在近年来业绩稳步提升的同时，泸州老窖销售费用增速已超过同期营收增长，且2019年销售费用占营收的比重，显著高于山西汾酒和洋河股份，位列行业第15名

　　《投资时报》研究员 王彦强

　　一心想回到行业前三的泸州老窖股份有限公司（下称泸州老窖，000569.SZ），到底还有多远的路要走？这是摆在投资者面前的一个重要问题。

　　最新年报显示，2019年泸州老窖实现营业收入158.17亿元，同比增长21.15%；实现归母净利润46.42亿元，同比增长33.17%；实现扣非后归母净利润46.01亿元，同比增长32.09%。

　　从营收和归母净利润增速来看，泸州老窖分别较上一年下滑4.45个百分点和3.1个百分点，整体营收和归母净利润在18家白酒企业中，排名第四。

　　分产品来看，泸州老窖以“国窖1573”为主的高档酒实现营收85.96亿元，同比增长34.78%；以“特曲”和“窖龄”为主的中档酒实现营收37.49亿元，同比增长2.01%；以“头曲”和“二曲”为主的低档酒实现营收32.71亿元，同比增长16.54%。

　　从以上数据可以看出，泸州老窖高档酒营收增幅较快，低档酒次之，中档酒增幅较小。

　　以营收占比来看，泸州老窖高档酒占营收的比重为54.35%，较上一年增长5.5个百分点；中档酒占营收的比重为23.70%，较上一年下滑4.45个百分点；低档酒占营收的比重为20.68%，较上一年下滑0.82个百分点。

　　可以这样说，泸州老窖实现营收的增长有赖于高档酒占营收比重的不断提升，而中档酒和低档酒则略有下滑。

　　事实上，据《投资时报》研究员了解，长久以来，泸州老窖由于子品牌过多、产品线过长被业界诟病，其高峰时，贴牌产品高达7000左右。

　　业内人士表示，“虽然近几年泸州老窖大量消减贴牌产品，优化企业管理，但其子品牌仍然大量存在，管理混乱问题也一直没能得到妥善解决。而由于此前大量贴牌产品的恶劣影响，消费者对其品牌的诟病也一直没能消除。”

　　众所周知，白酒行业的销售一般采用先款后货的方式，因而预收账款往往作为白酒行业的先行指标，在行业上行期时，预收账款率先恢复增长，在行业下行期时，由于经销商打款减少，预收账款率先增速放缓甚至下滑。

　　值得注意的是，泸州老窖2019年的预收账款为22.44亿元，较山西汾酒（600809.SH）28.4亿元的预收款少5.96亿元，而前者的营收却比后者多39.37亿元。

　　与此同时，《投资时报》研究员观察到，近五年来，泸州老窖的预收款增速很不稳定，呈现高低相间的走势。

　　泸州老窖近五年预收款情况（亿元）

　　数据来源：Wind

　　此外，值得注意的是，2019年泸州老窖的销售费用为41.86亿元，同比增长23.37%，占营收的比重为26.46%，在18家白酒上市公司中，排名第15位，显著高于山西汾酒和洋河股份（002304.SZ）。

　　而据Wind数据显示，2017年—2019年，泸州老窖的销售费用分别为24.12亿元、33.93亿元和41.86亿元，同比增长56.73%、40.67%和23.37%；同期，该公司营收增速分别为20.50%、25.60%和21.15%。很明显，销售费用增速均显著高于营收增速。

　　2020年，一场突如其来的新冠肺炎疫情，对泸州老窖的中低端酒着实冲击不小。据一季报显示，泸州老窖实现营收35.52亿元，同比下滑14.79%；实现归母净利润17.07亿元，同比增长12.72%；实现经营现金流净额为-3.16亿元，存货金额为37.75亿元，同比增长15.87%。

　　业内人士表示，一季报营收增速的下滑与其整体销量有关，而归母净利润的增长则与其毛利率的提升有一定的关系。

　　面对新冠肺炎疫情影响，泸州老窖也在积极采取应对措施，比如取消国窖1573经典装和泸州老窖特曲2—3 月份配额，主动控货消化渠道库存，减轻经销商压力等。

　　对于2020年的业绩展望，泸州老窖表示，由于疫情的发展仍具有较大的不确定性，公司难以预计准确的量化经营目标，将继续积极应对经营环境的变化，确保行业排位不下降，力争缩小与行业前列企业的差距。

　　截至2020年5月15日，泸州老窖收于87.56亿元，较52周高点下挫12.47%。

　　泸州老窖近三年股价走势（元/股）

　　数据来源：Wind

　　?