随着酱香型白酒的热潮持续升温，郎酒股份和国台酒业都在今年申报上市，冲击“酱酒第二股”，引起市场关注。

　　贵州国台酒业股份有限公司（简称“国台酒业”）成立于2001年，专注于酱香型白酒的研发、生产和销售，三个酿酒基地均位于贵州省仁怀市茅台镇，是茅台镇第二大酿酒企业。

　　从国台酒业公布的财务数据来看，公司截至2019年底总资产48.52亿元，2017年至2019年的营业收入分别为5.73亿元、11.76亿元、18.88亿元，净利润分别为0.47亿元、2.40亿元、4.11亿元。

　　根据招股书，本次国台酒业发行不超过4282.10万股，拟募集资金25亿元，其中20亿于年产6500吨酱香型白酒技改扩建工程项目，剩余5亿元用于补充流动资金。

　　闫希军、吴迺峰、闫凯境和李畇慧为国台酒业的实际控制人。闫希军与吴迺峰为夫妻关系，闫希军、吴迺峰与闫凯境为父子、母子关系，闫凯境与李畇慧为夫妻关系。上述4人通过国台集团、天士力大健康及华金天马，合计控制国台酒业84.00%的股权。

　　《2020胡润百富榜》显示，闫希军家族身家160亿元，排名第338位，较2019年下跌130名。国台酒业此次募资25亿元，发行股份占发行后总股本的比例不低于10%且不高于10.50%，可大致估算国台酒业市值约250亿元。

　　闫希军家族持有公司84%股权，若国台酒业得以上市，预估闫希军家族身家至少提升189亿元，超过目前贵州首富姜伟家族，成为新的贵州首富。若以天津富豪榜估算，闫希军财富将增至349亿元，仅次于孙宏斌，成为天津第二大富豪。

　　值得一提的是，闫希军家族控股的天士力生物已在科创板提交了申报稿。若天士力生物顺利上市，闫希军家族身家将再增加约100亿元，达到449亿元。

　　白酒专家蔡学飞对时间财经表示，国台酒业是典型的资本驱动型发展，同时公司利用了现在酱酒的风口，所以未来发展有一定前景。但是白酒的品牌树立、成熟需要一个过程，在资本的催熟下，企业过快的发展不利于相应渠道、组织、品牌的组建，会埋下风险。如果高速发展与市场动销不匹配，带来库存量较大，就会引起价格波动等问题。

　　时间财经联系国台酒业方面，截至发稿时间，暂未收到回复。

　　市占率仅1.4%

　　目前酱香酒品牌中，除了遥遥领先的茅台外，郎酒、习酒、国台、金沙、钓鱼台、珍酒等竞争激烈。习酒因背靠茅台放弃了上市之路，郎酒和国台酒业前后提交了上市申请书。

　　对比来看，2019年，郎酒营收83.48亿元，习酒营收约80亿元，金沙酒业营收15.26亿元。从营收体量来看，国台酒业并不占优势。中泰证券数据显示，龙头茅台市占率约66%，国台市占率仅1.4%。

　　蔡学飞表示，一线酒企的门槛是营收100亿元，区域强势酒企的门槛是30亿至50亿元，国台酒业属于典型的区域中小型酒企。“目前来看，国台酒业的品牌力、渠道势能、经销商结构等确实有点弱，缺乏品牌认知与核心主导产品，这种弱势和其中小型酒企的体能是相匹配的。”

　　虽然体量较小，但是国台酒业近3年收入复合增速达到81.5%，净利润复合增速高达129.5%。对此，蔡学飞认为，国台酒业的业绩增长是依靠酱香品类增长和全国性招商，没有经过市场检测，其库存过高可能正是产品动销率较低的表现。中泰证券研报也称，国台酒业生产技术人员从业经验丰富，销售人员从业经验较短，期待未来提升销售团队竞争力。

　　国台酒业存货由2017年末的11亿元增加至2019年末的13.85亿元，主要因半成品和库存商品增加所致。公司半成品主要为基酒，其快速增长对公司是利好。库存商品是以完整包装形式对外销售的成品酒，国台酒业库存商品由2017年的4665.49万元增至2019年的1.14亿元，3年增长144.35%。

　　国台酒业解释称，2019年末库存商品大幅增加的原因系2020年春节较早，公司年底成品酒备货较多而尚未及时发出所致。但对比来看，贵州茅台2019年年报显示，期末库存商品较期初有所下降，郎酒的库存商品由2017年的6.01亿元逐步增长至2019年的9.44亿元，3年增长57.07%。

　　白酒行业中，洋河股份的高速增长堪称经典。2003年，洋河股份打造出“蓝色经典系列”，2003年到2006年“海之蓝”收入复合增长率近200%。随后“天之蓝”接棒，2009-2012年三年复合增速达95.7%。2018年，“梦之蓝”成为继飞天茅台、水晶瓶五粮液之后，第三个跻身百亿阵营的大单品，开启了茅五梦“三足鼎立”的新时代。

　　国台酒业是否有“一飞冲天”的潜力呢？蔡学飞认为，洋河股份真正起量是2010年之后，而其打造这个蓝色经典系列早在2004年就开始了。洋河股份有6年的积累时间，而且恰好是在整个中国酒业的黄金十年期开创的新品类。

　　蔡学飞还表示，洋河在经销商管理创新、核心消费者启动以及终端管理等方面都有很多创新，“国台酒业要续写洋河的辉煌很难，历史不会重复，国台酒业要寻找属于自己的新模式。”

　　子公司商标侵权“茅台”

　　为增强自身体量，2020年1月，国台酒业联合天创合伙等其他15名收购方共同收购了怀酒酒业100%股权。并于2020年3月，办理完成工商登记变更，实现对怀酒酒业的控制。

　　公开资料显示，怀酒酒业始建于1951年，与茅台酒厂同年组建，是茅台镇老字号知名酒企。2011年，海航系斥资7.8亿元拿下怀酒酒业60%股权，欲在贵州酱香型白酒市场“坐二望一”，但在多年经营后，怀酒一度陷入停产。

　　国台酒业称，收购怀酒酒业是为了进一步扩大优质基酒产能、增加优质基酒储量。国台酒业副董事长叶正良在2020年全国经销商大会上称，“此次并购获得怀酒稀缺土地资源110亩、库存老酒5000余吨，其中90年代老酒200余吨等。”

　　为了推进怀酒酒业并购工作并满足前期经营所需，国台酒业通过银行贷款等方式多次融资。截至2019年末，公司合并口径下资产负债率增至61.10%，明显高于名酒上市公司。

　　此外，国台酒业2019年末应收账款余额2699.60万元，其中应收怀酒酒业1045.35万元，占比达38.72%，公司其他应收款的第一名也是怀酒酒业。招股说明书称，应收怀酒酒业款项系国台酒业为推动其复产进度而向其销售粮食等原辅料，并投入生产设备款、燃气费和水电费等所产生的款项。

　　反馈意见要求国台酒业补充披露怀酒酒业的基本情况，包括但不限于近三年财务数据、经营情况，是否存在重大违法违规等情形。

　　时间财经查阅发现，2019年5月，怀酒酒业股权结构为王平金持股80%、王堃持股20%。2019年11月，怀酒酒业以资本公积转增注册资本约4.71亿元。本次变更后，股权结构为王平金持股98.99%、王堃持股1.01%。

　　王赤坤对时间财经表示，此事非常蹊跷。“资本公积转增注册资本”是公司注册资本变化的常有之事，资本公积金是公司的资产，每个股东按照股份享有其权益，增加注册资本不改变持股比例。如果王堃没有向王平金出让或赠予等形式转让股权，这就是典型的大股东侵占小股东利益表现了。

　　此外，《贵州海航怀酒酒业有限公司、贵州茅台酒股份有限公司侵害商标权纠纷二审民事判决书》显示，怀酒酒业在其生产的白酒产品的外包装上突出标注“赤水河畔二茅台”字样和“同宗同源、一脉相承”字样，并且在其官方网站上进行了上述使用。

　　茅台公司起诉认为，怀酒酒业的行为构成商标侵权及不正当竞争，要求承担停止侵权、赔偿损失的法律责任。怀酒酒业则辩称，1988年相声大师侯宝林为海航公司的前身贵州怀酒厂题词“赤水河畔二茅台”，且茅台为地名，故被告的使用属于正当使用。

　　福建省厦门市中级人民法院经审理认为，本案中，“茅台”商标的“第一含义”亦指向茅台镇这个特定的地理名称，但经茅台酒公司的使用宣传，已经具有了商标法意义上的“第二含义”，获得了显著特征和极高的知名度、美誉度。生产商怀酒酒业虽位于茅台镇，但其在被诉侵权产品的包装上对“茅台”字样进行突出的商标性使用而非客观的描述性使用，显然已经超出上述规定中的合理使用的范畴，难谓正当。

　　对于“赤水河畔二茅台”内容来自文化名人题词，但仅系某一特定个人对相关产品的用户体验或者对某一商业经营主体的个人评价，这种个人判断不能代表该产品的实际情况。本案被告对该题词进行突出的商标性使用显然不属于上述商标法所规定的描述性正当使用，所以并不能成为厂家在商标侵权诉讼中主张不侵权的抗辩理由。

　　最终法院判定，本案被诉侵权产品在包装盒正面突出标注“赤水河畔二茅台”字样，容易使相关公众对商品来源产生误认，构成对原告“茅台”商标的侵害。被诉侵权产品包装上标注“同宗同源、一脉相承”以及被告在网站上使用“赤水河畔二茅台”字样属于引人误解的虚假宣传，构成不正当竞争。

　　法院要求怀酒酒业在被诉侵权产品上停止使用“同宗同源一脉相承”字样，删除在公司网站上引人误解的“赤水河畔二茅台”字样的宣传信息。怀酒酒业在内的三位被告，赔偿茅台酒公司经济损失30万元。

　　怀酒酒业不服一审判决，向福建省高级人民法院提起上诉。二审法院经审理后维持一审判决。值得一提的是，该案还被《人民法院报》收纳在2020年1至3月案例要旨汇编中，作为“不当使用名人题词构成商标侵权及不正当竞争”的典型判例。

　　金融行业分析师王赤坤告诉时间财经，国台酒业的53度酱香型白酒虽然相较贵州茅台体量还非常小，但此次国台酒业一旦上市，就打破了贵州茅台唯一家上市的酱香白酒企业局面。短期内，国台酒业势必会被资本市场追捧和炒作，消费者多了一个选择53度酱香白酒的机会。一方面，酱香型白酒将继续挤压其他香型白酒市场，一方面也有可能侵占贵州茅台的市场份额。（北京时间财经 陈世爱、袁应泉）