀。第三,地方融资平台它的管理运作不规范,借债和偿债存在一定的风险。第四,从立法的角度来看,预算法明确规定地方政府不得发行地方政府债券,我国地方政府债券采取的是财政部代理发行,看似规避了政府发债的不合理性,它只不过是打了一个法律的擦边球。第五,政府财务披露的不完善。

    我们看一下研究对象和成本的选取,上海市率先自主发行地方政府债券,在这之后浙江省,广东省,深圳市,也成为发行地方政府债券的城市。这无疑对对地方政府财政的管理体制,我国的债券市场,信用管理体制产生深远的影响。上海不仅是我国首批自主发行地方政府债券的城市之一,也是我国的金融中心,也是我国金融体制改革的先行城市。

    这幅图是上海的财政收入,从86年到10年,这个数据递增趋势是比较明显的,我们可以看到各项系数T值是较为显著的,达到了0.6,我们认为是可以接受的,DT值接近于2。

    接下来就是进入了KMV模型,是由美国KMV公司开发的,是使用违约方法进行信用风险分析的代表。它的主要思想是企业股权者一旦拥有负债,相当于把企业的所有权转让给债权人,他只有通过偿债来赎回企业的所有权。将这个KMV模型运用到地方政府债券的信用风险中,它的思想可以转化为这样,地方政府债券的发行者把税收转移给债权人,并且通过债券的支付来赎回税收权。如果担保的财政收入小于债务,则意味着违约。

    违约率随着发行规模的增加而快速增加,并且呈现一个递增的趋势。上海2012年地方债务的规模应该在1300亿以下,虽然目前发行的地方政府债券规模小于这个临界值,但是因为政府各种债务负担,实际的债务负担将小于公布的发行规模。

    在以上两部分的基础上,我们提出了相应的政策建议,第一点,建立有效且安全运行的地方投融资平台。第二,修正预算法中存在的法律弊端。第三,建立实行政府财务报告制度。第四点,建立健全项目资金运用的透明信息制度。第五,引入地方政府信用评级制度。谢谢。

    刘宝成:这个论文覆盖面很宽,从希腊的危机到美国和德国的联邦模式,一直推到中国地方债券的问题。

    但是我觉得包括希腊在内的欧元危机,和中国可能产生的地方债务危机是两个不同的事情。我在达沃斯论坛的时候也讨论过这个问题,欧洲的债务危机说到底是一种价值危机,价值观的危机,像希腊,在人均债务超过了40多亿美金的时候,人们仍然讨论55岁退休,一年14个月工资,8月份不上班,4点半下班,这是价值观危机。爱尔兰的债务比他们从总量和人均都大,但是现在为什么大家少提爱尔兰,爱尔兰现在已经讨论67岁退休,大家拼命干活。所以少资源,少产业结构,这都不是问题。日本比他资源更少。

    所以说就我统计的11个债务危机的国家和地区,包括香港在内,他们的人均收入仍然在4万美元以上,而中国现在人均是最新统计5100。所以说中国要不要说拯救欧洲,没有必要。

    回过头来说,中国的地方债券的问题,中国可能的问题是能力危机,地方政府有没有能力来管控债券的投向以及收益,这恐怕是比较实际的问题。我们94年以后,地方尝到了纳税的甜头。现在一控制土地的销售,特别针对分界线开发,所以地方现在哭天抹泪。中央不得不给他们更多的财政权。

    另外是中国的体制问题,地方政府仍然具有投资主体的功能。这样就给地方政府有了合法的理由,同时又有产生债券风险的一个借口。

    这几位同学写的问题,我的建议你集中就写中国的地方政府债券就够了,能够建立这样好的模型,最好有一些实证研究,这样就是非常好的一篇论文。

    再有就是说如果是对地方政府债券将来的发展趋势有说服力的预测就锦上添花,特别是对地方政府建立这种信用评级体系这就是迫在眉睫,我觉得这个论文写得很好,建议修改集中就谈中国的地方政府债务的问题。

    张亚光:这个文章确实写得不错,得了一等奖。

    你这个文章后面做的不错,但是从结构来讲问题挺大的,缺乏整体感,前面谈希腊,谈得面面俱到,把希腊债务危机每个问题都谈了一遍,这个篇幅已经不少了,后面又拿很大的篇幅谈中国的地产的问题,这个论文有点松散,你应该写地方政府债务问题就可以了。

    第二点,刘教授对欧债危机的成因说可能主要是信仰上,信念上的原因,我对这个话有70%的赞同,希腊这个问题不是一天两天,它是有前科的,1893年的时候希腊就搞了一次主权债务违约,弄了半个世纪,国家的信用是中断的,确实跟它的历史文化有关系的。

    我们这个题目想法也不错,希望从希腊的问题当中得到一些启发,最大的启发应该是什么,这场希腊危机和中国的状态是一样的,欧洲在这厂危机中最大的问题是货币政策是统一的,但是财政政策是不同的,这和中国的地方债是一致的。国家的货币体系包括利率政策是完全一致的,但是具体到地方政府有自己的一部分财权。

    但是我个人对于地方债的担心,地方债有可能成为中国未来社会的一个隐患。有很多学者提出,要解决债务危机有几个途径,一个是增税,一个是调整财政支出。按照目前我们国家地方政府自己设定的目标函数来看,社会压力已经很大了。调整财政支出和社会结构也不太好办。

    比较极端的就是通过战争的形式,或者直接导致金融崩溃。战争有点太极端,在很大程度上能够引发社会动荡是真有可能的。地方债务完全还不了,最后后果还是比较麻烦的。

    所以我觉得地方债从历史的角度来看,上一次长时间实行地方债可能是民国时期,那时候是地方军阀割据,94年为什么要进行税改,也是中央政府发现了地方政府有点控制不住了,所以才把权利收回来。所以从历史的角度来看,地方债一旦给了地方发行债券的权利,和给他发票子其实没有本质的区别,他都有自我意识的膨胀。中国的地方债可以从经济和政治很多的角度去研究。


(责任编辑:华青剑)

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